深耕多肽二十余载，产能与订单有望进入加速爬坡阶段

21% 15% 9% 3% -3% -9% -15% -21% -27% -33% 买入|首次覆盖 圣诺生物(688117) 证券研究报告：医药生物|公司深度报告 2024年8月30日 个股表现 股票投资评级 深耕多肽二十余载，产能与订单有望进入加速爬坡阶段 深耕多肽领域二十余载，产业链布局完善 圣诺生物 医药生物 公司是国内多肽类药物领先企业，主业包括药学研究和定制生产服务，自主研发、生产和销售多肽类仿制药原料药和制剂产品，在多肽行业国内外高景气度的背景下，公司自身多肽产业链一体化优势有望持续获益。公司原料药备案数量较多，制剂板块有望通过集采放量药学服务与定制化生产也有助于公司持续参与国内多肽创新药前沿项目的研发和生产，获得项目增量。同时，公司新产能即将逐步释放突破业务增长瓶颈。 2023-082023-112024-012024-042024-062024-08 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）29.04 总股本/流通股本（亿股）1.12/1.12 总市值/流通市值（亿元）33/33 52周内最高/最低价32.68/17.70 资产负债率(%)33.1% 市盈率46.10 第一大股东四川赛诺投资有限公司 分析师:蔡明子 SAC登记编号:S1340523110001 Email:caimingzi@cnpsec.com 大品种不断涌现，肽类药物行业高景气 公司基本情况 伴随司美格鲁肽、替尔泊肽等众多新型重磅肽类药物的出现，肽类药物应用范围逐渐拓宽，肽类药物市场空间有望进一步扩大。预计于2025年，肽类药物市场将增长至960亿美元，2020年至2025年的 复合增长率为8.8%，预计到2030年，该市场规模将达到1419亿美元，2025年至2030年复合增长率为8.1%，行业维持稳健增长。我国肽类药物虽起步较晚，但增长强劲，预计全球市场占比有望于2030年达到23%，较2020年的14%显著提升。圣诺生物作为国内多肽领域的领先一体化企业，公司原料药产品备案数量名列前茅，以卡贝缩宫素为代表的制剂产品国内市占率领先。 海内外需求持续受益，产能释放在即，股权激励彰显信心 公司原料药境外销售增长显著，2024年上半年同比增长97.51% 研究所 2024年上半年公司制剂业务实现收入9456万元，同比增长48.27%， 注射用生长抑素、注射用阿托西班于2023年6月集采中标后有所放量。 伴随着下游需求持续提升，公司加速产能释放，“年产395千克 多肽原料药生产线项目”预计将于2024年年底进入试生产阶段，“多肽创新药CDMO、原料药产业化项目”预计将于2025年投产，该项目中原料药产能有望从目前404kg/a提升至850kg/a。 2023年6月，公司发布2023年《限制性股票激励计划》，根据我们测算，以公司公告的2022年、2023年EBITDA值和营业收入为出发点，若要达到累计值增长率触发值目标，公司2024年、2025年EBITDA或营业收入有望达到20%以上的较高双位数增长，有力彰显了公司对未来发展的坚定信心。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司2024-2026年收入端分别为5.96亿元、7.99亿元和9.99亿元，收入同比增速分别为36.94%、34.07%和25.06%，归母净利润预计2024-2026年分别为1.06亿元、1.50亿元和1.82亿元，归母净利润同比增速分别为50.95%，41.57%和21.19%。