公司2024年中报点评报告：高长协助力业绩韧性强，持续高分红彰显投资价值

中国神华（601088.SH） 2024年09月02日 投资评级：买入（维持） 日期2024/8/30 当前股价(元)40.55 一年最高最低(元)46.02/28.20 总市值(亿元)8,056.68 流通市值(亿元)6,687.12 总股本(亿股)198.69 流通股本(亿股)164.91 近3个月换手率(%)8.23 股价走势图 中国神华沪深300 90% 60% 30% 0% -30% 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 相关研究报告 《深度系列二：煤企典范，多角度分析股息率锚与空间—公司深度报告》 -2024.8.15 《高长协致Q1业绩韧性强，稳定高分红彰显投资价值—公司2024年一季报点评报告》-2024.4.27 《煤与电量增业绩稳健，稳定高分红彰显投资价值—公司信息更新报告》 -2024.3.24 高长协助力业绩韧性强，持续高分红彰显投资价值 ——公司2024年中报点评报告 张绪成（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 高长协助力业绩韧性强，持续高分红彰显投资价值。维持“买入”评级 公司发布2024年中报，2024H1公司实现营业收入1680.8亿元，同比-0.8%；实现 归母净利润295.0亿元，同比-11.3%，实现扣非归母净利润294.8亿元，同比-10.6%；单Q2看，实现营业收入804.3亿元，环比-8.2%，实现归母净利润136.2亿元，环比-14.3%，实现扣非归母净利润130.2亿元，环比-20.9%。我们维持盈利预测不变，预计2024-2026年归母净利润分别为580.8/602.4/612.9亿元，同比 -2.7%/+3.7%/+1.7%；EPS为2.92/3.03/3.08元，对应当前股价PE为13.9/13.4/13.1 倍。公司高盈利有望持续，持续高分红凸显长期投资价值。维持“买入”评级。 H1市场煤价下行拖累吨煤售价，Q2电力业务量价承压 煤炭业务量升价减：2024H1，实现商品煤产量163.2百万吨，同比+1.6%，煤炭 销售量229.7百万吨，同比+5.4%，其中自产煤销量162.8百万吨，同比+2.2%； 实现综合均价566元/吨，同比-5.8%，自产煤售价533元/吨，同比-4.9%，主因 市场煤价下滑；自产煤吨煤生产成本为191.7元/吨，同比+2.0%，自产煤吨煤销 售成本308.6元/吨，同比+3.3%；自产煤吨煤毛利224.0元/吨，同比-14.2%，毛利率下滑4.6pct至42.1%。单Q2看，实现商品煤产量81.9百万吨，环比+0.7%，煤炭销售量112.6百万吨，环比-3.8%，其中自产煤销量82.5百万吨，环比+2.7%； 实现煤炭综合均价559元/吨，环比-2.5%，自产煤售价532元/吨，环比-0.2%； 自产煤吨煤生产成本192.8元/吨，环比+1.1%，自产煤吨煤销售成本320元/吨，环比+7.8%；自产煤吨煤毛利211.9元/吨，环比-10.3%，毛利率下滑4.5pct至39.8%。电力业务量价承压：2024H1，公司发电装机容量继续提升188兆瓦至 44822兆瓦，发/售电量分别为1040.4/978.9亿千瓦时，同比+3.8%/+3.9%，电力板块毛利74.2亿元，同比-4.6%，毛利率下降0.8pct至16.0%；单Q2看，发/售电量分别为486.9/457.3亿千瓦时，环比-12.0%/-12.3%，电力板块毛利30.1亿元，环比-26.1%，毛利率下降2.9pct至14.0%，毛利率下滑主因售电价格下降。 一体化运营及高比例长协维持稳定盈利，规模仍有提升空间 煤炭产能有望再度扩张：2023年6月公司公告现金收购控股股东国家能源集团 下属煤矿产能1070万吨/年（截至2022年底）及在建产能1000万吨/年，公司规模有望再度提升。此外公司新街台格庙矿区新街一井、二井已取得采矿许可证。保德煤矿产能由500万吨/年提高至800万吨/年核增申请获得国家矿山安全监察 局批复，李家壕、胜利一号露天矿等煤矿产能核增申请工作有序推进。盈利稳定性强，高比例分红有望持续：公司充分受益于煤炭高景气，下游拓展发电业务能够有效熨平煤价波动，叠加公司煤炭业务长协比例高，有望维持稳定盈利水平。 2023年公司分红率为75.2%，对应2024年预计盈利及当前收盘价的股息率为 5.4%，投资价值仍十分显著。2022年9月公司公告，2022-2024年每年现金分配利润不低于当年实现的归母净利润的60%，2020-2023年公司分红率分别为91.8%、100.4%、72.8%和75.2%，始终高于承诺值。在央企市值管理考核要求背景下，我们认为公司既具有持续性高比例分红的意愿，也具备稳定盈利的能力，长期投资价值显著。 风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升。 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 344,533 343,074 341,966 352,463 354,672 YOY(%) 2.6 -0.4 -0.3 3.1 0.6 归母净利润(百万元) 69,648 59,694 58,078 60,243 61,289 YOY(%) 39.1 -14.3 -2.7 3.7 1.7 毛利率(%) 39.0 35.9 35.0 34.7 34.7 净利率(%) 20.2 17.4 17.0 17.1 17.3 ROE(%) 17.8 14.5 13.5 13.4 13.0 EPS(摊薄/元) 3.51 3.00 2.92 3.03 3.08 P/E(倍) 11.6 13.5 13.9 13.4 13.1 P/B(倍) 2.0 2.0 1.9 1.9 1.8 