稀土价格筑底，利润短期承压

证券研究报告|2024年09月06日 核心观点公司研究·财报点评 上半年公司归母净利润同比下滑95.7%。公司2024年上半年实现营收129.90 亿元，同比-21.19%；实现归母净利润0.45亿元，同比-95.70%；实现扣非 归母净利润0.16亿元，同比-98.46%。单二季度来看，公司实现营收72.28亿元，同比-0.33%，环比+25.45%；实现归母净利润-0.07亿元，同比-104.96%，环比-112.79%；实现扣非归母净利润0.12亿元，同比-90.59%，环比+220.88%。公司业绩下滑主要由于镨钕等稀土产品价格下滑所致，2024Q2氧化镨钕含税均价为37.64万元/吨，同比-22%，环比+4%。 开采指标增速明显放缓。随着稀土需求增长，全国稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿优质资源，配额有序增长。2024年公司获得开采总量控制指标18.87万吨，同比+5.6%；总指标占比为69.9%。2024年上半年，公司生产稀土氧化物0.72万吨，同比-23.83%；稀土金属 1.88万吨，同比+43.17%；磁性材料2.78万吨，同比+32.35%。 成本压力有所缓解。过往，公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势，但从2022年四季度起，公司改为每季度与包钢股份约定稀土精矿价格和交易总量。2024年一季度稀土精矿交易价格为不含税20737元/吨，而此期间市场价格大幅回落，因调价周期存在，导致公司原料成本压力较大。三季度，公司稀土精矿交易价格调整为不含税16741元/吨，成本压力得到有效缓解，较目前市场价仍有优势。 挂牌价坚挺，积极引导行业健康发展。自2022年以来，因稀土需求实际表 现相对平淡，市场看空情绪加深，商品价格承压下滑；今年3月初，氧化镨钕价格最低降至35.04万元/吨。7月来，受海外供给出现负增长、国内第二批指标同比增速仍保持低位等原因，稀土价格稳步上涨。北方稀土集团产品挂牌价格连续3月环比平挂，6-8月氧化镨钕挂牌价均为38.48万元/吨，对市场形成积极引导。 风险提示：磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格大幅上涨；公司开采配额增速不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司是稀土行业龙头企业，配额持续增长，原料获取具备优势。但因需求增长乏力，商品价格回调，我们下调原盈利预测。预计公司2024-2026年营业收入327.58/363.55/402.33亿元，同比增速-2.2%/+11.0%/+10.7%；归母净利润6.53/20.03/31.14亿元，同比增速-72.4%/+206.6%/+55.4%；当前股价对应PE为93.1/30.4/19.5x，考虑公司在行业内的优势，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 37,260 33,497 32,758 36,355 40,233 (+/-%) 22.5% -10.1% -2.2% 11.0% 10.7% 净利润(百万元) 5984 2371 653 2003 3114 (+/-%) 16.6% -60.4% -72.4% 206.6% 55.4% 每股收益（元） 1.66 0.66 0.18 0.55 0.86 EBITMargin 23.4% 10.3% 3.0% 7.5% 10.4% 净资产收益率（ROE） 30.2% 11.0% 2.6% 8.4% 12.3% 市盈率（PE） 10.2 25.7 93.1 30.4 19.5 EV/EBITDA 7.9 18.7 50.3 22.5 15.4 市净率（PB） 3.07 2.81 2.76 2.60 2.38 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 有色金属·小金属 证券分析师：刘孟峦证券分析师：马可远010-88005312010-88005007 liumengluan@guosen.com.cnmakeyuan@guosen.com.cnS0980520040001S0980524070004 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价16.94元 总市值/流通市值61239/61239百万元 52周最高价/最低价22.93/15.08元 近3个月日均成交额324.34百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《北方稀土（600111.SH）—2023年三季报点评-成本压力缓解，业绩环比改善》——2023-10-24 《北方稀土（600111.SH）——2023年中报点评-量增价降，成本压力有望缓解》——2023-08-21 《北方稀土（600111.SH）-2022年年报点评：产量持续增长，业绩创历史新高》——2023-04-24 《北方稀土（600111.SH）-2022年三季报点评：业绩稳健，未来成长可期》——2022-10-21 北方稀土（600111.SH） 稀土价格筑底，利润短期承压 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 上半年公司归母净利润同比下滑95.7%。公司2024年上半年实现营收129.90亿 元，同比-21.19%；实现归母净利润0.45亿元，同比-95.70%；实现扣非归母净利 润0.16亿元，同比-98.46%。单二季度来看，公司实现营收72.28亿元，同比-0.33%，环比+25.45%；实现归母净利润-0.07亿元，同比-104.96%，环比-112.79%；实现扣非归母净利润0.12亿元，同比-90.59%，环比+220.88%。公司业绩下滑主要由于镨钕等稀土产品价格下滑所致，2024Q2氧化镨钕含税均价为37.64万元/吨，同比-22%，环比+4%。 图1：北方稀土营业收入及增速（亿元、%）图2：北方稀土单季营业收入及同比增速（亿元、%） 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 图3：北方稀土归母净利润及增速（亿元、%）图4：北方稀土业单季归母净利润及同比增速（亿元、%） 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 盈利能力下滑，资产负债率基本保持稳定。