【策略快评】2024年中报业绩点评：业绩持续寻底

下修全A及全A（非金融）2024年归母净利润增速预测至中性-1.2%、-4.1%当下经济对于业绩的拖累，已经从此前价格层面导致毛利率出现收缩，进一步扩大到量的层面对整体的营收造成拖累。这一视角下，当下对于企业业绩的回升，可能仍然需要保持足够的耐心。①营收端，我们调整2024年全A（非金融）营收增速预测至0.4%。②毛利率方面，我们预计2024年全A（非金融）毛利率小幅回升至17.8%。③费用端，我们预计24年整体费用率小幅抬升。 ④综合测算之下，预测2024年全A/全A非金融归母净利润同比悲观-8.1%/-12.6%、中性-1.2%/-4.1%、乐观5.8%/4.6%。 预计下半年全A/全A（非金融）归母净利润单季同比小幅回暖 上市公司营收同比增速与名义GDP高度相关，根据华创策略盈利预测框架，2005年以来全A（非金融）营收同比与GDP+（CPI+PPI）/2同比拟合效果最优（R Square 0.72），测算Q3/Q4全A（非金融）单季营收同比0.6%/1.7%，预计Q3/Q4全A归母净利润单季同比-1.0%/1.1%、全A（非金融）为-4.0%/-1.9%。 2024Q2全A/全A非金融归母净利润单季同比-2%/-6.3%，较24Q1-4.8%/-5.7%未明显改善 2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股归母净利润累计同比分别为-3.2%/-4.8%/-2.7%，剔除金融后为-5.9%/-5.7%/-3.8%；单季度来看，2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股归母净利润单季同比增速分别为-2%/-4.8%/-1.8%，剔除金融后为-6.3%/-5.7%/9.2%。整体来看，对于基本面的恢复可能依然需要足够的耐心等待。 2024Q2 ROE（ TTM ）为8%，负债率抬升，周转率下降 ①2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股ROE（ TTM ，整体法，下同）为8%/8%/8.5%，剔除金融后为7.4%7.5%/7.9%；全年来看，我们预计A股全年ROE可能维持8%左右。②杜邦拆解ROE，净利率企稳，负债率抬升，周转率下降。24Q2全A净利率（ TTM ）较24Q1持平。2024Q2/2024Q1/2023Q4为7.8%/7.8%/7.8%； 全A资产周转率小幅下降，2024Q2/2024Q1/2023Q4为0.171/0.173/0.183次； 全A资产负债率抬升，2024Q2/2024Q1/2023Q4为83.4%/83.2%/83.1%。 24Q2成长盈利增速小幅领先价值，农林牧渔、石化单季盈利贡献最大 ①宽基指数来看，成长盈利增速小幅回升，价值仍处负增区间。创业板指24Q2归母净利润累计同比6.7%，较24Q1 5.8%小幅回升；24Q2上证50归母净利润累计同比-1%，较24Q1-3.9%同样小幅回升，创业板指-上证50盈利增速差由9.7 pct收窄至7.8 pct，成长风格盈利增速优势仍在。②大小盘盈利增速分化小幅收窄。沪深300 24Q2归母净利润累计同比-2.2%，较24年Q1-4.1%小幅回升；国证2000 24Q2归母净利润累计同比-10.2%，较24年Q1-14.8%同样小幅回升，沪深300-国证2000盈利增速差由10.7 pct小幅收窄至7.9 pct。③24Q2过半行业盈利负增长，农林牧渔、石油石化盈利贡献最大。24Q2共15个申万一级行业归母净利润单季同比正增，从申万一级行业指数来看，农林牧渔（245%）、社会服务（134%）、电子（42%）、有色金属（27%）、汽车（26%）居前。拆解来看，农林牧渔、石油石化贡献最大，农林牧渔2.1 pct、石油石化1.3 pct、有色金属1.1 pct、汽车1 pct、电子1 pct。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。 