上半年开店质量提升，跟踪后续出行趋势变化

证券研究报告|2024年09月04日 核心观点公司研究·财报点评 首旅酒店（600258.SH） 上半年开店质量提升，跟踪后续出行趋势变化 优于大市 上半年收入同比持平，扣非净利润增39%。2024H1，公司实现收入37.33亿元/+3.46%，归母净利润3.58亿元/+27.49%；扣非净利润3.23亿元/+38.50%。 2024Q2，公司实现收入18.88亿元/-3.33%，归母净利润2.37亿元/+18.51%， 扣非净利润2.26亿元/+21.94%，剔除减值等基数影响同比持平，加盟扩张的增长和管理优化对冲了Q2RevPAR（每间房每间夜收入）下滑的不利影响。 上半年开店质量提升，加速核心品牌迭代升级。2024H1，公司新开店567家 /+7.8%，其中标准店271家/+60.4%，新开店中标准店占比从去年底的32%增至48%；同时中高端新开店171家/+78.1%,新开店质量明显提升。虽然上半年公司关店355家，但主要系公司积极优化轻管理及如家3.0以下版本所 致，标准店关店仅40家，相应减少。公司上半年门店净增212家（Q2净增 180家），期末在营门店为6475家，客房49.2万间，其中中高端酒店客房 占比40.8%/+1.4pct。同时，公司加速产品迭代升级，上半年新推出如家4.0版本，6月底如家3.0及以上门店占比为64.5%/+6.0pct。综合来看，公司开店队伍经过近两年的扩容和优化，开店能力提升，且相较此前更重有质量的开店，加之未来关店也可能回归常态化水平，从而有助于规模持续成长。 受高基数和酒店行业供需变化影响，公司二季度REVPAR有所承压。上半年公司剔除轻管理门店REVPAR-2.1%，其中Q1+2.0%/Q2-5.1%,主要与Q2高基数差异有关，同时也受行业供需变化影响（2023年来酒店供给逐步复苏，但需求受宏观环境和出境分流影响，供需再平衡下Q2酒店行业大盘有所承压）。量价方面，不含轻管理门店影响，其ADR-4.1%，OCC-0.8pct；相应成熟门店同店REVPAR-7.6%，ADR-5.9%,OCC-1.4pct，价格承压相对更明显。 上半年酒店收入微增，多因素影响下酒店利润增长41%。公司上半年收入 34.37亿元/+3.39%，酒店分部利润总额3.28亿元/+41.03%，虽RevPAR承压，且高端和逸扉仍有拖累，但因持续加盟扩张和今年减值相对较去年减少0.43亿等影响，故酒店利润仍然保持良好增长。 景区收入和利润总额高基数同比持平。今年上半年，公司南山景区客流增长 +7%，收入2.96亿元/+4.34%，景区利润总额1.53亿元，高基数下基本持平。风险提示：宏观系统性风险；品牌迭代优化低于预期；国企改革低于预期。 投资建议：维持“优于大市”投资评级。今年二季度以来以来，国内酒店行业RevPAR持续承压。参考酒店之家等第三方数据，二季度行业REVPAR个位数下滑，暑期行业RevPAR阶段下滑10%+，我们下修公司2024-2026年RevPAR假设至149.9/150.2/150.8元（此前为151.8/153.0/154.9元），维持门店扩张假设，但上修未来新开店中标准店占比（从46%-49%的占比提升至49%-54%），对应下修收入增速假设为-1.9%/+3.1%/+3.4%（此前为+0.9%/ +3.3%/+2.4%)；进而下修2024-2026年公司归母净利润至8.31/9.42//10.70亿元（此前4月底预计为8.96/10.03/10.95亿元），对应PE为16/14/12x。短期出行预期仍相对谨慎，但公司估值已处历史相对低位。在国资考核全面强化下，公司积极提高开店质量和提高经营效率，未来可持续跟踪经营优化和激励提升节奏，维持“优于大市”投资评级。 社会服务·酒店餐饮 证券分析师：曾光证券分析师：钟潇 0755-821508090755-82132098 zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003 证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377 zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价11.82元 总市值/流通市值13198/13198百万元 52周最高价/最低价18.59/11.04元 近3个月日均成交额118.62百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《首旅酒店（600258.SH）-一季度归母净利润增长50%，新开店结构有所优化》——2024-04-29 《首旅酒店（600258.SH）-2023年主业稳定复苏，关注品牌迭代与扩张效果》——2024-04-01 《首旅酒店（600258.SH）-暑期旺季经营亮眼，归母净利润恢复提速》——2023-10-18 《首旅酒店（600258.SH）-上半年主业稳步复苏，北京业务经营有望受益暑期高景气》——2023-09-03 《首旅酒店（600258.SH）-一季度归母净利润超疫情前，景气向上与激励优化助力成长》——2023-04-30 盈利预测和财务指标 2019 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,089 7,793 7,648 7,885 8,153 (+/-%) -17.3% 53.1% -1.9% 3.1% 3.4% 净利润(百万元) -582 795 831 942 1070 (+/-%) -1145.6% -236.6% 4.6% 13.3% 13.6% 每股收益（元） -0.52 0.71 0.74 0.84 0.95 EBITMargin -3.4% 19.9% 19.6% 20.8% 21.6% 净资产收益率（ROE） -5.6% 7.1% 7.1% 7.6% 8.2% 市盈率（PE） -22.7 16.7 15.9 14.1 12.4 EV/EBITDA 203.5 14.6 16.5 14.2 13.2 市净率（PB） 1.26 1.19 1.13 1.07 1.01 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 证券研究报告 上半年收入同比持平，扣非净利润增39%。