Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压

晶澳科技（002459） 证券研究报告·公司研究简报·光伏设备 Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压 买入（维持） 2024年09月06日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师徐铖嵘 执业证书：S0600524080007 xucr@dwzq.com.cn 投资要点 立足光伏垂直一体化，业绩基本符合预期。公司2005年成立，以电池片业务为主，2012年开始立足光伏垂直一体化生产。公司稳中求进，构建“一体两翼”业务体系，逐步拓展储能和光伏设备等业务。公司2024H1营收373.6亿元，同减8.5%，归母净利润-8.7亿元，同减118.2%，毛 利率3.9%，同减15.4pct，归母净利率-2.3%，同减14.1pct；其中2024Q2 营收213.9亿元，同环比+5％/+33.9％，归母净利润-3.9亿元，同环比 股价走势 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 72989 81556 77754 92854 107812 同比（%） 76.72 11.74 (4.66) 19.42 16.11 归母净利润（百万元） 5534 7039 (1245) 2147 3406 同比（%） 171.45 27.21 (117.69) 272.38 58.64 EPS-最新摊薄（元/股） 1.67 2.13 (0.38) 0.65 1.03 P/E（现价&最新摊薄） 5.80 4.56 (25.78) 14.95 9.43 -4% -10% -16% -22% -28% -34% -40% -46% -52% -58% -64% 晶澳科技沪深300 -117.5%/+18.9％，毛利率3.1%，同环比-16.5pct/-2pct，业绩基本符合预期。 2024Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压。2024H1公司组件实现353亿元营收，同降10%，电池组件出货量超38GW（含自用1GW），同增40%，其中2024Q2出货约23GW，同环比+75%/+53%；另外，公司TOPCon产能爬坡中，2024Q2Topcon出货占比63.5%，环增14pct，但仍 有部分高成本低效电池片造成亏损。2024下半年公司将控制低价接单+继续N型降本，我们预计公司全年出货为80-90GW，同增60%，看好行业产能出清后，公司盈利逐步修复。 2024Q2经营性现金流转正，期间费用率环比下降。公司2024H1期间费用23.6亿元，同增38.7%，期间费用率6.3%，同增2.2pct，其中2024Q2期间费用10.2亿元，同环比+73.1%/-23.8%，期间费用率4.8%，同环比 +1.9pct/-3.6pct；2024H1经营性净现金流-18.6亿元，同减138.5%，其中2024Q2经营性现金净流入16.8亿元，同环比-42.6%/+147.5%；2024H1资本开支82.7亿元，同增27.5%，其中2024Q2资本开支39.9亿元，同环比-17.2%/-6.6%；2024Q2末存货130.6亿元，较2024Q1末环减19.8%。 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，价格持续下行，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润-12.5/21.5/34.1亿（原值为32/47/71亿元），同比-118%/+272%/+59%，考虑公司光伏龙头地位，以及当前处于行业底部，未来随产能出清，公司盈利预计逐步修复， 我们维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。 2023/9/62024/1/62024/5/72024/9/6 市场数据收盘价(元) 10.12 一年最低/最高价 8.96/26.84 市净率(倍) 1.05 流通A股市值(百万元) 33,466.66 总市值(百万元) 33,493.87 基础数据每股净资产(元,LF) 9.65 资产负债率(%,LF) 70.95 总股本(百万股) 3,309.67 流通A股(百万股) 3,306.98 相关研究 《晶澳科技(002459)：Q1低价单致盈利下滑，N型爬坡占比将持续提升》 2024-05-24 《晶澳科技(002459)：动态点评：单瓦盈利略有下降，改变战略加速提量》 2023-11-09 1/8 东吴证券研究所 内容目录 1.立足光伏垂直一体化，业绩基本符合预期4 1.1.公司发展历程4 1.2.公司主营业务介绍4 1.3.立足组件一体化，业绩基本符合预期5 2.24Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压5 3.24Q2经营性现金流转正，期间费用率环比下降5 4.盈利预测与投资评级6 5.风险提示6 2/8 东吴证券研究所 图表目录 图1：2024H1收入373.57亿元，同比-8.5%5 图2：2024H1归母净利润-8.7亿元，同比-118.2%5 图3：2024H1期间费用23.65亿元，同比+38.7%6 图4：2024Q2现金净流入16.84亿元，同比-42.6%6 3/8 东吴证券研究所 1.立足光伏垂直一体化，业绩基本符合预期 1.1.公司发展历程 公司成立于2005年，成立之初以光伏电池片业务为主，逐步发展成为具备硅片、电池片、组件以及下游电站业务一体化的光伏龙头企业。2012年合肥3GW一体化基地投产，公司正式转型为一体化企业。自2014年开始，公司的组件出货量稳居全球前 �。2019年11月，公司A股借壳成功上市，开启新一轮的发展征程。 