证券研究报告行业周报：关注1500亿特别国债对消费的拉动效果

关注1500亿特别国债对消费的拉动效果 商业贸易 评级：中性 日期：2024.09.03 证券研究报告|行业周报 报告要点 消费宏观前瞻：需密切关注特别国债消费品以旧换新的实施效果 分析师何晓敏 登记编码：S0950523110001：（021）61392631 ：hexiaomin@wkzq.com.cn 今年以来，国务院于3月印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行 动方案》开启了全年消费政策的口子，其中7月26日印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》更是从特别国债中划出1500亿左右资金支持地方自主实施消费品以旧换新。如果按照对消费品20%的补贴来计算，那么预计能够拉动7500亿左右的市场销售额，根据星图检测数据现实今年618各平台销量为7428亿，基本意味着可以再造一个618购物节。 我们认为，对消费的预判需要更加密切的关注1500亿特别国债资金对消费的拉动。2024年《政府工作报告》中提出，从今年开始拟连续几年发行超长 期特别国债，如果今年的1500亿能够带来积极效果，那么明年进一步加码就有了实施的方向。 促服务消费高质量发展意见发布，供需助推服务消费“升级” 国务院于8月3日印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》。《意见》提出6方面20项重点任务，此为继2023年7月发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》后，再次强调了服务消费的重要性，提出通过扩大餐饮、文旅、文娱体育和健康服务消费，促进消费信心和潜力释放，此“意见”为延续配套细则，《意见》支撑服务性消费长期稳步发展。我们认为，结合国内服务 性消费增速快于商品消费增速的现状，供需将持续共同推动服务消费稳步发展。 7月社零同比增长2.7%，今年暑期消费“熄火” 总体来看，7月社零同比增速2.7%，较上月抬升0.7个百分点，弱于市场预测的3.03%。其中，商品零售额为33354亿元，同比增长2.7%，餐饮收入 为4403亿元，增长3.0%，除汽车外的消费品零售总额为3.4万亿元，同比增长3.6%。2024年1-7月社零总额27.4万亿元，同比增长3.5%，其中除汽车外消费品零售额24.7万亿元，同比增长4.0%，限额以上消费品零售额10.5万亿元，同比增2.7%。 若将6月数据偏弱的原因归结于6.18购物节前置5月，用5-6月算数平均2.85%做对比，那么7月数据则环比小幅回落0.15个百分点。从数据观察，预计出现在7月的“暑假消费”似乎并没有预期中的那么火热，整体需求依然处在缓慢复苏的通道中，其中增速中枢维持在2.75附近，距离拉动宏观经济向全年目标靠拢还有一定的距离。 行业表现2024/9/2 0% -7% -14% -22% -29% -36% 2023/92023/122024/32024/6 商业贸易上证综指 资料来源：Wind，聚源 相关研究 《消费数据点评：政策加码，义乌进出口景气度持续》(2024/5/29) 风险提示：1.宏观经济波动：经济增速放缓、居民可支配收入增长不及预期导致整体消费需求增长势头下滑的风险；2.行业竞争加剧风险：旅游行业竞争性众多、短期市场总量难以出现较大增长，为争夺市场份额加大营销投入抑或出现价格战。 