核心结论： 1、自上而下，下修全A及全A（非金融）2024年归母净利润增速预测至中性-1.2%、-4.1%。 2、预计下半年全A/全A（非金融）归母净利润单季同比小幅回暖，预计Q3/Q4全A归母净利润单季同比-1.0%/1.1%、全A（非金融）为-4.0%/-1.9%。 3、2024Q2全A/全A非金融归母净利润单季同比-2%/-6.3%，较24Q1-4.8%/-5.7%未明显改善。 4、2024Q2 ROE（ TTM ）为8%，剔除金融后为7.4%，杜邦拆解ROE，净利率企稳，负债率抬升，周转率下降。 5、宽基指数来看，成长盈利增速小幅回升，价值仍处负增区间；大小盘盈利增速分化小幅收窄。 6、24Q2过半行业盈利负增长，农林牧渔、石油石化盈利贡献最大，电力设备、房地产拖累明显。 一、下修全A及全A（非金融）全年归母净利润增速预测至-1.2%、-4.1% 自上而下，下修全A及全A（非金融）2024年归母净利润增速预测至中性-1.2%、-4.1%。 截至8月31日，A股上市公司中报基本披露完毕。二季度GDP平减指数有所回升，对应毛利率以及价格因素对于业绩的拖累有所减弱；但另一方面二季度实际GDP同比增速4.7%，低于市场预期，显示量的层面对于业绩的拖累有所增强，导致单季度营收同比增速出现较大回落。这意味着经济对于业绩的拖累，已经从此前价格层面导致毛利率出现收缩，进一步扩大到量的层面对整体的营收造成拖累。这一视角下，当下对于企业业绩的回升，可能仍然需要保持足够的耐心。沿用我们此前自上而下预测框架：中性假设下，营收端，我们调整2024年全A（非金融）营收增速预测至0.4%；毛利率方面，我们预计2024年全A（非金融）毛利率小幅回升至17.8%。费用端，去年以来制造业产能相对过剩叠加竞争激烈导致营销投入增加，同时收入放缓之下管理等刚性费用难以下降，我们预计24年整体费用率小幅抬升。综合测算之下，预测2024年全A/全A（非金融）归母净利润同比悲观-8.1%/-12.6%、中性-1.2%/-4.1%、乐观5.8%/4.6%。 图表1自上而下测算预计24年全A/全A（非金融）归母净利润同比增速至中性-1.2%/-4.1% 预计下半年全A/全A（非金融）归母净利润单季同比小幅回暖。上市公司营收同比增速与名义GDP高度相关，根据华创策略盈利预测框架，2005年以来全A（非金融）营收同比与GDP+（CPI+PPI）/2同比拟合效果最优（R Square 0.72），测算Q3/Q4全A（非金融）单季营收同比0.6%/1.7%，预计Q3/Q4全A归母净利润单季同比-1.0%/1.1%、全A（非金融）为-4.0%/-1.9%。当下对于企业业绩的回升，可能仍然需要保持足够的耐心。 价格和量的层面，随着下半年稳增长政策的逐步落地，预计需求端和生产端有望企稳回升，预计全A（非金融）营收将呈现小幅回升态势，带动企业业绩小幅回暖。此外，上市公司倾向于Q4集中计提资产减值损失，24Q4归母净利润预测值已基于前三年资产减值损失均值进行调整，但不同年份资产减值损失计提波动较大、同时Q4归母净利润规模相对偏低，因而预测准确性可能相对偏低，但预计对全年盈利预测影响不大。 图表2 GDP+(CPI+PPI)/2与上市公司营收同比走势较为一致 图表3预计24年下半年全A（非金融）归母净利润单季同比小幅回暖 二、全A业绩，2024Q2仍处负增区间 2024Q2全A/全A非金融归母净利润单季同比-2%/-6.3%，较24Q1-4.8%/-5.7%未明显改善。2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股归母净利润累计同比分别为-3.2%/-4.8%/-2.7%，2005年以来均值为11.6%；剔除金融后为-5.9%/-5.7%/-3.8%，2005年以来均值11.3%。 单季度表现来看，全A2024Q2归母净利润同比增速小幅回升，全A非金融持续下行，2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股归母净利润单季同比增速分别为-2%/-4.8%/-1.8%，2005年以来均值为21.1%；剔除金融后为-6.3%/-5.7%/9.2%，2005年以来均值为34.6%。