金属行业9月投资策略：供给扰动不断，静待需求预期好转

证券研究报告|2024年09月07日 金属行业9月投资策略 供给扰动不断，静待需求预期好转 行业研究·行业投资策略投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：刘孟峦 证券分析师：杨耀洪 证券分析师：焦方冉 证券分析师：马可远 010-88005312 021-60933161 021-60933177 010-88005007 liumengluan@guosen.com.cn yangyaohong@guosen.com.cn jiaofangran@guosen.com.cn makeyuan@guosen.com.cn S0980520040001 S0980520040005 S0980522080003 S0980524070004 核心观点 工业金属：价格震荡，产业链消化库存 1）铜：铜价在8月上旬止跌企稳，价格在70000-75000元/吨波动，这是产业链可以接受的价格，因为二季度高价而推迟的需求开始回补，叠加783号文影响，原生铜杆开工率显著提升，国内阴极铜库存每周都在下降。国内冶炼厂在国外的交仓也基本结束，LME铜库存维持在相对高位。2）铝：铝价在8月份同样呈现先涨后跌趋势，在19000-20000元/吨区间震荡，铝锭社会库存在80万吨上下波动，跟往年一样，在7-8月份没有趋势性变化。行业运行产能达到历史最高位4350万吨，按照4500万吨建成产能测算，开工率达到97%，基本达到了行业整体设备利用率上限。电解铝也是所有工业金属当中唯一生产平稳没有扰动的品种。3）锌：8月份锌价在所有工业金属当中走势最强，主要因为供给端，8月下旬，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）季度会议上，参与的14家冶炼企业决定今年较年初计划将累计减产100万吨以上。但到了9月初，随着俄罗斯大型矿山Ozernoye锌矿投产消息公布，锌价又急转直下，反映的是在需求预期偏弱的情况下，只有供给收紧逻辑难以使价格走势反转。 贵金属：降息临近，金价有望震荡上行 失业率上升，非农数据下降。美国7月失业率环比增长0.2个百分点至4.3%，是自2021年10月以来最高值，触发了衰退指标“萨姆规则”，即当连续三个月失业率的平均值较过去12个月的最低值高出0.5个百分点时，就会触发经济衰退，目前市场对于触发“萨姆规则”之后是否会有实质性衰退，市场存在较大的争议。美国7月非农就业人数增加11.4万人，远低于市场预期的17.5万人，为2024年4月以来最小增幅，在过去12个月非农每月平均新增就业人数21.5万人，7月非农不及预期或许和飓风贝丽尔登陆有关。美国7月失业率超预期上升，非农数据超预期下降，引发市场对于美国经济衰退的交易，金价震荡走强的同时，银价和工业金属价格走弱，金银比和金铜比快速走扩。 市场预期9月份开启降息。美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会发表重磅讲话表示：“现在是政策调整的时候了。前进的方向很明确，降息的时间和速度将取决于即将公布的经济数据、不断变化的前景和风险的平衡。”近期，美国各项经济数据走弱，对其衰退交易频现，坚定了市场认为美联储即将于9月份开启降息周期的预期。目前CME预测显示，9月降息25bp的概率为61%，降息50bp的概率为39%。 稀土：2024年指标增速明显放缓，稀土价格底部回升 2024年稀土矿开采指标同比增速6%，8月内稀土价格涨幅10%左右。2023年，我国稀土矿开采指标25.5万吨，同比增长21.4%；稀土冶炼分离指标24.4万吨，同比增长 20.7%。2024年2月，工信部、自然资源部下达2024年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，指标分别为13.5万吨和12.7万吨；8月20日下达第二批指标，与第一批持平；2024年全年轻稀土与中重稀土开采指标较2023年增长5.9%。国内稀土供给增速放缓的同时，上半年海外轻稀土供给出现负增长，美国MountainPass2024H1稀土矿产量2.02万吨，同比下滑6%；澳大利亚MountWeld2024H1稀土矿产量5733吨，同比下滑35%。近期稀土价格从底部回升，截至2024年9月6日，氧化镨钕、氧化镝、氧化铽价格分别为43.45万元/吨、178.5万元/吨、572.5万元/吨，较8月初分别上涨16%、3%、11%。 推荐组合：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、铜陵有色、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、南山铝业、神火股份、云铝股份、赤峰黄金、山金国际、北方稀土。 风险提示：国内经济复苏不及预期；国外货币政策边际放缓幅度不及预期；全球资源端供给增加超预期。 工业金属及材料 交易弱需求，价格宽幅震荡 价格震荡，产业链消化库存 •铜价在8月上旬止跌企稳，价格在70000-75000元/吨波动，这是产业链可以接受的价格，因为二季度高价而推迟的需求开始回补，叠加783号文影响，原生铜杆开工率显著提升，国内阴极铜库存每周都在下降。国内冶炼厂在国外的交仓也基本结束，LME铜库存维持在相对高位。 •铝价在8月份同样呈现先涨后跌趋势，在19000-20000元/吨区间震荡，铝锭社会库存在80万吨上下波动，跟往年一样，在7-8月份没有趋势性变化。行业运行产能达到历史最高位4350万吨，按照4500万吨建成产能测算，开工率达到97%，基本达到了行业整体设备利用率上限。电解铝也是所有工业金属当中唯一生产平稳没有扰动的品种。 •8月份锌价在所有工业金属当中走势最强，主要因为供给端，8月下旬，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）季度会议上，参与的14家冶炼企业决定今年较年初计划将累计减产100万吨以上。但到了9月初，随着俄罗斯大型矿山Ozernoye锌矿投产消息公布，锌价又急转直下，反映的是在需求预期偏弱的情况下，只有供给收紧逻辑难以使价格走势反转。 布局有色金属价格上涨的机会 •工业金属需求存在周期波动，但供给端扰动不断，供给增速不高，价格中枢提升。