稳健的扩张步伐 + 反周期 VAS ； 维持买入

5Sep2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 新希望服务(3658HK) 稳健的扩张步伐+反周期VAS；维持买入 1H24收益满足预期，收入/NP同比增长18%/8%。毛利率收缩至32.8%，但仍高于行业平均值20%以上。我们预计随着公司在加剧的竞争环境下的快速扩张 ，毛利率将进一步正常化。公司通过利用现有资源的智能策略，在2024年上半财年新合同价值同比增长227%。尽管环境疲软，餐饮服务显示出周期性的韧性 ，推动了业主VAS的利润贡献上升2.8个百分点至27.5%，并预计在面临艰难经济条件的情况下，该比例将扩大至30%。我们看好公司的稳健扩张速度、抗周期性VAS和稳定的母公司表现。维持“买入”评级，目标价不变为港币2.79元。 □ 1H24收益内联，利润率正常化。收入同比增长18%，达到709百万人民币，主要由管理可出租面积（managed-GFA）22%的年对年增长推动。基础物业管理和业主增值服务分别同比增长28%和26%。商业运营则因一项因客户资产交易而失去的合同导致了10%的年对年下降。毛利率收缩了4.9个百分点至32.8%，仍显著高于行业平均值20%以上。四个业务板块的毛利率分别下滑了3.2-5.8个百分点，受限于项目投标、房地产市场激烈竞争 以及宏观经济环境不佳。得益于销售及管理费用率下降了3.8个百分点，净 目标价格HK$2.79 (上一个TPHK$2.79) 上/下60.1% 当前价格HK$1.74 中国物业管理张苗族 (852)37618910张庙 @cmbi.com.hk BellaLI (852)37576202bellali@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限(百万港元) 平均3个月t/o(百万港元)52w高/低(港元) 1,416.4 0.1 1.80/1.05 利润率仅下滑了1.6个百分点至16.7%，实现了8%的年对年增长。我们认为 ，在竞争加剧的情况下，公司的扩张步伐将促使毛利率进一步恢复正常水 已发行股份总数(百万)814.0 来源：FactSet 股权结构 平。金玫瑰的发展 66.9% □在巧妙地利用现有资源后，新合同价值飙升。 新合同价值同比增长227%，达到人民币3.53亿元，这是公司充分利用现有资源 NewVoyageDvlpLtd.5.0% 来源：港交所 份额业绩 的结果，包括但不限于以下几点：1）在非专业管理服务的客户中探索专业管理 绝对相对 服务的潜力，这部分贡献了新合同的19%；2）围绕已建立质量标准的标杆项目识别机会，占了18%；3）与国有企业的合作，预计对2024年上半财年的合同 1-mth3-mth 7.4%3.1% -1.1%3.1% 价值贡献在30%-50%之间。公司预计全年新合同金额将超过6亿元人民币， 我们认为这将在FY24E将管理的GFA提高20%。 □ 餐饮服务显示出周期性弹性餐饮服务收入同比增长45%，达到7400万元，推动整体增值业务收入增长26%。项目数量同比增长9个至25个。餐饮服务对业主增值业务的贡献创下历史新高，占比达到43%，较2023年半年度的37.2%和2023年的38.0%分别提高了5.8个百分点和5.0个百分点。在宏观经济背景疲软的情况下，增值业务受到不同程度的影响，而与日常生活紧密相关的餐饮业务显示出周期性的韧性，推动2024年上半年业主增值业务板块的毛利率贡献上升了2.8个百分点至27.5%。我们预计这一比例将在2024年末进一步扩大至约29%。 □ 6-mth30.8%23.0% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 应收账款保持健康。1H24应收账款(AR)同比增长1.8亿元人民币，至 4.96亿元人民币，主要原因是1)季节性因素；以及2)新合同数量的 增加，新客户的加入使得支付周期放宽至3-6个月。根据管理层的数据，截至8月20日，应收账款余额已降至正常水平，约为35亿人民币。 □估值。我们喜欢这家公司1)尽管环境充满挑战，但扩张速度强劲；2)即使在消费环境疲软的情况下，VAS的周期性弹性3)稳定的关联方。维持买 入，TP不变为2.79港元，基于8x2024E市盈率，该公司目前的市盈率为 5.5x2024E.Risk:竞争加剧，AR受损风险。 请详细阅读最后一页上的分析师认证和重要披露信息，获取更多来自彭博的报告：RESPCMBR<GO>1 或访问http://www.cmbi.com.hk 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入(百万元) 1,139 1,261 1,408 1,605 1,821 同比增长（%) 23.1 10.7 11.7 14.0 13.5 净利润(百万元) 203.0 215.0 235.3 263.3 294.2 每股收益(报告)(人民币) 0.25 0.26 0.29 0.32 0.36 同比增长（%) 8.4 5.9 9.4 11.9 11.7 共识每股收益(人民币) na na 0.29 0.32 0.36 P/E(x) 6.4 6.0 5.5 4.9 4.4 P/B(x) 1.2 1.1 1.2 1.0 0.9 收率(%) 7.6 10.0 10.9 12.2 13.7 ROE(%) 19.8 19.0 19.7 19.8 18.9 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 图1：结果汇总 百万元人民币 1H23 2H23 1H24 YoY HoH 收入 600 661 709 18% 7% -物业管理服务 318 329 406 28% 23% -开发人员VAS 74 95 68 -9% -29% -商业运营 73 81 65 -10% -20% -生活方式服务(所有者VAS) 135 155 170 26% 10% 毛利润 226 