内容目录 一、月度消费宏观面总结3 二、本月行业观点4 社零数据：整体不及预期，乡村消费复苏加快4 免税业：海南免税销售额降幅走阔出入境门店销售较佳6 三、行业新闻7 四、公司公告9 商贸零售板块9 社会服务板块9 五、行业表现10 六、风险提示13 图表目录 图表1：社会零售总额及同比增速4 图表2：线上消费品零售额及同比增速5 图表3：线下消费品零售额及同比增速5 图表4：社会零售餐饮零售额及同比增速5 图表5：社会零售商品零售额及同比增速5 图表6：部分品类限额以上商品零售额当月同比增速6 图表7：免税购物金额7 图表8：离岛免税购物人次7 图表9：人均消费金额及增速7 图表10：本月(7.1-7.31)商贸零售及社会服务申万行业指数涨跌幅10 图表11：本月(7.1-7.31)申万行业指数涨跌幅11 图表12：商贸零售及社会服务板块近三年涨跌幅对比11 图表13：本月(7.1-7.31)商贸零售板块申万行业指数涨跌幅11 图表14：商贸零售板块近三年涨跌幅对比12 图表15：本月(7.1-7.31)申万行业指数涨跌幅12 图表16：社会服务板块近三年涨跌幅对比12 一、月度消费宏观面总结 总体来看，7月社零同比增速2.7%，较上月抬升0.7个百分点，弱于市场预测的3.03%。市场将6月数据偏弱的原因归结于6.18购物节前置5月，如果用5-6月算数平均2.85%做对比，那么7月数据则环比小幅回落0.15个百分点。从数据观察，预计出现在7月的“暑假消费”似乎并没有预期中的那么火热，整体需求依然处在缓慢复苏的通道中，其中增速中枢维持在2.75附近，距离拉动宏观经济向全年目标靠拢还有一定的距离。 自去年三季度以来，有效需求不足持续困扰宏观经济增长，全年增速目标对短期经济刺激的依赖程度有所增加。在财富效应的影响下，居民消费习惯出现变化，首先是在耐用品方面体 现出了降低风险偏好、降杠杆的行为。以7月数据为例，乘用车销量同比增速回落5.06%，环比大幅回落9.98%。这说明以降价、降低购入门槛的方式没有对汽车消费带来拉动效果。此外，房地产下滑幅度进一步扩大，70城新建商品住宅价格指数同比回落5.3%，二手住宅同比大幅回落8.2%。意味着居民财富水平还在下降，按照人民银行公布的《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》中显示的中国城镇居民家庭户均总资产317.9万元，家庭资产以实物资产为主，住房占比近七成，房贷是家庭负债的主要构成，占家庭总负债的75.9%数据来看，如果价格进一步下滑，将打破以家庭为单位的资产负债表平衡。 商品消费与资产价格的偏弱虽然不存在直接关系，但会互相传导，影响居民的支出习惯，这是经济运行的结果而非原因。要打破这种价格-需求的逆循环就要求政策在劳动收入、财富回报率以及相对价格的购买力上同步发力。 今年以来，国务院于3月印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》开启了全年消费政策的口子，其中7月26日印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》更是从特别国债中划出1500亿左右资金支持地方自主实施消费品以旧换新。如果按照对消费品20%的补贴来计算，我们测算能够拉动7500亿左右的市场销售额， 根据星图检测数据显示今年618各平台销量为7428亿，基本意味着可以再造一个618购物 节。 我们认为，需要更加密切的关注1500亿特别国债资金对消费的拉动。2024年《政府工作报告》中提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，如果今年的1500亿能够带来积极效果，那么明年进一步加码就有了实施的方向。 长期经济增长无法持续依赖政策刺激，财政扩表需要生产效率的提升作为支撑。在短期刺激政策持续出台的同时要更加关注深化改革，抓住经济企稳复苏的窗口期，跟随二十届三中全会提出的改革思路推进中国式现代化，争取趁早打造能够拉动经济的新质生产力，拉动宏观经济脱离对短期稳定政策的依靠。 在微观层面，可以观察到企业商业模式正在出现积极转型，主动适应变化中的商业周期。消费升级逐步迈向商品物美价廉与服务持续提升的阶段。 二、本月行业观点 社零数据：整体不及预期，乡村消费复苏加快 7月社零同比增速2.7%，较上月抬升0.7个百分点，弱于市场预测的3.03%。据国家统计局公布，24年7月社会消费品零售总额37757亿元，同比增长2.7%，其中，商品零售额为33354亿元，同比增长2.7%，餐饮收入为4403亿元，增长3.0%，除汽车外的消费品零售总额为3.4万亿元，同比增长3.6%。