整体来看，对于基本面的恢复可能依然需要足够的耐心等待。我们下修2024年全A/全A（非金融）归母净利润增速预测至中性-1.2%/-4.1%，详见上文。 图表4 24年上半年全A归母净利润累计增速-3.2% 图表5 24Q2工业企业与全A业绩分化小幅收敛 按利润表拆分归母净利润，营收增速下行是当前A股盈利不及预期的主要拖累项。（1）24Q2全A营业收入单季同比增速-1.2%， 较24Q1 0.2%回落。全部A股2024Q2/2024Q1/2023Q4营业收入累计同比增速-0.5%/0.2%/1.5%，2005年以来均值12.8%； 剔除金融后-0.6%/0.6%/1.7%，2005年以来均值12.8%。从单季同比增速看，2024Q2较2024Q1回落，全部A股2024Q2/2024Q1/2023Q4营业收入单季同比增速-1.2%/0.2%/-0.3%，全A非金融-1.7%/0.6%/-0.1%。（2）毛利率视角，24Q2单季毛利率较24Q1回升，主因二季度价格因素有所回升。2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股累计毛利率为17.9%/17.7%/17.7%，2005年以来均值为18.8%；剔除金融后为17.8%/17.7%/17.7%，2005年以来均值为18.7%。 单季度来看 ，2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股毛利率18%/17.7%/18%，全A非金融18%/17.7%/18%。（3）从三项费用来看，24Q2单季三费费率较24Q1小幅回落，各项费用均有所下降。2024Q2/2024Q1/2023Q4累计销售费用率为3.2%/3.3%/3.2%，累计管理费用率为5.6%/5.7%/5.9%，累计财务费用率为0.9%/1%/0.9%。 单季度来看，2024Q2/2024Q1/2023Q4单季销售费用率为3.2%/3.3%/3.5%，单季管理费用率为5.5%/5.7%/6.7%，单季财务费用率为0.9%/1%/0.9%。 图表6 24Q2全部A股毛利率小幅回升 图表7 24Q2累计三费费率较Q1回落，仍高于23Q2 2024Q2ROE（ TTM ）为8%，较Q1持平。2024Q2/2024Q1/2023Q4全部A股ROE（ TTM ，整体法，下同）为8%/8%/8.5%，2005年以来均值11.2%。剔除金融后为7.4%7.5%/7.9%，2005年以来均值9.4%。单季度来看，全部A股2024Q2/2024Q1/2023Q4单季度ROE（摊薄）为2.2%/2.2%/1.3%，2005年以来均值2.8%；剔除金融后为2.1%/1.9%/1%，2005年以来均值2.3%。全年来看，我们预计A股全年ROE可能维持8%左右。 杜邦拆解ROE，净利率企稳，负债率抬升，周转率下降。根据杜邦公式拆解ROE：（1）24Q2全部A股净利率（ TTM ）较24Q1持平。2024Q2/2024Q1/2023Q4为7.8%/7.8%/7.8%，处2005年以来26%分位，剔除金融后为4.9%/5%/5%，处2005年以来43%分位。（2）全部A股资产周转率小幅下降，2024Q2/2024Q1/2023Q4为0.171/0.173/0.183次，2005年以来均值0.232次；剔除金融后为0.632/0.641/0.664次，2005年以来均值0.735次。（3）全部A股资产负债率抬升。全部A股2024Q2/2024Q1/2023Q4资产负债率为83.4%/83.2%/83.1%，2005年以来均值83.2%；剔除金融后为58.1%/57.4%/57.8%，2005年以来均值为58.6%。 图表8 24Q2全部A股ROE较Q1持平 图表9 24Q2全部A股资产负债率抬升，周转率下降 三、24Q2成长盈利增速小幅领先价值，农林牧渔、