2024中报点评：主业毛利率下滑，上半年归母净利润同比-36%

证券研究报告|2024年09月06日 核心观点公司研究·财报点评 主业盈利下滑，公司业绩承压。公司2024H1实现营业收入4.01亿元，同比 -24.69%，其中Q2实现营业收入1.96亿元，环比-4.56%，同比-22.49%；2024H1实现归母净利润1.53亿元，同比-36.19%，其中Q2实现归母净利润0.65亿元，环比-25.05%，同比-36.91%。在养殖行情低迷和行业竞争加剧双重压力下，公司收入利润同环比表现承压。 猪用疫苗收入及毛利率表现均承压。分业务来看，公司猪用疫苗2024H1实现营业收入3.51亿元，同比-28.04%，毛利率为66.69%，较2023全年水平 -7.59pct，主要受下游养殖行情低迷和行业竞争加剧影响，后续随生猪价格回暖，收入和盈利表现有望改善；禽用疫苗2024H1实现营业收入851.48万元，同比+13.86%，毛利率为-31.46%，较2023全年水平-68.28pct；其他业务2024H1实现营业收入2279.63万元，同比+33.48%，毛利率为55.80%，较2023全年水平-0.85pct，收入增长主要受益猫三联疫苗上市销售带动。 研发成果持续兑现，猫三联疫苗上市销售。2024H1公司继续加大研发投入，研发费用为4035.94万元。在猪用疫苗领域，公司上半年获得猪获得猪丁型冠状病毒灭活疫苗（CHN-HN-2014株）、猪圆环病毒2型重组杆状病毒等新兽药注册证书4项,猪圆环病毒2型重组杆状病毒、猪链球菌、猪肺炎支原体三联灭活疫苗（CH17株＋HP0526株＋HP1130株＋ES-2株）等临床批件5项；在宠物疫苗领域，公司的猫三联灭活疫苗上市销售，犬猫通用的高效狂犬病灭活疫苗获得临床批件。我们认为公司有望依靠扎实研发基础和稳定研发投入持续兑现成果，产品矩阵和业务规模有望稳步扩张。 看好养殖景气回升，动保需求有望受益修复。从行业角度来看，猪周期已进入右侧，优质猪用疫苗需求有望随下游养殖利润修复而持续回暖。从公司角度来看，科前生物猪用疫苗贡献主要收入，以伪狂犬疫苗为代表的多款核心产品优势明显，市占率领先，后续业绩有望受益猪价景气回暖而实现高弹性增长。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，疫苗批签发进度不及预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。公司作为国内非强免龙头，看好猪价回暖驱动业绩增长以及规模养殖需求对接带来的成长潜力。考虑到行业竞争加剧对公司主业收入及毛利率的影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为4.2/4.9/5.0亿元（原为5.0/6.7/6.4亿元），对应EPS为0.90/1.05/1.08，对应当前股价PE为14/12/12X。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,001 1,064 1,187 1,343 1,368 (+/-%) -9.2% 6.3% 11.6% 13.1% 1.8% 净利润(百万元) 410 396 421 491 502 (+/-%) -28.2% -3.3% 6.4% 16.4% 2.3% 每股收益（元） 0.88 0.85 0.90 1.05 1.08 EBITMargin 40.0% 42.3% 39.5% 40.0% 39.8% 净资产收益率（ROE） 11.7% 10.3% 10.2% 11.0% 10.4% 市盈率（PE） 14.3 14.8 13.9 12.0 11.7 EV/EBITDA 13.6 11.9 12.4 11.2 11.0 市净率（PB） 1.68 1.53 1.42 1.32 1.22 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·动物保健Ⅱ 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价11.69元 总市值/流通市值5449/5449百万元 52周最高价/最低价20.96/11.69元 近3个月日均成交额21.58百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《科前生物（688526.SH）-2023年报点评：信用减值拖累，Q4归母净利润同比减少约70%》——2024-04-08 《科前生物（688526.SH）-2023年中报点评：信用减值小幅拖累业绩，Q3归母净利润同比减少-4.88%》——2023-10-31 《科前生物（688526.SH）-2023年中报点评：逆势加速市场拓展，上半年猪苗收入同比+30.68%》——2023-08-29 《科前生物（688526.SH）-2022年报及2023一季报点评：22全年业绩承压，23Q1归母净利润逆势环比增长8%》——2023-04-22 科前生物（688526.SH） 2024中报点评：主业毛利率下滑，上半年归母净利润同比-36% 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 主业盈利下滑，公司业绩承压。公司2024H1实现营业收入4.01亿元，同比-24.69%，其中Q2实现营业收入1.96亿元，环比-4.56%，同比-22.49%；2024H1实现归母净利润1.53亿元，同比-36.19%，其中Q2实现归母净利润0.65亿元，环比-25.05%，同比 -36.91%。在养殖行情低迷和行业竞争加剧双重压力下，公司收入利润同环比表现承压。 图1：科前生物营业收入及增速图2：科前生物单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：科前生物归母净利润及增速图4：科前生物单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 猪用疫苗收入及毛利率表现均承压。