陆塔出口高速增长，国内海风有望逐步复苏

证券研究报告|2024年09月04日 核心观点公司研究·财报点评 上半年业绩实现同比增长，盈利能力有所提升。上半年公司实现营收16.56 亿元，同比-0.84%；归母净利润1.3亿元，同比+9.45%。上半年公司毛利率19.97%，同比+0.98pct；净利率7.8%，同比+0.83pct。上半年汇兑收益对净利润的影响相比去年同期增加0.18亿元，信用减值损失对净利润的负面影 响相比去年减少0.24亿元。 二季度业绩同环比大幅增长，海外业务占比提升拉高毛利率。二季度公司实现营收9.99亿，同比+15.49%，环比+52.02%；归母净利润0.75亿，同比 +170.07%，环比+37.03%。二季度毛利率19.87%，同比+3.8pct，环比-0.25pct，净利率7.36%，同比+4.23pct，环比-1.24pct。 陆塔出口保持快速增长，毛利率显著高于国内。上半年公司陆上风电装备业务发展态势良好，实现收入14.98亿元，同比增长17.20%；其中内销收入 6.09亿元，同比-3%，外销收入8.89亿元，同比+37%，出口收入占比达59%。上半年受国内陆风需求平淡、钢塔需求萎缩都因素影响，陆上钢塔行业整体承压；公司陆塔出口保持快速增长，陆塔出口龙头地位稳固。 上半年国内海风交付承压，下半年有望有所好转。上半年公司海上风电与海工装备收入1.11亿元，同比-65.51%，毛利率3.26%，同比-8.14pct.。上半年国内海风开工、交付节奏不及预期，行业整体承压，公司收入大幅下滑，毛利率受产能利用率较低影响明显下降。 前瞻布局混塔市场，推动蓝岛产能技改满足“两海”需求。2023年以来公司进入混塔市场，并河北、广西、内蒙古等地布局产能，混塔最大年产能可达520套。为满足“两海”市场新需求，泰胜蓝岛基地已在规划实施技术改造，预计年内完成技改；同时，公司在德国设立了欧洲销售中心，以把握一线市场机会、拓展国外新产品订单，同时更积极及时响应海外客户需求。 风险提示：海外市场开拓不及预期；扩产不及预期；行业竞争加剧。投资建议：下调盈利预测，维持“优大于市”评级。 考虑到上半年国内风电行业需求情况和公司海工扩产进度，下调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润4.36/6.30/7.57亿元（24-25年原预测值为6.91/9.91亿元），当前股价对应PE分别为14/10/8倍，维持“优大于市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,127 4,813 5,116 6,423 7,570 (+/-%) -18.8% 53.9% 6.3% 25.5% 17.9% 净利润(百万元) 275 292 436 630 757 (+/-%) 6.3% 6.4% 49.2% 44.5% 20.1% 每股收益（元） 0.72 0.31 0.47 0.67 0.81 EBITMargin 8.0% 8.6% 10.0% 11.8% 12.1% 净资产收益率（ROE） 7.9% 7.0% 9.6% 12.6% 13.5% 市盈率（PE） 9.3 21.4 14.4 9.9 8.3 EV/EBITDA 17.0 19.1 15.2 11.6 10.1 市净率（PB） 0.63 1.44 1.33 1.19 1.06 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电力设备·风电设备 证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231 wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价6.70元 总市值/流通市值6264/4452百万元 52周最高价/最低价10.97/6.03元 近3个月日均成交额72.46百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《泰胜风能（300129.SZ）-出货量环比大幅提升，两海业务未来可期》——2023-10-28 《泰胜风能（300129.SZ）-盈利能力显著提升，“两海”布局迎来拐点》——2023-04-29 《泰胜风能（300129.SZ）-风电塔筒/管桩国际领先企业，两海业务有望迎来拐点》——2023-03-05 泰胜风能（300129.SZ） 陆塔出口高速增长，国内海风有望逐步复苏 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 上半年业绩实现同比增长，盈利能力有所提升。上半年公司实现营收16.56亿元， 同比-0.84%；归母净利润1.3亿元，同比+9.45%；扣非净利润1.2亿元，同比 +18.39%。上半年公司毛利率19.97%，同比+0.98pct；净利率7.8%，同比+0.83pct。上半年汇兑收益对净利润的影响相比去年同期增加0.18亿元，信用减值损失对净 利润的负面影响相比去年减少0.24亿元。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 二季度业绩同环比大幅增长，海外业务占比提升拉高毛利率。二季度公司实现营收9.99亿，同比+15.49%，环比+52.02%；归母净利润0.75亿，同比+170.07%， 环比+37.03%；扣非净利润0.69亿元，同比+150.43%，环比+33.31%。二季度毛利率19.87%，同比+3.8pct，环比-0.25pct，净利率7.36%，同比+4.23pct，环比 -1.24pct。 