中报点评：环保运营收入占比提升，水处理业务迎来发展机遇

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com 环保运营收入占比提升，水处理业务迎 来发展机遇 ——城发环境(000885)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(首次) 市场数据(2024-09-05) 收盘价(元)10.58 投资要点： 发布日期：2024年09月06日 一年内最高/最低(元)13.39/10.17 沪深300指数3,257.76 市净率(倍)0.87 流通市值(亿元)67.93 基础数据(2024-06-30) 每股净资产(元)12.19 每股经营现金流(元)0.99 毛利率(%)43.17 净资产收益率_摊薄(%)6.26 资产负债率(%)69.81 总股本/流通股(万股)64,207.83/64,207.83B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 城发环境沪深300 城发环境发布2024年半年报，上半年实现营业收入28.91亿元，同比减少10.66%；归母净利润4.90亿元，同比减少17.44%。其中第二季度实现营业收入15.34亿元，同比减少10.59%；归母净利润2.67亿元，同比减少6.86%。 环保运营收入占比提升，二季度业绩降幅收窄 11755 公司是河南投资集团旗下的环保上市企业，收入以环保行业为主，高速公路行业为辅，上半年环保、高速公路营业收入占比分别为71%、23%。分业务看，上半年公司环保运营业务收入金额及占比均大幅增加，其中体量最大的固废处理及环卫业务收入同比增加3.18亿元（+24.65%）， 水处理业务同比增加0.47亿元（33.18%），两项合计收入占比提升17.9个百分点。二季度公司毛利率为44.22%，同比提升4.97个百分点，环比提升2.25个百分点，二季度公司业绩降幅收窄，归母净利润同比下降6.86%。 20% 15% 10% 4% -1% -6% -11% -17% 2023.092024.012024.052024.09 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 上半年公司营业收入同比减少3.45亿元，主要源自两项业务的下滑。一是随着固体废弃物处理项目大规模投资结束，公司环保方案集成服务业务收入同比减少5.87亿元（-63%）；公司运营的许昌至平顶山至南阳高速公路、安阳至林州高速公路、林州至长治高速公路，受通行量减少、极端天气、限免时间等因素影响，高速公路业务收入同比减少0.74亿元（-10.28%）。上半年，固废处理及环保业务毛利率为43.4%，环保方案集成服务业务毛利率为17.89%，高毛利率业务的占比提升，低毛利率业务的占比下降，使得公司盈利能力增强。 公用事业市场化改革利于固废处理、水务行业发展 环保行业整体由高速发展向高质量发展转型。7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》中提及“推进能源、铁路、电信、水利、公用事业等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革。”公用事业行业市场化改革或将推进垃圾处理费和水价上涨，利于水务行业和固废处理行业盈利能力的提升和现金流改善。 固废处理业务进入成熟运营期 随着我国主要城市区域垃圾焚烧项目建设基本完成，我国垃圾焚烧发电行业已进入成熟期。截至2024年上半年末，固废处理业务方面，公司 32个生活垃圾焚烧发电项目均已投入运营，合计处理28能55力0吨/ 日；危废处置项目4个，合计年处理规模27.85万吨；医废处置项目5 个，合计年处理规模1.937万吨。公司由于新项目产能释放，上半年入 场垃圾量573.2万吨，同比增长17.9%；发电量16.6亿千瓦时，同比增长17.3%；推进热电联产，10个垃圾发电供热改造项目投产，供热量同比增加29.4%。 水处理业务迎来发展机遇 在连续中标固始、潢川、巩义污水项目，鄢陵三污进入设备安装阶段的同时，公司紧跟《河南省关于全面推行城镇供排水一体化的指导意见》落地实施情况，打造“一城一企”的供排水一体化样板，已于8月20 日注册成立信阳水务集团。截至上半年末，公司供水项目处理规模30.5 万吨/日，污水项目处理规模67.91万吨/日。由于潢川项目投运，污水处理量5777万吨，同比增长34.2%；区域人口数量增长和郑州航空港区比亚迪项目等大用户用水量增加，使得供水量达2749万吨，同比增长13%。 截至上半年末，公司在建项目为：1个年处理规模10万吨的危废处置项目、8个污水处理项目。 盈利预测和估值 公司聚焦环保行业，环保运营收入占比持续提升，盈利能力进一步增强。公司固废处理项目已全部投产进入运营期，将持续改善公司的现金流状况，也有利于提升公司未来的现金分红比例。公司积极推进“供排水一体化”创新业务，探索垃圾发电轻资产运营模式，同时与央企合作开拓“一带一路”国际业务。 预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为10.37亿元、11.01亿元和11.67亿元，对应每股收益为1.61、1.71和1.82元/股，按照9月5日10.58元/股收盘价计算，对应PE分别为6.55X、6.17X和5.82X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。 