2023年中期业绩点评：运营收入占比持续提升，发力市场拓展&经营提效

事件：公司2023H1实现主营营业收入162.97亿港元，同比减少24%，实现归母净利润27.85亿港元，同比减少1%。 运营和财务收入占比提至75%，利润率上行。随着公司在手项目转入运营，2023H1公司运营和财务收入占比提升至75%。运营占比提升带动利润率上行，2023H1销售毛利率44.14%，同比+8.57pct。1）运营收入：2023H1公司运营服务收入95.39亿港元，同比持平，占比59%，同比+15pct，其中环保能源运营收入45.40亿港元，同比+0.5%；绿色环保运营收入31.76亿港元，同比-4%，主要系市场产废量仍然保持在较低水平致危固废业务处理单价持续下降；环保水务运营收入15.57亿港元，同比+6%。2）建造收入：2023H1公司建造收入40.70亿港元，同比-55%，占比25%，同比-18pct，主要是建设项目数量受到市场影响减少，其中环保能源建造收入26.57亿港元，同比-62%；绿色环保建造收入4.63亿港元，同比-35%；环保水务建造收入9.50亿港元，同比-34%。3）财务收入：2023H1公司财务收入26.88亿港元，同比-4%，占比16%，同比+3pct。 垃圾焚烧龙头强者恒强，深化精细化管理提质增效。垃圾焚烧行业进入稳定运营期，建造规模和资本开支下降，未来商业模式有望C端理顺，行业现金流逐步改善。公司重整发展战略，进一步聚焦固废、泛水、清洁能源三大主业，装备制造、环境科技作为两翼为主业赋能，聚焦资源整合，激发内部活力。公司作为垃圾焚烧龙头实现大规模高盈利，得益于央企资源协同及多元化低成本的融资优势。我们从在手规模、运营效率解读公司精细化管理运营优势，1）规模：2023H1公司在手垃圾焚烧规模15.72万吨/日居全球首位，其中环保能源已投运垃圾焚烧项目规模为13.13万吨/日，在建规模0.97万吨/日。2023H1新增垃圾焚烧项目2000吨/日，餐厨厨余项目775吨/日，发力市场拓展巩固龙头地位。2）效率：2023H1公司环保能源板块垃圾处理量2387万吨，同比+8%，上网电量78.93亿度，同比+5%，平均吨上网电量331度/吨，餐厨厨余、污泥及其他垃圾处理量126万吨，同比+32%。公司30余个项目拓展对外供热业务，加强垃圾来源的统筹与整合，促进项目经营效益提升。 盈利预测与投资评级：随着在手项目的陆续投运，公司规模盈利双升，自由现金流将显著转好，有望迎来估值修复。考虑公司项目建设进度影响，我们将2023-2025年归母净利润预测自50.47/53.88/57.66亿港元调整至46.21/46.74/49.23亿港元，对应4/4/4倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期，政策风险，财务风险，行业竞争加剧。