疫苗&兽药利润下降，业绩承压

证券研究报告：农林牧渔|公司点评报告 2024年9月2日 股票投资评级 中牧股份(600195) 买入|维持 疫苗&兽药利润下降，业绩承压 1% -4% -9% -14% -19% -24% -29% -34% -39% -44% -49% 中牧股份农林牧渔 事件： 个股表现 公司发布2024年中报，实现营业收入24.79亿元，同比下降1.15%，归母净利润6280万元，同比下降76.65%。产品价格下降，主营利润率降低，公司业绩承压。同时去年同期公司减持金达威推高投资收益，使公司本期基数较高、同比下降较大。 点评： 疫苗&兽药收入增、利润减，贸易&饲料收入降。1）疫苗：上半年实现收入4.88亿元，同比增长1.72%；毛利率41.57%，较23年下降 2023-092023-112024-012024-042024-062024-08 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）6.13 总股本/流通股本（亿股）10.21/10.21 总市值/流通市值（亿元）63/63 52周内最高/最低价12.14/5.92 资产负债率(%)26.9% 市盈率15.53 中国牧工商集团有限公 第一大股东 司 分析师:王琦 SAC登记编号:S1340522100001 Email:wangqi2022@cnpsec.com 4.54个百分点。公司政采产品依旧保持领先位势，市场化产品在集团 公司基本情况 客户的销售收入持续增长。2）化药：上半年实现收入6.35亿元，同比增长8.34%；毛利率为18.32%，较23年全年下降3.14个百分点。化药业务受市场需求下降及大宗商品价格波动影响，导致产品价格持续下降。3）饲料：上半年实现收入4.34亿元，同比下降8.23%，毛利率21.88%,较23年全年下降1.66个百分点。随着下游养殖业行情 的好转，预计饲料业务亦将有所改善。4）贸易：上半年实现收入9.12 亿元，同比下降4.83%，毛利率为2.26%。 费用率有所上升。1）上半年公司三费率合计13.13%，同比提高 研究所 0.99个百分点，其中销售费用率提高0.76个百分点至6.94%；2）持续加大研发投入：上半年公司研发投入占销售收入的33.19%，较去年上半年提高了4.15个百分点。从人畜共患病、宠物等赛道布局新品继续加快重大动物疫病及主要流行疫病疫苗的开发，推进重大单品的量产和利用度，保证主要产品科技含量不断提升。 盈利预测及投资评级 公司为“药、料、苗”集成服务供应商，随着下半年下游养殖业的好转，公司业绩有所修复；但因市场竞争激烈、产品降价超预期，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.29元 0.39元和0.51元，多品类共进，静待周期好转，维持“买入”评级 风险提示：需求恢复不及预期风险，政策波动风险 盈利预测和财务指标（股价时间为：2024年8月30日收盘价） 项目\年度2023A2024E2025E2026E 营业收入（百万元） 5,406 5,542 6,172 6,881 增长率(%) -8.24 2.50 11.37 11.49 EBITDA（百万元） 515 644 790 907 归属母公司净利润（百万元） 403 292 402 518 增长率(%) -26.73 -27.57 37.53 29.05 EPS(元/股) 0.39 0.29 0.39 0.51 市盈率（P/E） 15.53 21.44 15.59 12.08 市净率（P/B） 1.13 1.08 1.01 0.93 EV/EBITDA 23.25 9.25 7.32 5.72 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 5406 5542 6172 6881 营业收入 -8.2% 2.5% 11.4% 11.5% 营业成本 4338 4474 4910 5410 营业利润 -35.3% -18.6% 38.1% 30.3% 税金及附加 34 33 37 41 归属于母公司净利润 -26.7% -27.6% 37.5% 29.0% 销售费用 362 349 383 420 获利能力 管理费用 323 310 339 365 毛利率 19.8% 19.3% 20.4% 21.4% 研发费用 123 122 136 151 净利率 7.5% 5.3% 6.5% 7.5% 财务费用 12 0 0 0 ROE 7.3% 5.0% 6.5% 7.7% 资产减值损失 -25 -5 -5 -5 ROIC 2.3% 3.5% 4.6% 5.7% 营业利润 403 328 452 589偿债能力 营业外收入 6 7 7 0 资产负债率 26.9% 26.6% 26.1% 25.6% 营业外支出 2 2 2 0 流动比率 2.66 2.67 2.72 2.98 利润总额 406 332 457 589 营运能力 所得税 59 40 55 71 应收账款周转率 6.33 6.48 7.24 7.75 净利润 347 292 402 518 存货周转率 5.01 5.15 5.47 5.46 归母净利润 403 292 402 518 总资产周转率 0.64 0.61 0.65 0.68 每股收益（元） 0.39 0.29 0.39 0.51 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.39 0.29 0.39 0.51 货币资金 1493 1723 1893 2484 每股净资产 5.41 5.70 6.09 6.60 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1091 1062 1063 1109 PE 15.53 21.44 15.59 12.08 预付款项 58 67 59 54 PB 1.13 1.08 1.01 0.93 存货 1094 1056 1200 1323 流动资产合计 3820 3986 4303 5064现金流量表 固定资产 2984 3190 3406 3276 净利润 347 292 402 518 在建工程 330 360 330 360 折旧和摊销 300 312 333 318 无形资产 689 699 679 659 营运资本变动 -144 80 -61 -49 非流动资产合计 5126 5329 5490 5367 其他 -130 -65 -71 -76 资产总计 8946 9316 9793 10431 经营活动现金流净额 372 619 603 710 短期借款 446 496 496 496 资本开支 -638 -549 -488 -195 应付票据及应付账款 417 385 423 466 其他 116 100 66 76 其他流动负债 575 612 660 737 投资活动现金流净额 -522 -449 -422 -119 流动负债合计 1438 1494 1579 1699 股权融资 0 -1 0 0 其他 967 984 974 974 债务融资 985 58 -10 0 非流动负债合计 967 984 974 974 其他 -225 6 0 0 负债合计 2406 2478 2553 2673 筹资活动现金流净额 759 63 -10 0 股本 1021 1021 1021 1021 现金及现金等价物净增加额 612 236 170 591 资本公积金 555 554 554 554 未分配利润 3487 3731 4072 4513 少数股东权益 1020 1020 1021 1021 其他 458 512 572 650 所有者权益合计 6541 6838 7240 7758 负债和所有者权益总计 8946 9316 9793 10431 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本50.6亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括：证券经纪；证券自营；证券投资咨询；证券资产管理；融资融券；证券投资基金销售；证券承销与保荐；代理销售金融产品；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问。此外，公司还具有：证券经纪人业务资格；企业债券主承销资格；沪港通；深港通；利率互换；投资管理人受托管理保险资金；全国银行间同业拆借；作为主办券商在全国中小企业股份转让系统从事经纪、做市、推荐业务资格等业务资格。 公司目前已经在北京、陕西、