当前股价对应PE分别为30.63、21.64、17.85倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 研发不及预期风险、订单波动风险、行业竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 435 596 799 999 增长率(%) 9.93 36.94 34.07 25.06 EBITDA（百万元） 117 148 200 241 归属母公司净利润（百万元） 70 106 150 182 增长率(%) 9.08 50.95 41.57 21.19 EPS(元/股) 0.63 0.95 1.34 1.63 市盈率（P/E） 46.24 30.63 21.64 17.85 市净率（P/B） 3.70 3.40 3.07 2.75 EV/EBITDA 27.45 22.48 16.83 14.36 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 目录 1公司深耕于多肽领域二十余年，基本面扎实6 1.1股权结构稳定，业务广泛布局6 1.2高管团队具备丰富的药物研发或管理经验7 1.3公司是国内多肽类药物领军企业8 1.4股权激励彰显发展信心10 2多肽类药物行业迎来蓬勃发展，中国将是全球增速最快地区之一12 2.1多肽大小介于小分子化药和大分子蛋白质药物之间，是一种特殊的“蛋白质”12 2.2化学合成法和基因重组法是多肽的主要制备方法，环肽是下一个研发前沿13 2.3肽类药物增长迅速，市场空间广阔15 2.4多肽类药物应用前景广阔，目前已有多款重磅多肽类药物上市17 2.5多肽类药物产业链涵盖从原料供应、药品生产到市场销售等多个环节18 2.6全球多肽CDMO市场预计将持续增长19 3公司多肽产业链布局完善、壁垒高，有望进入产能与订单加速爬坡期20 3.1优势一：公司具有多项自主研发核心技术20 3.2优势二：多肽创新药药学研究与定制生产服务持续兑现，业务粘性不断增长23 3.3优势三：原料药业务稳步增长，备案数量名列前茅24 3.4优势四：立足原料药优势布局制剂产品，有望持续放量27 3.5优势五：在研品种丰富，研发进度稳步推进29 3.6产能建设有序推进，产能瓶颈制约即将得到解决30 4盈利预测与投资建议32 5风险提示32 图表目录 图表1：公司成立至今已有20年历史6 图表2：公司股权结构稳定，业务布局广泛（预计2024年8月公告赛诺投资与川发纾困基金转让协议权益变动后）7 图表3：公司高管团队稳定，具备丰富的管理经验7 图表4：公司主要产品和服务涵盖药品研发的多个环节8 图表5：公司收入（百万元）保持稳步增长9 图表6：公司归母净利润（百万元）保持稳步增长9 图表7：制剂与原料药贡献公司主要收入9 图表8：制剂与受托加工服务毛利率较高9 图表9：公司境外收入增长显著10 图表10：公司境外收入占比不断提升10 图表11：公司国内毛利率处于行业较高水平10 图表12：公司国外销售毛利率稳中有升10 图表13：公司2023年股权激励计划彰显发展信心11 图表14：根据股权激励计划触发值预计2024-2025年营收增长较快11 图表15：根据股权激励计划目标值预计2024-2025年营收增长较快11 图表16：多肽具有广阔应用前景12 图表17：多肽药物与大分子抗体和小分子化学药物有所不同12 图表18：化学合成法和生物合成法是主要多肽生产方法13 图表19：进入临床的多肽药物氨基酸平均长逐渐增加13 图表20：2010年后30%进入临床的肽类药物会进行偶联14 图表21：多种偶联方式延长药物代谢半衰期14 图表22：环肽具有不同的环化位点14 图表23：环肽具有不同结构类型14 图表24：肽类药物增长迅速（单位：亿美元）15 图表25：2020年美国占全球肽类药物市场份额一半以上15 图表26：预计2030年中国肽类药物全球市占率有所提高15 图表27：我国多肽药物治疗领域分布16 图表28：全球多肽药物治疗领域分布16 图表29：中国多肽原料药市场增长迅速（单位：亿元人民币）16 图表30：肽类药物发展历经百年变迁17 图表31：司美格鲁肽、替尔泊肽等重磅多肽类药物增长迅速18 图表32：多肽类药物产业链涉及方方面面18 图表33：全球多肽CDMO市场保持快速增长19 