相关标的，铜：洛阳钼业、紫金矿业、铜陵有色；铝：中国铝业、中国宏桥、天山铝业、神火股份、云铝股份。 价格震荡，产业链消化库存 •铜价在8月上旬止跌企稳，价格在70000-75000元/吨波动，这是产业链可以接受的价格，因为二季度高价而推迟的需求开始回补，叠加783号文影响，原生铜杆开工率显著提升，国内阴极铜库存每周都在下降。国内冶炼厂在国外的交仓也基本结束，LME铜库存维持在相对高位。 •铝价在8月份同样呈现先涨后跌趋势，在19000-20000元/吨区间震荡，铝锭社会库存在80万吨上下波动，跟往年一样，在7-8月份没有趋势性变化。行业运行产能达到历史最高位4350万吨，按照4500万吨建成产能测算，开工率达到97%，基本达到了行业整体设备利用率上限。电解铝也是所有工业金属当中唯一生产平稳没有扰动的品种。 •8月份锌价在所有工业金属当中走势最强，主要因为供给端，8月下旬，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）季度会议上，参与的14家冶炼企业决定今年较年初计划将累计减产100万吨以上。但到了9月初，随着俄罗斯大型矿山Ozernoye锌矿投产消息公布，锌价又急转直下，反映的是在需求预期偏弱的情况下，只有供给收紧逻辑难以使价格走势反转。 图：铜价冲高回落，但重心抬升（美元/吨） 11500 11000 10500 10000 9500 9000 8500 8000 7500 7000 2023/012023/052023/092024/012024/052024 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 图：上海铝期货主力价（元/吨） 22000 21500 21000 20500 20000 19500 19000 18500 18000 17500 17000 2022/122023/032023/062023/092023/122024/032024/062024 资料来源：SHFE，国信证券经济研究所整理 图：LME锌价走势坚挺（美元/吨） 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 2018/012019/012020/012021/012022/012023/012024/01 资料来源：LME，国信证券经济研究所整理 铜精矿现货加工费低位徘徊，国内铜冶炼厂减产检修增加 •截至9月初，铜精矿的现货加工费维持在10美元/吨以下低位，月内变动不大。下半年国内铜冶炼厂原料短缺问题加剧，已经有几家冶炼厂开始减产。 •另一方面，看上市公司半年报信息，旗下冶炼厂在2024年上半年普遍取得良好的盈利，同比均有增长，但环比2023H2则有一定下降。在上半年极低加工费的情况下，冶炼厂普遍盈利良好，一是长单保障了部分供应，且长单仍然按照80美元/吨核算；二是上半年国内硫酸价格普遍上涨，包括硫酸在内的冶炼副产品收益良好。 铜冶炼厂 2023H1净利润 2023H2净利润 2024H1净利润 2024H1同比 2024H1环比 江铜富冶和鼎 2.4 3.5 5.4 119.3% 51.1% 铜陵金隆 3.7 4.8 4.6 24.3% -4.2% 铜陵赤峰金通 1.4 4.9 3.0 114.3% -38.8% 云铜东南铜业 2.6 4.9 3.5 32.2% -28.9% 云铜赤峰 3.1 3.1 4.5 45.3% 46.2% 山东中金铜业 2.5 3.1 2.6 4.1% -16.9% 表：上市公司子公司铜冶炼盈利情况（亿元） 资料来源：各公司公告、国信证券经济研究所整理 图：铜精矿加工费对铜价的指向意义 中国:现货粗炼费(TC):铜冶炼厂 收盘价:沪铜指数 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 2007/09 2008/09 2009/09 2010/09 2011/09 2012/09 2013/09 2014/09 2015/09 2016/09 2017/09 2018/09 2019/09 2020/09 2021/09 2022/09 0.00 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2023/09 0 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内阴极铜产量维持高位 •7月中国阴极铜产量102.8万吨，同比增幅11.0%，环比增长2.3%。1-7月国内阴极铜产量累计694.7万吨，同比增长7.1%。 6月全球铜精矿产量188万吨 •6月全球铜精矿产量188.2万吨，同比增长0.9%，2024年1-6月全球铜精矿累计产量1113.6万吨，同比增3.6%。 6月全球精炼铜产量192.3万吨 •6月全球精炼铜产量192.3万吨，同比增9.6%，2024年1-6月全球精炼铜累计产量1154.2万吨，同比增4.6%。 图：中国精炼铜月度产量（万吨） 图：全球铜精矿月度产量（万吨） 图：全球精炼铜月度产量（万吨） 2019年 2020年 2021年 110 2019年 2022年 2020年 2023年 2021年 2024年 210 2019年 2022年 2020年 2023年 2021年 2024年 210 100 200 200 190 90 180 80 170 190 180 170 70 160 160 60150 150 50 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 140 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 140 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：SMM，国信证券经济研究所整理 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 冶炼利润下滑 •根据百川资讯消息，山东9月预焙阳极采购基准价相比8月价格下跌39元/吨，执行现汇价3690元/吨，主要是近期原材料石油焦和煤沥青价格都在下