线上渠道增长靓丽，反倾销落地期待北美产能优势逐步兑现

线上渠道增长靓丽，反倾销落地期待北美产能优势逐步兑现 梦百合(603313.SH)/轻工证券研究报告/公司点评2024年09月04日 公司盈利预测及估值指标2022A2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）8,0177,976 8,916 10,455 12,144 增长率yoy%-1%-1% 12% 17% 16% 净利润（百万元）41107 215 368 519 增长率yoy%115%158% 102% 71% 41% 每股收益（元）0.070.19 0.38 0.65 0.91 每股现金流量0.991.61 2.63 1.22 1.60 净资产收益率1%3% 5% 8% 10% P/E7931 15 9 6 P/B11 1 1 1 备注：股价信息为2024年09月04日收盘价 投资要点 事件：24H1收入端继续修复。公司24H1实现营业收入39.47亿元，同比+9.61%； 实现归母净利润0.53亿元，同比-46.12%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比-40.52%；分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入18.19/21.28亿元，同比分别+7.08%/+11.88%；实现归母净利润0.2/0.33亿元，同比+18.18%/-59.47%；扣非后归母净利润0.19/0.37亿元，同比+262.74%/-58.36%。Q2利润端主要受信用减值损失拖累，24H1信用减值损失4918.6万元，23H1为1227.6万元。 内销及境外线上增长靓丽，代工进入修复阶段。1）内销：线上表现靓丽，线下有所承压。24H1内销实现营业收入6.74亿元，同比 +18.83%；其中梦百合自主品牌收入5.29亿元，同比+18.8%。内销自主品牌分渠道看，直营、经销、线上、酒店、新业务分别实现营业收入0.94、1.64、1.55、1.12、0.04亿元，同比分别+87.53%、-2.12%、+30.06%、+8.94%、-25.44%。门店数量方面，截至24H1末梦百合直营、经销门店数分别为171、849家，较23年末分别+4、-79家。24H1行业承压下，公司线上渠道仍然取得靓丽表现，线下经销渠道有所承压。 2）外销：线上自有品牌延续高速增长，欧洲市场表现靓丽。24H1外销实现营业收 入31.6亿元，同比+7.96%，其中欧洲收入9.02亿元，同比+26.73%；北美收入20.29亿元（其中MOR收入8.52亿元，同比-7.7%），同比-1.7%，剔除MOR后同比+3.2%。外销分模式看，直营模式收入9.66亿元，同比-4.14%，主要为美国MOR及西班牙Mattress产生的收入。大宗模式收入约16亿元，同比约+1%。境外电商延续快速增长，实现收入5.89亿元，同比+80.41%。 毛利率及费用率受销售结构影响。盈利能力方面，24H1毛利率同比+2.08pp至3 8.13%；其中内销/外销毛利率分别为42.76%/37.46%，同比分别+1.09pp/+3.07pp。期间费用率同比+1.95pp至34.04%；其中，销售费用率+2.46pp至23.35%；管理费用率同比-0.83pp至7.95%；研发费用率同比+0.13pp至1.43%；财务费用率同比+0.31pp至2.73%；销售净利率同比-1.47pp至1.43%。毛利率及期间费用率提升主要由于：�内销中直营渠道收入占比提升；②境外线上销售占比提升，具体分渠道看，境外直营及大宗业务毛利率同比提升，境内直营、境内经销、境内线上、境外线上毛利率有所下滑。 美国反倾销终裁落地，看好美国订单及盈利能力进一步修复。美国反倾销终裁结果 落地，公司西班牙生产基地（恒康西班牙和COMOTEX）从西班牙向美国出口的涉案产品按照4.61%的税率征收反倾销税。西班牙终裁税率低于初裁时10.74%，公司在该等税率下可继续从西班牙向美国出口床垫产品。公司作为最早在美国进行产能布局的中国床垫企业之一，后续美国订单有望取得较快修复。 投资建议：考虑资产减值损失下调盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利 润为2.15、3.68、5.19亿元（前值为4.17、6.47、8.02亿元），对应PE为15、9、6X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 评级：买入（维持） 市场价格：5.75元 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn 分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002Email：guomx@zts.com.cn 分析师：邹文婕 执业证书编号：S0740523070001 Email：zouwj@zts.com.cn 分析师：吴思涵 执业证书编号：S0740523090002 Email：wush@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)570.59 流通股本(百万股)570.59 市价(元)5.75 市值(百万元)3280.87 流通市值(百万元)3280.87 股价与行业-市场走势对比 梦百合 沪深300 2023-08 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,095 2,675 3,137 3,643 营业收入 7,976 8,916 10,455 