图7：公司国内外收入情况（单位：百万元，）图8：公司国内外毛利率情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 陆塔出口保持快速增长，毛利率显著高于内销。上半年公司陆上风电装备（含混凝土塔筒）业务发展态势良好，在手业务订单较为充足，陆上风电装备业务实现收入14.98亿元，同比增长17.20%；其中内销收入6.09亿元，同比-3%，外销收入8.89亿元，同比+37%，出口收入占比达59%。上半年受国内陆风需求平淡、钢塔需求萎缩都因素影响，陆上钢塔行业整体承压；公司陆塔出口保持快速增长，陆塔出口龙头地位稳固。 上半年国内海风交付承压，下半年有望有所好转。上半年公司海上风电与海工装备收入1.11亿元，同比-65.51%，毛利率3.26%，同比-8.14pct.。上半年国内海风开工、交付节奏不及预期，行业整体承压，公司收入大幅下滑，毛利率受产能利用率较低影响明显下降。 前瞻布局混塔市场，推动蓝岛产能技改满足“两海”需求。2023年以来公司进入混塔市场，并于河北、广西、内蒙古等地布局了生产基地，混塔最大年产能可达520套。为满足“两海”市场新需求，泰胜蓝岛基地已在规划实施技术改造，预计年内完成技改；同时，公司在德国设立了欧洲销售中心，以把握一线市场机会、拓展国外新产品订单，同时更积极及时响应海外客户需求。 投资建议：下调盈利预测，维持“优大于市”评级。考虑到上半年国内风电行业需求情况和公司海工扩产进度，下调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润4.36/6.30/7.57亿元（24-25年原预测值为6.91/9.91亿元），当前股价对应PE分别为14/10/8倍，维持“优大于市”评级。 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值 EPS PE ROE 投资评级 亿元23A 24E 25E 23A 24E 25E （23A） 300129.SZ 泰胜风能 6.7 630.31 0.47 0.67 21.4 14.4 9.9 6.8 优大于市 002531.SZ 天顺风能 7.08 1270.44 0.71 1.02 16.1 10.0 6.9 8.9 - 002487.SZ 大金重工 20.17 1290.67 0.94 1.37 30.1 21.5 14.7 6.1 - 301155.SZ 海力风电 39.89 87-0.41 1.95 3.32 -97.3 20.5 12.0 -1.6 - 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：可比公司均采用Wind一致预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 1273 850 800 800 800 营业收入 3127 4813 5116 6423 7570 应收款项 2106 2730 2102 2640 3111 营业成本 2552 3943 4134 5176 6110 存货净额 1803 1778 2243 2816 3318 营业税金及附加 13 20 26 32 38 其他流动资产 370 499 413 518 489 销售费用 19 32 33 39 45 流动资产合计 5756 5982 5616 6840 7795 管理费用 134 192 189 193 212 固定资产 833 1112 1150 1183 1212 研发费用 157 213 220 225 250 无形资产及其他 209 248 252 255 259 财务费用 (13) 51 0 26 38 投资性房地产 374 524 409 450 530 投资收益 (0) 6 0 0 0 长期股权投资 0 2 2 2 2 资产减值及公允价值变动 (48) (99) (30) (30) (30) 资产总计 7172 7869 7429 8731 9798 其他收入 83 69 10 10 10 短期借款及交易性金融负债 154 115 1093 1501 1617 营业利润 298 340 494 713 857 应付款项 2170 2592 667 837 990 营业外净收支 (0) (5) 0 0 0 其他流动负债 200 151 150 186 220 利润总额 298 335 494 713 857 流动负债合计 2807 3061 2165 2846 3205 所得税费用 27 41 59 86 103 长期借款及应付债券 0 149 229 309 389 少数股东损益 (5) 2 (2) (3) (3) 其他长期负债 306 321 321 321 321 归属于母公司净利润 275 292 436 630 757 长期负债合计 306 470 550 630 710 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 3113 3531 2715 3476 3915 净利润 275 292 436 630 757 少数股东权益 19 39 37 34 30 资产减值准备 (28) (86) (10) (10) (10) 股东权益 4039 4300 4678 5221 5852 折旧摊销 83 98 79 83 88 负债和股东权益总计 7172 7869 7429 8731 9798 公允价值变动损失 0 0 0 0 0 财务费用 (13) 51 0 26 38 关键财务