业绩稳健增长，盈利能力持续提升

评级及分析师信息 公司发布2024年中报，2024上半年公司实现营收496.3亿元，同比下降3.21%；实现归母净利润37.06亿元，同比增长3.2%；实现扣非归母净利润32.95亿元，同比下降2.35%。 ►继续发力海外市场，国际化收入占比突破44% 根据公司中报，2024年上半年公司实现国际化收入219亿元，同比增长4.8%，海外收入占比达44%，同比提升3.37pct。根据公司中报，2024年上半年公司挖机、装载机、压路机、高空作业平台等主要产品海外占有率均实现增长；全地面起重机和越野轮胎起重机海外收入接近翻倍，挖掘机海外收入同比增长16%，混凝土设备全球协同成效初显，海外泵车、搅拌站收入翻倍，搅拌车增长接近2倍。2024年上半年公司海外业务毛利率达24.4%，较去年同期同比提升1.2pct。同时，公司在巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等的海外产能逐步完善，未来有望进一步优化海外成本。 ►土方机械保持正增长，非挖业务略有承压根据公司中报，2024年上半年公司土方机械收入达139亿元，高 于其他板块收入，同比增速达6.98%，其余板块收入大多所下滑。上半年起重机/混凝土/高机/矿业机械同比收入增速分别为-15.2%/-3.5%/-11.5%/-16.4%。由于2024年上半年国内非挖产品普遍需求表现一般，导致了徐工的横向板块收入小幅下行。展望未来，非挖板块的业绩压力会逐步缩小。预计2024Q3以后挖机出口占比高的公司会有不错的业绩表现，徐工机械下半年的业绩高增可期。 分析师：石城邮箱：shicheng@hx168.com.cnSAC NO：S1120524080001联系电话： ►资产质量逐步提升，净利率逐步提升 公司注重高质量发展，2024年上半年公司经营性现金流净额17.06亿元，较去年同期增长11%。上半年公司资产负债率为63.3%，较2023年底压降了1.24pct；上半年公司存货较2023年年底压降了21.6亿元。公司在新领导班子的带领下，国际化业务发展成效显著，资产质量逐步夯实。2024年上半年公司净利率达8.3%，创近十年来二季度的净利率新高。未来新徐工的资产质量和利润率中枢有望进一步提升。 投资建议 预计公司2024至2026年营收为970.7/1066.8/1176.3亿元，归母净利润为63.7/80.8/106.5亿元，对应EPS为0.54/0.68/0.90元/股。按照2024年9月5日收盘股价6.29元/股，公司2024至2026年PE为11.8/9.3/7.1倍。公司综 合实力较强，土方产品领先且非挖产品线较宽，公司利润率保持高水平。首次覆盖，给予"买入"评级。 风险提示 行业竞争加剧，价格战未缓解的风险、海外市场拓展不及预期的风险、国内需求修复不及预期的风险。 1.徐工机械 公司是全球工程机械龙头，产品力优秀且产品线较宽，近年公司海外市场拓展成效显著。公司主营产品为土方机械、起重机、桩工机械、混凝土机械、高空作业平台、矿业机械等。1）土方设备：公司挖掘机是国内第二，全球领先，近年公司挖机等产品出海成果显著。根据公司2024年中报，公司土方机械实现收入139亿元，保持了正增长；2）起重机：国内主机厂的起重机竞争力较强，但2024年上半年起重机内需相对疲软。根据公司2024年中报，公司起重机实现销售收入110亿元，同比下降15%；3）混凝土机械：混凝土机械下游需求与地产相关性较高，2024年上半年公司实现销售收入51.6亿元，同比下降3.5%，在上半年国内市场混凝土下行显著的情况下，公司混凝土产品出口带来增量。4）新兴业务：近年公司实现整体上市后，以高空作业平台、矿业机械等为代表的产品增长较快，贡献了徐工的第二曲线。公司的产品力优秀，综合实力强劲，国际化收入占比提升拉动公司毛利率向上；且新徐工领导班子逐步提升徐工的综合能力，优化资产质量，提高净利率中枢。 2.盈利预测及投资建议 徐工机械公司分业务盈利预测假设如下： 1）土方机械：下半年出口增速有望上行，假设2024-2026年收入分别同比+8%、+10%和+10%，假设毛利率2024-2026年分别为28%、29%、30%。 2）起重机：2024年内需承压，出口带来增量，假设2024-2026年收入分别同比-10%、+10%和+10%，假设毛利率稳定在25%左右。 3）混凝土机械：假设2024-2026年收入分别同比+5%、+5%和+5%，假设毛利率稳定在20%左右。 4）桩工机械：假设2024-2026年收入分别同比+10%、+10%和+10%，毛利率稳定在23%左右。 5）高空作业平台：假设2024-2026年收入分别同比+10%、+10%和+10%，毛利率稳定在32%左右。 6）矿业机械：假设2024-2026年收入分别同比+30%、+30%和+30%，毛利率稳定在20%左右。 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为970.7、1066.8和1176.3亿元，同比+4.5%、+9.9%和+10.3%；2024-2026年归母净利润分别为63.7、80.8和106.5亿元，同比+19.6%、+26.8%和+31.9%；2024-2026年EPS分别为0.54、0.68和0.90元。按照2024年9月5日收 盘股 价6.29元/股 ，公 司2024至2026年PE为11.8/9.3/7.1倍。公司是工程机械龙头，出海能力强且拉动利润率上行，产品线丰富且资产质量逐步改善，成长空间广阔。首次覆盖，给予“买入”评级。 3.风险提示 国内市场增长不及预期的风险；国内市场竞争加剧的风险；海外市场拓展不及预期的风险；海外头部企业产能扩张的风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。