图表34：中国多肽CDMO市场保持快速增长19 图表35：巴亨公司在全球肽类CDMO市场中市占率第一20 图表36：公司具有多项自主研发核心技术21 图表37：公司核心技术具备特色21 图表38：公司专利储备丰富22 图表39：多肽药学研究服务和多肽类产品定制生产服务持续兑现收入23 图表40：公司多项多肽创新药研发服务项目24 图表41：公司原料药业务增长迅速25 图表42：公司原料药产品26 图表43：在全球销量前30的多肽药物品种中公司美国FDA多肽原料药DMF激活备案数量排名靠前.27 图表44：公司多肽国内原料药登记备案排名靠前27 图表45：公司制剂业务整体规模保持稳定增长27 图表46：公司制剂产品品种丰富28 图表47：公司集采主要中选品种29 图表48：公司多项多肽创新药研发项目29 图表49：公司主要在建工程项目30 图表50：公司现有产能不能满足订单需求31 图表51：多肽创新药CDMO、原料药产业化项目扩产后公司产能规模有望进一步扩大31 图表52：公司估值与同类公司相比具备性价比32 1公司深耕于多肽领域二十余年，基本面扎实 自2001年成立以来，圣诺生物一直专注于多肽领域的研究与开发。公司掌握多项多肽合成与修饰的关键技术，具备高效先进的多肽药物研发工艺和大规模生产能力。公司拥有“四川省多肽药物工程技术开发中心”，包括利拉鲁泰、利那洛肽在内的多款产品已经获得美国DMF备案，彰显了公司在多肽药物研发领域的领先地位。2021年，公司在上海证券交易所科创板成功上市，现已成为多肽行业的领军企业。 图表1：公司成立至今已有20年历史 资料来源：Wind、公司公告、公司官网、公司招股书、大邑县人民政府网站、元生创投、上证路演、上证e互动、中邮证券研究所 1.1股权结构稳定，业务广泛布局 公司实际控制人为文永均和马兰文夫妇，以直接持股和通过四川赛诺投资有限公司、成都圣诺企业管理中心两家公司间接持股，预计与川发纾困基金股份转让达成后，合计持有公司33.87%的股权。2024年8月，公司公告赛诺投资与川发纾困基金签署了《股份转让协议》，拟将其持有的7,840,000股公司无限售流通股（占公司总股本的7%）通过协议转让方式以每股21.5120元的价格转让给川发纾困基金，转让总价约为1.69亿元，转让成功后，川发纾困基金将成为公司第三大股东，持股比例为7.27%。 公司子公司业务涵盖多肽原料药和制剂的研发、生产和销售、多肽CDMO业务、技术转让和咨询、多肽化妆品原料及化妆品研发与生产、公司产品的进出口业务等，实现了多肽行业的产业链延伸。 图表2：公司股权结构稳定，业务布局广泛（预计2024年8月公告赛诺投资与川发纾困基金转让协议权益变动后） 资料来源：iFinD、企查查、公司公告、中邮证券研究所 1.2高管团队具备丰富的药物研发或管理经验 公司首席科学家、董事长文永均先生是国内最早研究多肽药物领域的专家之一，曾主持开发了国内第一个获批的多肽药物胸腺五肽，以及国内首个销售超20亿元的多肽药物胸腺法新。文永均先生先后获得第十届、第十二届国际多肽会议“多肽应用杰出贡献奖”、第二届全国多肽药物研发及规模化生产前沿技术交流会“杰出人才奖”。 公司核心团队成员均具有15年以上多肽合成领域研究和实践经验，曾获得四川省高层次人才引进顶尖创新创业团队称号。公司高管团队对行业的发展趋势和市场需求有较强的把握能力，具备丰富的药物研发或管理经验，为公司的稳定持续健康发展奠定了基础。 图表3：公司高管团队稳定，具备丰富的管理经验 姓名 职务 简介 文永均 董事长、总经理、核心技术人员 曾任海南中和药物研究所所长、成都地奥制药集团有限公司研究所合成一室主任。历任圣诺有限董事长、总经理。现任四川赛诺投资有限公司监事、成都圣诺企业管理中心（有限合伙）执行事务合伙人。 王晓莉 董事、副总经理 曾任成都地奥制药集团有限公司研究所主研人员。历任圣诺有限监事、董事、副总经理，凯捷多肽副总经理、总经理，圣诺进出口总经理。 卢昌亮 副总经理 曾任海口商务化工有限公司研发技术员、海南贝尔特高科技有限公司技术