12,144 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,917 5,204 6,081 7,006 应收账款 1,545 1,641 1,924 2,294 税金及附加 47 53 62 79 预付账款 90 95 182 210 销售费用 1,740 2,052 2,490 2,953 存货 1,721 1,028 1,201 1,383 管理费用 573 695 784 886 合同资产 0 0 0 0 研发费用 116 143 167 194 其他流动资产 265 234 271 311 财务费用 301 214 235 234 流动资产合计 4,717 5,673 6,715 7,841 信用减值损失 -94 -110 -50 -50 其他长期投资 35 35 35 35 资产减值损失 -33 -50 -50 -50 长期股权投资 57 57 57 57 公允价值变动收益 -6 -15 -15 -15 固定资产 2,464 2,226 2,011 1,817 投资收益 -7 0 12 8 在建工程 112 116 120 124 其他收益 24 0 38 122 无形资产 167 162 150 145 营业利润 168 380 572 805 其他非流动资产 2,515 2,623 2,716 2,805 营业外收入 3 1 5 4 非流动资产合计 5,349 5,218 5,088 4,982 营业外支出 7 49 9 8 资产合计 10,066 10,890 11,803 12,824 利润总额 164 332 568 801 短期借款 1,621 2,151 2,423 2,570 所得税 42 86 148 209 应付票据 0 7 11 9 净利润 122 246 420 592 应付账款 1,462 1,360 1,598 1,918 少数股东损益 15 30 52 73 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 107 215 368 519 合同负债 125 139 164 190 NOPLAT 344 404 593 765 其他应付款 71 71 71 71 EPS（按最新股本摊薄）0.190.380.650.91 一年内到期的非流动负债 829 829 829 829 其他流动负债 214 239 257 279 主要财务比率 流动负债合计 4,321 4,796 5,353 5,865 会计年度20232024E2025E2026E 长期借款 119 219 269 299 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -0.5% 11.8% 17.3% 16.1% 其他非流动负债 1,678 1,678 1,678 1,678 EBIT增长率 82.1% 17.5% 46.9% 29.0% 非流动负债合计 1,797 1,897 1,947 1,977 归母公司净利润增长率 157.7% 102.1% 71.0% 41.0% 负债合计 6,118 6,693 7,300 7,843 获利能力 归属母公司所有者权益 3,884 4,104 4,358 4,763 毛利率 38.4% 41.6% 41.8% 42.3% 少数股东权益 63 93 145 218 净利率 1.5% 2.8% 4.0% 4.9% 所有者权益合计 3,947 4,197 4,503 4,981 ROE 2.7% 5.1% 8.2% 10.4% 负债和股东权益10,06610,89011,80312,824 ROIC 7.8% 8.6% 10.7% 12.7% 偿债能力 现金流量表单位:百万元 资产负债率 60.8% 61.5% 61.8% 61.2% 会计年度20232024E2025E2026E 债务权益比 107.6% 116.2% 115.5% 107.9% 经营活动现金流 917 1,500 699 912 流动比率 1.1 1.2 1.3 1.3 现金收益 813 799 992 1,160 速动比率 0.7 1.0 1.0 1.1 存货影响 9 693 -173 -183 营运能力 经营性应收影响 -158 -51 -320 -347 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 44 -95 242 318 应收账款周转天数 65 64 61 63 其他影响 209 153 -41 -36 应付账款周转天数 100 98 88 90 投资活动现金流 -363 -222 -210 -235 存货周转天数 126 95 66 66 资本支出 -277 -100 -115 -138 每股指标（元） 股权投资 52 0 0 0 每股收益 0.19 0.38 0.65 0.91 其他长期资产变化 -138 -122 -95 -97 每股经营现金流 1.61 2.63 1.22 1.60 融资活动现金流 -108 302 -27 -171 每股净资产 6.81 7.19 7.64 8.35 借款增加 -174 630 322 177 估值比率 股利及利息支付 -168 -284 -303 -311 P/E 31 15 9 6 股东融资 789 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -555 -44 -46 -37 EV/EBITDA 42 40 31 26 来源：Wind、中泰证券研究所 图表1：公司三大财务报表 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市