分业务来看，公司猪用疫苗2024H1实现营业收入 3.51亿元，同比-28.04%，毛利率为66.69%，较2023全年水平-7.59pct，主要受下游养殖行情低迷和行业竞争加剧影响，后续随生猪价格回暖，收入和盈利表现有望改善；禽用疫苗2024H1实现营业收入851.48万元，同比+13.86%，毛利率为-31.46%，较2023全年水平-68.28pct；其他业务2024H1实现营业收入2279.63万元，同比+33.48%，毛利率为55.80%，较2023全年水平-0.85pct，收入增长主要受益猫三联疫苗上市销售。 图5：科前生物各项业务收入增速情况图6：科前生物各项业务毛利率情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 净利率承压,费用率平稳。公司2024H1销售毛利率63.24%，相较上年同比 -10.34pct；销售净利率38.01%，相较上年同比-6.92pct。费用方面，公司2024H1年销售费用率14.01%（同比+0.23pct）；管理费用率6.34%（同比-0.02pct）；财务费用率-7.56%（同比-1.74pct）；研发费用率10.08%（同比+1.84pct）。四项费用率合计22.87%，较上年全年水平+0.31pct。 图7：科前生物毛利率、净利率变化情况图8：科前生物三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“优于大市”评级。公司作为国内非强免龙头，看好猪价回暖驱动业绩增长以及规模养殖需求对接带来的成长潜力。考虑到行业竞争加剧对公司主业收入及毛利率的影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为4.2/4.9/5.0亿元 （原为5.0/6.7/6.4亿元），对应EPS为0.90/1.05/1.08，对应当前股价PE为14/12/12X。 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值亿元 23A EPS24E 25E 23A PE 24E 25E 投资评级 603566 普莱柯 12.04 41.67 0.49 0.47 0.48 25 26 25 优于大市 600201 生物股份 6.06 67.89 0.25 0.32 0.41 24 19 15 未评级 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测（注：生物股份盈利预测参考wind一致预测） ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 456 582 957 1264 1604 营业收入 1001 1064 1187 1343 1368 应收款项 409 335 325 331 326 营业成本 264 297 368 415 428 存货净额 169 145 201 210 234 营业税金及附加 7 7 8 8 8 其他流动资产 684 1036 1128 1276 1300 销售费用 160 155 172 193 195 流动资产合计 2561 2566 3080 3550 3933 管理费用 67 67 72 80 80 固定资产 898 842 841 835 824 研发费用 103 89 98 110 112 无形资产及其他 60 60 59 57 56 财务费用 (63) (66) (9) (16) (23) 投资性房地产 872 1203 1203 1203 1203 投资收益 7 20 10 12 11 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 9 6 0 1 1 资产总计 4391 4671 5183 5646 6015 其他收入 (116) (171) (98) (110) (112) 短期借款及交易性金融负债 132 288 321 363 370 营业利润 467 459 489 567 580 应付款项 244 165 239 272 279 营业外净收支 (0) (2) (1) (2) (1) 其他流动负债 247 305 399 451 459 利润总额 467 458 488 565 579 流动负债合计 624 758 959 1086 1108 所得税费用 57 62 67 74 78 长期借款及应付债券 140 0 0 0 0 少数股东损益 (0) (0) (0) (0) (0) 其他长期负债 128 75 95 98 100 归属于母公司净利润 410 396 421 491 502 长期负债合计 268 75 95 98 100 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 892 834 1055 1184 1208 净利润 410 396 421 491 502 少数股东权益 2 2 2 1 1 资产减值准备 7 8 1 (0) (0) 股东权益 3497 3836 4126 4460 4806 折旧摊销 97 113 88 94 100 负债和股东权益总计 4391 4671 5183 5646 6015 公允价值变动损失 (9) (6) (0) (1) (1) 财务费用 (63) (66) (9) (16) (23) 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (370) (649) 49 (76) (25) 每股收益 0.88 0.85 0.90 1.05 1.08 其它 (7) (9) (1) (0) (0) 每股红利 0.20 0.21 0.28 0.34 0