2024上半年，公司毛利率为7.96%，同比-5.68%；净利率为1.77%，同比-4.84%。单二季度来看，公司毛利率为8.20%，同比-2.98%，环比+0.54%；净利率为1.47%，同比-0.51%，环比-0.67%。上半年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.17%/3.46%/0.72%/0.67%，较2023年略有提升。截至2024年二季度末，公司资产负债率为34.78%，较2023年年末增加1.21pct。 图5：北方稀土毛利率、净利率变化情况（%）图6：北方稀土单季度毛利率、净利率变化情况（%） 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 图7：北方稀土期间费用率（%）图8：北方稀土资产负债率（%） 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理 开采指标增速明显放缓。包钢集团拥有的白云鄂博矿是中国稀土储量最大、类型特殊的特大型稀土、铁、铌、钍等多金属复杂共生矿，已探明的稀土折氧化物储量3500万吨，储量超过全国80%，资源供应稳定。随着稀土需求增长，全国稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿优质资源，配额有序增长。2024年公司获得开采总量控制指标18.87万吨，同比+5.6%；总指标占比为69.9%，较2023年基本未发生变化。2024年上半年，公司生产稀土氧化物0.72万吨，同比-23.83%；稀土金属1.88万吨，同比+43.17%；磁性材料2.78万吨，同比+32.35%。 表1：稀土矿指标（折稀土氧化物，吨） 稀土矿指标中国稀土集团有限公司中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司 广东省稀土产业集团有 限公司 厦门钨业股份有限公司合计 2023年第一批岩矿型稀土281148094300109057 离子型稀土743401543196610943 合计355488094315431966120000 2023年第二批岩矿型稀土260868570700111793 离子型稀土55760115714748207 合计316628570711571474120000 2023年第三批岩矿型稀土30001200015000 离子型稀土0 合计30001200015000 2023年全年岩矿型稀土5720017865000235850 离子型稀土1301002700344019150 合计7021017865027003440255000 2024年第一批岩矿型稀土3028094580124860 离子型稀土1014010140 合计4042094580135000 2024第二批岩矿型稀土3192094070125990 离子型稀土90109010 合计4093094070135000 2024年岩矿型稀土62200188650250850 离子型稀土1915019150 合计81350188650270000 资料来源：工信部，国信证券经济研究所整理 成本压力有所缓解。从产业链结构上看，北方稀土不进行采选工作，原料稀土精矿从包钢股份采购。过往，公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势，但从2022年四季度起，公司改为每季度与包钢股份签订《稀土精矿供应合同》，根据稀土市场产品价格变化情况，按照计算公式，经协商，约定稀土精矿价格和交易总量。2024年一季度稀土精矿交易价格为不含税20737元/吨，而此期间市场价格大幅回落，因调价周期存在，导致公司原料成本压力较大。三季度，公司稀土精矿交易价格调整为不含税16741元/吨，成本压力得到有效缓解，较目前市场价仍有优势。 表2：稀土精矿供应合同情况 日期不含税价，元/吨混合碳酸稀土精矿 均价，万元/吨 2017年上半年 9250 2017年9月1日起 14000 2019年1月1日起 12600 2020年1月1日起 12600（干量，ROE=51%），ROE每增减1%，不含税价格增减217元/吨（干量） 2021年1月1日起 16269（干量，ROE=51%），ROE每增减1%，不含税价格增减319元/吨（干量） 3.14 2022年1月1日起 26887.20（干量，REO=51%），REO每增减1%，不含税价格增减527.20元/吨（干量） 5.70 2022年10月1日起 35313元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%，不含税价格增减706.26元/吨（干量） 4.67 2023年Q1 35313元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减706.26元/吨 4.41 2023年Q2 31030元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减620.6元/吨 2.67 2023年Q3 20176元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减403.52元/吨 2.67 2023年Q4 20536元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减410.72元/吨 2.77 2024年Q1 20737元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减414.73元/吨 1.91 2024年Q2 16792元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减335.84元/吨 1.84 2024年Q3 16741元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减334.82元/吨 1.85 资料来源：公司公告，百川盈孚，国信证券经济研