扩张的逻辑在继续验证，维持“买入”评级

证券研究报告|公司点评报告 2022年11月16日 扩张的逻辑在继续验证，维持“买入”评级 兴通股份(603209) 评级： 买入 股票代码： 603209 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 39.2/18.86 目标价格： 总市值(亿) 62.6 最新收盘价： 31.3 自由流通市值(亿) 15.65 自由流通股数(百万) 50.00 事件概述 根据公司公告：公司拟以现金收购宁波凌丰化工物流股份有限公司（以下简称凌丰化工）持有的深圳中远龙鹏液化气运输有限公司（以下简称中远龙鹏）15%的股权，交易价格为人民币0.52亿元，并与凌丰化工签订《战略合作协议》，拟建立战略合作关系。 分析判断: ►本次收购及战略合作协议的签订，相当于是公司扩张的逻辑在继续验证。 根据公告，中远龙鹏许可经营项目包括从事国内沿海、长江中下游液化气船运输等，本次交易有利于推进公司与中远龙鹏的液化气运力资源整合，发挥协同效应，有助于公司更好地布局国内LPG运输市场。此外，公司与凌丰化工签订《战略合作协议》的核心内容是：①由公司提供3600m³-6900m³的气体船6-7艘，优先满足凌丰化工的丙烷、丁烷水上运输需求；②凌丰化工优先选择公司安排船舶承运。 ►从长期角度，液化石油气（LPG）将成为沿海液体危化品运输的第二成长曲线。 从炼厂角度，其产品包括成品油和化工品，随着国内成品油逐步供大于求（部分出口），炼化企业开始升级改造设备，生产附加值更高产品，比如液化石油气。液化石油气其中一个来源是提炼原油时生产出来的，用途大致分为两类，一类为燃料用，一类为化工原料。作为清洁能源，液化石油气具备以下优点：污染少、发热量高、易于运输，近年来我们液化石油气产量保持较快增长，同时也推动沿海液化石油气运输需求保持较快增长。比如2021年沿海液化气运量525万吨，同比增长29.9%，将成为沿海液体危化品运输的第二成长曲线。我们认为对于公司而言，本次收购及战略合作协议的签订，既参股了液化气运输供应商中远龙鹏（中远海运大连投资有限公司持有中远龙鹏70%股权），又锁定了凌丰化工的相关货源，将帮助公司充分把握行业的发展机遇。 ►从中短期角度，兴通股份业绩增速有望逐季抬升。 运力是业绩跟踪的主要指标。根据公司此前的公告，今年运力新增主要发生在Q4，我们预计22年底总运力相较22年初增长50%。按照运力情况去推算，我们预计22Q4利润0.6亿元左右，同比增长20%以上。预计2023Q1检修运力回归，单季度净利润有希望实现同比增长50%以上。 投资建议 从公司长期角度，第一成长曲线为内贸液体化工品运输，公司市占率持续提升。随着国内各大宗基础化工品逐渐实现自给自足及成品油供大于需，下游大型炼化企业将有望开拓国际市场、以及国内液化石油气等高附加值产品，液化石油气和外贸化学品运输将成为公司新的成长曲线。从公司短期角度，业绩增速有望逐季抬升。我们维持前期盈利预测，即22-24年营收为7.52/11.43/15.47亿元，22-24年EPS为1.08/1.75/2.37元，对应2022年11月15日31.30元/股收盘价，PE分别为28.94/17.84/13.22倍，维持“买入”评级。 风险提示 安全生产风险、宏观经济大幅不及预期、外购运力进展不及预期 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 386 567 752 1,143 1,547 YoY（%） 32.4% 46.7% 32.7% 51.9% 35.4% 归母净利润(百万元) 123 199 216 351 473 YoY（%） 42.3% 61.2% 8.6% 62.2% 34.9% 毛利率（%） 51.9% 51.6% 42.7% 43.6% 43.6% 每股收益（元） 0.92 1.33 1.08 1.75 2.37 ROE 18.4% 22.9% 10.6% 14.6% 16.5% 市盈率 34.02 23.53 28.94 17.84 13.22 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：游道柱 邮箱：youdz@hx168.com.cnSACNO：S1120522060002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 567 752 1,143 1,547 净利润 199 216 351 473 YoY(%) 46.7% 32.7% 51.9% 35.4% 折旧和摊销 50 48 29 29 营业成本 274 431 645 873 营运资金变动 56 8 -12 16 营业税金及附加 1 1 2 2 经营活动现金流 318 270 364 514 销售费用 4 5 8 11 资本开支 -231 -500 -300 -300 管理费用 25 33 43 56 投资 1 0 0 0 财务费用 11 -4 -19 -21 投资活动现金流 -229 -498 -297 -295 研发费用 2 2 3 4 股权募资 0 990 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 -3 10 10 10 投资收益 1 2 3 5 筹资活动现金流 -32 970 10 10 营业利润 268 288 468 631 现金净流量 57 742 77 228 营业外收支 -2 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 266 288 468 631 成长能力 所得税 67 72 117 158 营业收入增长率 46.7% 32.7% 51.9% 35.4% 净利润 199 216 351 473 净利润增长率 61.2% 8.6% 62.2% 34.9% 归属于母公司净利润 199 216 351 473 盈利能力 YoY(%) 61.2% 8.6% 62.2% 34.9% 毛利率 51.6% 42.7% 43.6% 43.6% 每股收益 1.33 1.08 1.75 2.37 净利润率 35.1% 28.8% 30.7% 30.6% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 15.8% 8.7% 12.1% 13.8% 货币资金 238 980 1,057 1,285 净资产收益率ROE 22.9% 10.6% 14.6% 16.5% 预付款项 1 3 4 5 偿债能力 存货 11 18 25 33 流动比率 2.10 5.48 5.08 4.93 其他流动资产 74 105 150 188 速动比率 1.94 5.31 4.90 4.76 流动资产合计 324 1,105 1,237 1,512 现金比率 1.54 4.86 4.34 4.19 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 30.8% 17.8% 17.1% 16.5% 固定资产 735 1,188 1,459 1,731 经营效率 无形资产 1 1 1 1 总资产周转率 0.49 0.40 0.42 0.49 非流动资产合计 933 1,386 1,657 1,929 每股指标（元） 资产合计 1,257 2,491 2,894 3,440 每股收益 1.33 1.08 1.75 2.37 短期借款 10 10 10 10 每股净资产 5.80 10.24 11.99 14.36 应付账款及票据 32 64 79 115 每股经营现金流 2.12 1.35 1.82 2.57 其他流动负债 113 128 154 182 每股股利 0.15 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 155 202 244 307 估值分析 长期借款 231 241 251 261 PE 23.53 28.94 17.84 13.22 其他长期负债 1 1 1 1 PB 3.06 2.61 2.18 非流动负债合计 232 242 252 262 负债合计 387 444 496 569 股本 150 200 200 200 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 871 2,047 2,398 2,872 负债和股东权益合计 1,257 2,491 2,894 3,440 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 游道柱：华西证券研究所交运行业首席分析师。11年实业、卖方和买方的复合经历（6年实业、3年卖方、2年买方），曾就职于申万宏源证券研究所，所在团队曾获新财富入围、水晶球第一等奖项。具备消费互联网、食品饮料、家电、免税等多个行业的研究体会，擅长从底层商业逻辑出发、以及跨行业比较的视角去推演行业和公司未来的发展趋势。目前重点覆盖快递、航空、机场、免税、化工物流、供应链等。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交