风险提示：行业政策变动风险；市场竞争加剧；运营效率提升不及预期；补贴回款不及预期；系统风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6,356 6,522 5,902 6,178 6,427 增长比率（%） 12.56 2.61 -9.51 4.68 4.03 净利润（百万元） 1,056 1,075 1,037 1,101 1,167 增长比率（%） 9.09 1.78 -3.55 6.15 6.00 每股收益(元) 1.64 1.67 1.61 1.71 1.82 市盈率(倍) 6.43 6.32 6.55 6.17 5.82 资料来源：中原证券研究所，聚源 营业总收入(百万元) 同比增长率(%) 2500 2000 1500 1000 500 0 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 归母净利润(百万元) 同比增长率(%) 400 350 300 250 200 150 100 50 0 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 图1：公司单季度营业总收入情况图2：公司单季度归母净利润情况 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 销售毛利率(%) 销售净利率(%) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 销售费用率（%） 财务费用率（%） 管理费用率（%） 研发费用率（%） 12 10 8 6 4 2 0 2019A2020A2021A2022A2023A2024H1 图3：公司单季度盈利能力图4：公司期间费用率情况 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,391 5,630 6,255 6,660 7,010 营业收入 6,356 6,522 5,902 6,178 6,427 现金 1,433 1,356 1,375 1,562 1,828 营业成本 3,846 3,900 3,404 3,555 3,689 应收票据及应收账款 1,661 2,617 3,069 3,248 3,306 营业税金及附加 61 75 77 79 80 其他应收款 97 46 55 65 58 营业费用 30 30 29 30 31 预付账款 33 43 44 45 46 管理费用 380 429 429 445 450 存货 64 77 85 89 92 研发费用 77 49 53 59 77 其他流动资产 1,103 1,490 1,626 1,651 1,679 财务费用 535 529 538 538 538 非流动资产 21,117 23,498 24,173 24,623 25,664 资产减值损失 -3 -19 -1 -1 -2 长期投资 562 591 606 608 609 其他收益 20 28 30 29 28 固定资产 5,186 5,214 5,104 5,460 5,788 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 14,153 16,428 17,049 16,959 17,363 投资净收益 67 46 47 49 49 其他非流动资产 1,215 1,265 1,414 1,596 1,904 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 25,507 29,128 30,428 31,283 32,674 营业利润 1,489 1,495 1,448 1,548 1,636 流动负债 5,893 6,550 6,716 6,519 6,803 营业外收入 8 4 9 6 7 短期借款 778 817 840 870 885 营业外支出 10 14 10 15 16 应付票据及应付账款 2,855 3,188 3,225 3,089 3,244 利润总额 1,487 1,485 1,446 1,539 1,627 其他流动负债 2,259 2,545 2,652 2,560 2,674 所得税 334 305 308 331 347 非流动负债 12,196 14,094 14,248 14,258 14,265 净利润 1,153 1,180 1,138 1,208 1,281 长期借款 11,819 13,020 13,188 13,198 13,203 少数股东损益 97 105 101 108 114 其他非流动负债 377 1,074 1,059 1,060 1,061 归属母公司净利润 1,056 1,075 1,037 1,101 1,167 负债合计 18,089 20,644 20,964 20,777 21,067 EBITDA 2,861 3,030 2,766 2,998 3,126 少数股东权益 890 982 1,084 1,191 1,305 EPS（元） 1.64 1.67 1.61 1.71 1.82 股本 642 642 642 642 642 资本公积 1,022 1,022 1,022 1,022 1,022 主要财务比率 留存收益 4,863 5,832 6,710 7,645 8,631 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 6,528 7,502 8,380 9,315 10,301 成长能力 负债和股东权益 25,507 29,128 30,428 31,283 32,674 营业收入（%） 12.56 2.61 -9.51 4.68 4.03 营业利润（%） 11.65 0.38 -3.15 6.94 5.70 归属母公司净利润（%） 9.09 1.78 -3.55 6.15 6.00 获利能力毛利率（%） 39.48 40.20 42.32 42.46 42.60 现金流量表（百万元） 净利率（%） 16.62 16.48 17.57 17.82 18.16 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 16.18 14.33 12.37 11.82 11.33 经营活动现金流 1,645 1,502 2,080 2,230 2,974 ROIC（%） 7.34 6.90 6.48 6.47 6.48 净利润 1,153 1,180 1,138 1,2