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 211050 198951 221774 243723 261155 营业收入 344533 343074 341966 352463 354672 现金 170503 149986 181834 193393 220694 营业成本 210059 219922 222272 230135 231471 应收票据及应收账款 12100 19858 10011 20421 9928 营业税金及附加 19972 18385 19074 19274 19589 其他应收款 2377 2731 2129 2997 2102 营业费用 410 425 415 432 433 预付账款 6809 5999 7620 5964 7929 管理费用 9930 9812 9818 10100 10173 存货 12096 12846 12833 13509 13109 研发费用 3722 3007 2997 3089 3109 其他流动资产 7165 7531 7348 7439 7394 财务费用 877 501 -1092 -1901 -2735 非流动资产 410793 431180 420867 420652 413705 资产减值损失 -3372 -3691 3679 3792 3816 长期投资 49650 55571 61000 67537 73902 其他收益 603 423 513 513 513 固定资产 248381 256933 242510 236190 222084 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 52589 61630 64183 67404 71724 投资净收益 2420 3815 1689 1832 2142 其他非流动资产 60173 57046 53175 49522 45996 资产处置收益 261 83 172 128 150 资产总计 621843 630131 642641 664375 674860 营业利润 98138 91367 86892 89720 91327 流动负债 98404 91585 92284 97535 91581 营业外收入 443 912 678 795 736 短期借款 5216 2927 4072 3499 3785 营业外支出 2334 5103 5103 5103 5103 应付票据及应付账款 38972 38901 39589 41768 40010 利润总额 96247 87176 82466 85412 86960 其他流动负债 54216 49757 48623 52267 47786 所得税 14551 17578 14548 15068 15341 非流动负债 64120 60176 48973 42897 34061 净利润 81696 69598 67918 70344 71620 长期借款 41891 32608 24075 16663 8495 少数股东损益 12048 9904 9841 10101 10331 其他非流动负债 22229 27568 24899 26233 25566 归属母公司净利润 69648 59694 58078 60243 61289 负债合计 162524 151761 141257 140431 125642 EBITDA 116770 109647 100178 102981 104527 少数股东权益 65419 69678 79519 89620 99950 EPS(元) 3.51 3.00 2.92 3.03 3.08 股本 19869 19869 19869 19869 19869 资本公积 68014 68182 68182 68182 68182 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 290940 299924 317593 335458 353868 成长能力 归属母公司股东权益 393900 408692 421866 434324 449268 营业收入(%) 2.6 -0.4 -0.3 3.1 0.6 负债和股东权益 621843 630131 642641 664375 674860 营业利润(%) 25.8 -6.9 -4.9 3.3 1.8 归属于母公司净利润(%) 39.1 -14.3 -2.7 3.7 1.7 获利能力毛利率(%) 39.0 35.9 35.0 34.7 34.7 净利率(%) 20.2 17.4 17.0 17.1 17.3 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) 17.8 14.5 13.5 13.4 13.0 经营活动现金流 109734 89687 95827 84053 93324 ROIC(%) 17.5 14.5 13.8 14.0 13.9 净利润 81696 69598 67918 70344 71620 偿债能力 折旧摊销 22557 24641 21466 22214 23063 资产负债率(%) 26.1 24.1 22.0 21.1 18.6 财务费用 877 501 -1092 -1901 -2735 净负债比率(%) -23.1 -19.1 -26.9 -29.1 -34.4 投资损失 -2420 -3815 -1689 -1832 -2142 流动比率 2.1 2.2 2.4 2.5 2.9 营运资金变动 -1012 -11690 8953 -4859 3334 速动比率 1.9 1.9 2.1 2.2 2.5 其他经营现金流 8036 10452 271 86 185 营运能力 投资活动现金流 -56585 -36974 -9437 -1