公司是行业领先的光伏产品提供商，同时也是国内光伏行业的先行者之一，已构建起包括太阳能光伏硅棒、硅片、电池及组件，光伏电站开发、建设和运营，光伏材料与设备在内的全产业链链条，成为光伏行业企业中产业链完整、结构布局协调的龙头企业之一。公司近年来通过产能扩建与产业链拓展，进一步加强光伏产品的供应能力，满足下游市场需求的增长与多元化，巩固自身在光伏行业中的领军地位。根据第三方权威咨询机构PVInfoLink统计数据，公司2017-2021年组件出货量位居全球前三名，2022-2023年位居全球前四名，稳居行业前列。2024年3月，晶澳科技作为第�批制造业单项冠军企业，顺利通过复核，再次入选国家级制造业单项冠军名单。2024年6月，公司凭借综合竞争力优势，荣登全球著名能源研究与咨询机构伍德麦肯兹WoodMackenzie发布的“2024年全球光伏组件制造商排名”榜首。 1.2.公司主营业务介绍 公司立足于太阳能光伏产业链的垂直一体化模式，长期致力于为全球客户提供光伏发电系统解决方案，主营业务为太阳能光伏硅片、电池及组件的研发、生产和销售，太阳能光伏电站的开发、建设、运营，以及光伏材料与设备的研发、生产和销售等。公司生产工厂在国内和海外均有布局，国内主要分布在河北石家庄和邢台、江苏扬州、无锡、盐城和连云港、安徽合肥、上海奉贤、浙江义乌、云南曲靖和内蒙古包头、鄂尔多斯，海外生产工厂在越南北江。 公司以主产业链“光伏产品事业群”为依托，不断完善组织架构，设立“智慧能源事业部”，加大下游光伏应用的投入，不断扩大集中式、工商业及户用分布式光伏电站开发建设规模，同步探索多种光伏发电应用场景的开发，以及节能降耗、资源回收再利用、储能、碳管理等综合能源解决方案；设立“光伏新材事业部”，加强光伏新材料和设备的研发力量，包括光伏拉晶设备及辅助材料、光伏导电材料、组件封装材料等业务，为主产业链快速发展保障供应的同时，持续降低成本贡献力量。 公司坚持“抢抓机遇、稳中求进、提质增效”的指导思想，构建“一体两翼”业务体系架构，做强做大光伏智能制造业务，做精光伏新材料和设备产业，积极开发下游光伏发电应用场景解决方案，为客户提供最优质的综合能源系统解决方案。 4/8 1.3.立足组件一体化，业绩基本符合预期 公司2024H1营收373.6亿元，同减8.5%，归母净利润-8.7亿元，同减118.2%，毛利率3.9%，同减15.4pct，归母净利率-2.3%，同减14.1pct；其中2024Q2营收213.9亿元，同环比+5％/+33.9％，归母净利润-3.9亿元，同环比-117.5%/+18.9％，毛利率3.1%，同环比-16.5pct/-2pct，业绩基本符合预期。 图1：2024H1收入373.57亿元，同比-8.5%图2：2024H1归母净利润-8.7亿元，同比-118.2% 1000 800 600 400 200 0 营业收入（亿元）同比（%） 76.72% 815.56 729.89 59.80% 413.02 373.57 211.55258.47 22.17% 11.74% 201920202021202220232024H1 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 80 60 40 20 0 -20 归母净利润（亿元）同比（%） 70.39 171.40% 55.33 12.52 15.07 20.39 27.23% 20.34% 35.31% 201920202021202220232024H1 -8.74 200% 150% 100% 50% 0% -50% 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.24Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压 2024H1公司组件实现353亿元营收，同降10%，电池组件出货量超38GW（含自用1GW），同增40%，其中2024Q2出货约23GW，同环比+75%/+53%；另外，公司TOPCon产能爬坡中，2024Q2Topcon出货占比63.5%，环增14pct，但仍有部分高成本低效电池片造成亏损。2024下半年公司将控制低价接单+继续N型降本，我们预计公司全年出货为80-90GW，同增60%，看好行业产能出清后，公司盈利逐步修复。 3.24Q2经营性现金流转正，期间费用率环比下降 公司2024H1期间费用23.65亿元，同增38.7%，期间费用率6.3%，同增2.2pct，其中2024Q2期间费用10.2亿元，同环比+73.1%/-23.8%，期间费用率4.8%，同环比 +1.9pct/-3.6pct；2024H1经营性净现金流-18.6亿元，同减138.5%，其中2024Q2经营性现金净流入16.8亿元，同环比-42.6%/+147.5%；2024H1资本开支82.7亿元，同增27.5%，其中2024Q2资本开支39.9亿元，同环比-17.2%/-6.6%；2024Q2末存货130.6亿元，较2024Q1末环减19.8%。 5/8 东吴证券研究所 图3：2024H1期间费用23.65亿元，同比+38.7%图4：2024Q2现金净流入16.84亿元，同比-42.6% 期间费用（亿元）同比（%） 5045.08 40 80% 60% 经营性现金净流量（亿元）环比（%） 56.62 52.61 24.06 20.27 18.97 29.3523.21 16.84 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4 24Q2 -19.08 -35.43 24Q1 90 300% 250% 3027.23 24.02 20 10 0-11.78% 32.4932.35 35.28% -0.44% 39.33% 23.65 40% 20% 0% -20% 70 50 30 10 -10 -30 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 201920202021202220232024H1 -50 -150% 数据来源：东吴证券研究所数据来源：东吴证券研究所 4.盈利预测与投资评级 考虑行业竞争加剧，