214 232 3% 9% SG&A (82) (88) (70) -15% -20% 净利润 109 105 118 8% 12% 每股收益(人民币) 0.13 0.15 8% DPS(人民币) 0.07 0.08 23% 股利支付率 50% 57% 7ppt GP保证金 37.7% 32.4% 32.8% -4.9ppt 0.4ppt -物业管理服务 28.8% 25.3% 25.6% -3.2ppt 0ppt -开发人员VAS 39.7% 33.0% 33.9% -5.8ppt 1ppt -商业运营 67.8% 53.3% 63.9% -3.9ppt 11ppt -生活方式服务(所有者VAS) 41.4% 36.0% 37.5% -3.9ppt 2ppt SG&A比率 -13.7% -13.3% -9.9% 3.8ppt 3ppt 净利润 18.3% 16.0% 16.7% -1.6ppt 1ppt 管理总建筑面积(百万平方米) 29.1 32.3 35.4 22% 10% 合同总建筑面积(百万平方米) 37.9 38.2 40.5 7% 6% 资料来源：公司数据，CMBIGM 图2：收益修正 New Old Diff(%) 百万元人民币 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 收入 1,408 1,606 1,822 1,474 1,685 1,908 -4% -5% -5% 毛利润 456 511 572 502 555 611 -9% -8% -6% 营业利润 293 327 365 295 318 343 -1% 3% 7% 净利润 235 263 294 235 253 271 0% 4% 9% 每股收益(人民币) 0.29 0.32 0.36 0.29 0.31 0.33 0% 4% 10% 毛利率 32.4% 31.8% 31.4% 34.1% 32.9% 32.0% -1.7ppt -1.1ppt -0.6ppt Operating边距 20.8% 20.4% 20.1% 20.0% 18.9% 18.0% 0.8ppt 1.5ppt 2.1ppt 净利润 16.7% 16.4% 16.1% 15.9% 15.0% 14.2% 0.8ppt 1.4ppt 1.9ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：毛利润明细图4：所有者VAS收入明细 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 图5：估值比较 Company Ticker 最后价格市值 上限 P/E(x) 净利润增长率(%) 支付比率 股息率 （LC)(百万 美元) 24E 25E 26E 24E 25E 26E 23A 23A 24E CRMixC 1209.HK 24.00 7,026 13.9x 11.8x 10.1x 22.4 18.1 17.0 99% 5.8% 4.6% Onewo 2602.HK 17.80 2,675 9.9x 8.7x 7.7x (2.0) 13.9 13.3 66% 6.7% 7.5% COPH 2669.HK 4.77 2,009 9.0x 7.7x 6.8x 18.3 16.2 14.6 31% 2.9% 3.4% 碧桂园服务6098.HK 4.41 1,891 7.8x 6.3x 5.9x NA 24.9 6.7 n.a. 7.3% 7.1% 保利服务 6049.HK 25.65 1,820 8.5x 7.6x 7.1x 10.7 10.5 8.4 40% 4.3% 4.7% Greentown服务 2869.HK 3.54 1,436 14.3x 11.9x 10.2x 19.7 19.7 17.4 70% 4.2% 4.9% 中国商人PO 001914.SZ 8.52 1,270 10.7x 9.4x 8.2x 14.2 14.6 14.4 24% 2.0% 2.5% 绿道管理9979.HK 3.40 877 6.0x 5.6x 5.1x 3.0 8.8 8.1 80% 16.0% 13.1% 滨江服务 3316.HK 16.86 598 7.4x 6.3x 5.5x 16.2 17.9 15.5 70% 8.1% 9.5% 越秀服务 6626.HK 2.98 580 7.3x 6.2x 5.4x 16.7 17.1 15.7 50% 5.9% 6.8% C&DPM 2156.HK 2.27 410 5.5x 4.5x 3.8x 13.5 22.1 19.2 67% 11.5% NA 永远的阳光 1995.HK 1.77 392 5.8x 5.3x 0.0x 10.7 10.2 NA 50% 7.7% 11.8% S-享受 1755.HK 2.99 334 4.7x 4.4x 4.1x 12.8 8.2 7.4 39% 7.5% NA 金茂服务 0816.HK 2.59 300 5.3x 4.8x 4.5x 18.5 10.1 7.2 40% 6.5% 7.5% 华中新生活9983.HK 1.34 224 3.8x 3.4x 3.1x NA 10.4 10.3 NA 24.5% 13.3% Powerlong商业9909.HK 2.52 208 3.7x 3.6x 0.0x (12.6) 4.0 NA 19% 6.0% 7.8% 卓越CM 6989.HK 1.26 197 4.3x 3.9x 3.6x 7.0 11.7 9.1 69% 15.1% NA 新希望服务 3658.HK 1.73 181 5.5x 4.9x 4.4x 9.4 11.9 11.7 60% 10.0% 10.9% E-starCM 6668.HK 1.15 150 6.2x 5.8x 5.2x (0.4) 8.6 10.7 70% 11.3% 11.4% Average 资料来源：公司数据，Wind，CMBIGM估计注：更新至2024年9月4日 10.3x 8.4x 7.