2024H1，公司实现收入37.33亿元/+3.46%，归母净利润3.58亿元/+27.49%；扣非净利润3.23亿元/+38.50%。2024Q2，公司实现 收入18.88亿元/-3.33%，归母净利润2.37亿元/+18.51%，扣非净利润2.26亿元 /+21.94%，剔除减值等基数影响同比持平，加盟扩张的增长和管理优化对冲了Q2RevPAR下滑的不利影响。 图1：首旅酒店季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：首旅酒店季度利润表现 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 上半年开店质量明显提升，加速核心品牌迭代升级。2024H1，公司新开店567家/+7.8%，其中标准店271家/+60.4%，新开店中标准店占比从去年底的32%增至48%；同时中高端新开店171家/+78.1%,新开店质量明显提升。虽然上半年公司关店355家，但主要 系公司积极优化轻管理及如家3.0以下版本所致，标准店关店仅40家，相应减少。公 司上半年门店净增212家（Q2净增180家），期末在营门店为6475家，客房49.2万间，其中中高端酒店客房占比40.8%/+1.4pct。同时，公司加速产品迭代升级，上半年新推出如家4.0版本，6月底如家3.0及以上门店占比为64.5%/+6.0pct。综合来看，公司开店队伍经过近两年的扩容和优化，开店能力提升，且相较此前更重有质量的开店，加之未来关店也可能回归常态化水平，从而有助于规模持续成长。 图3：首旅酒店新开店和净增店季度变化趋势图4：首旅酒店二季度revpar趋势 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 受高基数和酒店行业供需变化影响，公司二季度REVPAR有所承压。上半年，公司剔除轻管理门店REVPAR-2.1%，其中Q1+2.0%/Q2-5.1%,主要与Q2高基数差异有关，同时也受行业供需变化影响（2023年来酒店供给逐步复苏，但需求受宏观环境和出境分流影响，供需再平衡下Q2酒店行业大盘有所承压）。量价方面，不含轻管理门店影响，其ADR-4.1%，OCC-0.8pct；相应成熟门店同店REVPAR-7.6%，ADR-5.9%,OCC-1.4pct，价 格承压相对更明显。 图5：国内季度行业REVPAR变化趋势 资料来源：酒店之家、国信证券经济研究所整理 图6：首旅酒店毛利率和归母净利率变化趋势图7：首旅酒店期间费率变化趋势 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 上半年酒店收入微增，多因素影响下酒店利润增长41%。公司上半年收入34.37亿元 /+3.39%，酒店分部利润总额3.28亿元/+41.03%，虽RevPAR承压，且高端和逸扉仍有拖累，但因持续加盟扩张和今年减值相对较去年减少0.43亿等影响，故酒店利润仍然保持良好增长。 景区收入和利润总额高基数同比持平。今年上半年，公司南山景区客流增长+7%，收入 2.96亿元/+4.34%，景区利润总额1.53亿元，高基数下基本持平。 风险提示：宏观系统性风险；品牌迭代优化低于预期；国企改革低于预期。 投资建议：维持“优于大市”投资评级。今年二季度以来以来，国内酒店行业RevPAR持续承压。参考酒店之家等第三方数据，二季度行业REVPAR个位数下滑，暑期行业RevPAR阶段下滑10%+，我们下修公司2024-2026年RevPAR假设至149.9/150.2/150.8元（此前为151.8/153.0/154.9元），维持门店扩张假设，但上修未来新开店中标准店占比（从46%-49%的占比提升至49%-54%），对应下修收入增速假设为 -1.9%/+3.1%/+3.4%（此前为+0.9%/+3.3%/+2.4%)；进而下修2024-2026年公司归母 净利润至8.31/9.42//10.70亿元（此前4月底预计为8.96/10.03/10.95亿元），对应PE为16/14/12x。短期出行预期仍相对谨慎，但公司估值已处历史相对低位。在国资考核全面强化下，公司积极提高开店质量和提高经营效率，未来可持续跟踪经营优化和激励提升节奏，维持“优于大市”投资评级。 表1：可比公司估值表 股价 代码公司简称 总市值 EPSPE 投资评级 2024/9/3 亿元 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 600754.SH锦江酒店 23.95 235.07 0.94 1.33 1.41 1.65 25 18 17 15 优于大市 1179.HK华住集团-S 21.39 686.64 1.27 1.34 1.49 1.69 17 16 14 13 优于大市 600258.SH首旅酒店 11.82 131.98 0.71 0.74 0.84 0.95 17 16 14 12 优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理其中：华住集团-s2024-2026年EPS采用经调整EPS数据。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 1007 1187 5369 3941 4649 营业收入 5089 7793 7648 7885 815