2023年报、2024一季报点评：出货结构及原料库存致短期承压，Q2大幅好转重回高增

事件：公司2023年营收61亿元，同增3.6%；归母净利润7.79亿元，同减26.5%； 扣非归母净利润7.86亿元，同减24.8%，其中2023Q4营收14.59亿元，同减15.3%； 归母净利润0.28亿元，同减92.2%；扣非归母净利润0.14亿元，同减95.6%；2024Q1营收13.97亿元，同减15.6%/环减4%；归母净利润0.2亿元，同减93.7%/环减29%； 扣非归母净利润0.14亿元，同减95.6%/环比基本持平，业绩略低于预期 并网出货持续环增、储能逐步走出低谷。公司2023年逆变器出货约74.7万台，同降约21%，其中2023Q4并网/储能出货约19/1万台，并网环比略增，储能略降； 2024Q1并网/储能出货约20/1+万台，并网持续环增，储能环比略增；盈利端2024Q1毛利率我们预计总体低于20%，主要系①海外占比较低约55%，其中欧洲占比较低，低毛利率的亚非拉及国内占比较高，国内毛利率我们预计不到10%，亚非拉价格相对低一些、功率段低毛利率低于欧洲，平均功率降低使得均价同比明显下降； ②部分高价库存物料使用导致2024Q1毛利率较低。展望二季度则有望量利双升：2024年4月排产已超10万台，2024Q2逆变器整体排产有望达30万台，其中储能有望达2-3万台，整体环增10万台主要由海外市场贡献，海外占比提升至70%，再叠加高价物料的消化和元器件降价，毛利率有望大幅恢复，考虑到电力电子的规模效应，我们预计净利润率有望大幅提升至正常水平；下半年有望逐季向好，全年预计并网出货可达120万台+，储能出货10万台+，均同增50%+。 分布式发电2024Q1季节性影响发电相对偏少一点、依然是利润主要支撑。公司2023年实现户用光伏发电系统及新能源电力生产业务营收共14.9亿元，同比翻倍以上增长，贡献利润约5亿元，截止2023年底公司分布式电站累计并网量达1187MW； 2024Q1实现营收约4亿元，贡献利润约0.9亿元，主要系受季节性因素影响四季度及一季度发电小时数较少，二三季度夏季时期发电小时数较高有望带动盈利回升，全年有望稳健增长。 费用率显著提升、经营现金转负。公司2023年/2024Q1费用率18%/23%，同比提升5/8 pct。期间费用同增44%/30%至11亿/3.2亿元，主要系收入规模下降+子公司项目融资规模扩大导致利息增加所致。2024Q1经营性现金净流出0.07亿，环降3.98亿，主要系销售回款减少及期间费用增加所致。 盈利预测与投资评级：考虑平均功率下行带动售价有所下降，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润为10.8/15.5/20.7亿元（2024-2025年前值为14.1/18.9亿元），同增39%/44%/33%，对应PE为20/14/11倍，考虑公司并网出货环比大幅改善，后续有望逐季增长，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。