2024年1-7月社零总额27.4万亿元，同比增长3.5%， 其中除汽车外消费品零售额24.7万亿元，同比增长4.0%，限额以上消费品零售额10.5万亿元，同比增2.7%。1—7月累计，城镇消费品零售额同比增长3.4%，而乡村消费品零售额同比增长4.5%，乡村消费增速持续领先于城镇，反映出县域及乡村消费市场的活力和潜力。 图表1：社会零售总额及同比增速 资料来源：国家统计局，五矿证券研究所 分渠道看： 2024年7月，实物商品网上零售额达到10497亿元人民币，同比增长8.1%，增速较上月提升了9.5个百分点。随着618大促活动的需求前置效应的消退，线上社会消费品零售增速实现了环比回升。7月份线上零售的渗透率增至27.8%，相较于去年同期的26.4%有所提高。 1-7月，全国网上零售额累计达到83784亿元人民币，同比增长9.5%。在社会消费品零售总额中，实物商品网上零售额所占比重为25.6%，其中吃类、穿类、用类商品的网上零售额同比+19.7%/+6.3%/+7.5%。 2024年1-7月，线下零售业态呈现明显的分化趋势。百货店和品牌专卖店的零售额同比分别下降了3.8%和1.6%，传统零售业正面临市场压力。与此同时，便利店、专业店、超市的零售额同比分别增长了5.2%、4.5%、2.0%，因此在某些零售业态中，线下消费市场正逐渐复苏，或与消费者对即时和特定专业商品需求的增加有关。 图表2：线上消费品零售额及同比增速图表3：线下消费品零售额及同比增速 14.4% 12.9% 9.4% 9.6% 7.6% 8.1% 6.1% 6.8% 5.0% 4.6%4.9% -1.4% 9.3% 7.2% 7.4% 5.9% 6.1% 5.1% 5.1% 3.6% 3.2% 1.2% -1.0% 216%7 214% 212%6 110%5 18% 4 16% 14%3 12%2 00% 0-2%1 0-4%0 11.1% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 线上消费品零售额（万亿元）YOY 线下消费品零售额(万亿元）YOY 资料来源：国家统计局,五矿证券研究所资料来源：国家统计局,五矿证券研究所 分消费类型看： 7月份餐饮收入达到4403亿元，同比增长3.0%；商品零售方面，7月份商品零售额为33354亿元，同比增长2.7%，增速均低于预期。服务零售额方面，1-7月份服务零售额同比增长7.2%，高于同期商品零售额4.1个百分点。 图表4：社会零售餐饮零售额及同比增速图表5：社会零售商品零售额及同比增速 30.0% 25.8% 15.8% 17.1% 12.4%13.8% 12.0% 6.9% 4.4%5.0%5.4% 3.0% 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 35 30 25 20 15 10 5% 0% 餐饮收入（万亿元）YOY 8.0% 6.5% 4.6% 4.8%4.6% 3.7%3.6% 2.7% 2.7% 2.0% 1.5% 1.0% 89% 78% 67% 56% 5% 4 4% 33% 22% 11% 00% 商品零售额（万亿元）商品零售额YOY 资料来源：国家统计局,五矿证券研究所资料来源：国家统计局,五矿证券研究所 必选消费品需求稳健，展现出强劲韧性：粮油食品、饮料、中西药品和日用品类等必选消费品类保持稳定增长，分别为+9.9%/+6.1%/+5.8%/+2.1%，烟酒类略有下滑，同比-0.1%。 可选消费品整体表现疲软，部分升级品类增长亮眼：高频可选消费中，化妆品、纺织服装的同比分别-6.1%/-5.2%；低频可选消费中，家电、家具和装潢建材等地产链相关消费品表现不佳，同比分别-2.4%/-1.1%/-2.2%，金银珠宝类同比-10.4%。得益于市场需求的增长，居民外出旅行和相关体育活动增多，部分升级消费品类表现亮眼，通讯器材类、体育娱乐用品表现突出，7月份同比+12.7%/10.7%。汽车消费市场仍面临挑战，同比-4.9%，连续四个月出现负增长。 因此，对比消费品类多月增速，我们认为粮油食品、体育娱乐用品、通