固收深度报告20240905：化债进程中，利息偿付资金从何而来？

核心观点

• 城投利息偿付难：存量债务规模庞大，利息支出压力大；融资监管收紧，新增资金来源受限。
• 利息偿付资金来源：短期依赖金融机构和地方政府支持，长期需城投平台市场化转型增强自身造血能力。

关键数据

• 2023年末城投有息债务余额约38.95万亿元，同比增长6.59%。
• 城投标债占城投有息债务余额在20%-100%时，付息压力区间为1.56-1.79万亿元。
• 全国城投平台合计经营性现金流净额为-0.42万亿元，难以覆盖存量债务利息。
• 2024年1-7月，城投公司债发行规模占比最大，但主要用于“借新还旧”偿还本金。
• 全国房地产开发投资同比下降10.1%，新建商品房销售面积和销售额分别下降20.3%和27.9%。
• 2021-2023年，非标债务规模逐年递减，2023年非标债务规模为39.67万亿元，同比减少17.76%。
• 2023年发行的城投境外债加权平均票面利率为5.61%，较2022年提升0.91pct。

研究结论

• 短期资金来源：
  • 金融机构支持：债务重组、置换，央行化债SPV，银行拨备覆盖率下调。
  • 地方政府支持：发行特殊再融资债，注入资产或授权业务经营。
• 长期资金来源：
  • 城投平台自救：统借统还，市场化转型，资产证券化，数据资产入表，借力“三大工程”。
• 风险提示：化债政策不确定性，数据统计偏差，区域内信用风险波动。