付费渗透率达4.2%，经调整利润同比增长80%

证券研究报告|2024年09月02日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 总收入同比增长29%，经调整利润同比增长80%。2024H1，美图实现总收入 16.2亿元，同比+29%，影像产品收入增长强劲带动。24年H1公司毛利润10.5亿元，同比+40%，毛利率65%，同比+5pct。毛利率提升主要系高毛利的影像与设计产品业务和广告业务占比提升。24年H1公司总体费用同比+46%，公司持续对AI投入，其中研发费用同比+45%。2024H1，公司经调整归母利润 2.7亿元，同比提升80%，经调整归母利润率17%，同比提升5pct。 业绩会表示，美图的定位是AI应用公司，因此大模型的研发投入都会围绕提升产品力，更好地服务用户需求。公司不会为了竞争大模型能力而无止境地投入。1）销售费用控制优秀，2024H1为2.1亿元，同比减少7.5%，但在推广方面同比增长13%。2）研发费用与投资节奏相关：根据业绩会，上半年 4.31亿的研发费用中，有5,900万元是用于大模型的算力投入。公司修炼基础模型能力：23年在做图像模型，24年在做视频模型。公司业绩会表示从明年开始，应该不会再看到基于当前模型的投入有大幅度的增长。公司会灵活地选择自研、采购、开源方式获取模型能力。 付费渗透率提升驱动影像设计产品收入高速增长。24H1，美图影像设计产品收入9.31亿元，同比+55%。2024H1美图MAU2.58亿，同比+4%。VIP付费会员达到1081万，同比+50%，付费渗透率为4.2%，同比+1.3pct。测算ARRPU为187元，同比基本持平。生产力场景拓展进度良好，截至24H1，美图设计室订阅用户数达约96万（23年底约87万），产品收入同比增长逾约152%。海外方向：主要精力投入在两个大区域——亚洲、欧美。美图所有的影像与设计产品在全球的市场占有率13%左右，发展空间较大。 广告业务收入同比增长18%，美业解决方案业务收入同比减少6%。24H1广告收入4.1亿元，同比+18%。程序化广告业务收入同比增长45%；由于上半年产品的全球化进展顺利，海外广告收入同比增长129%。24H1美业解决方案收入2.7亿元，同比-6%。根据财报，鉴于过去一年这个业务的表现情况，公司未来对这个业务的收入增幅预期会更谨慎。 投资建议：公司成本费用控制优秀。考虑到成本费用控制优秀，上调盈利预期，预计24-26年经调整归母净利润为5.6/7.9/9.7亿元（上调7%/0%/0%），维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济波动；下游需求不及预期；AI伦理风险等。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,085 2,696 3,433 4,226 5,113 (+/-%) 25.2% 29.3% 27.3% 23.1% 21.0% 净利润(百万元)-调整后 111 368 557 792 967 (+/-%) 29.9% 233.2% 51.4% 42.0% 22.1% 每股收益（元） 0.02 0.08 0.08 0.15 0.21 EBITMargin -1.8% 13.9% 12.0% 18.6% 22.3% 净资产收益率（ROE） 2.5% 9.2% 8.0% 13.1% 15.8% 市盈率（PE） 88.7 26.6 17.6 12.4 10.1 EV/EBITDA 313.0 28.4 25.3 15.3 11.1 市销率（PS） 0.05 0.04 0.03 0.02 0.02 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 互联网·互联网Ⅱ 证券分析师：张伦可证券分析师：陈淑媛0755-81982651021-60375431 zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnS0980521120004S0980524030003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值4.50-4.80港元 收盘价2.37港元 总市值/流通市值10748/10748百万港元 52周最高价/最低价4.14/2.13港元 近3个月日均成交额88.43百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《美图公司（01357.HK）-23年底付费渗透率达3.7%，生产力场景拓展良好》——2024-03-18 《美图公司（01357.HK）-美图收购设计师互动平台站酷，构建AI生态及护城河》——2024-02-07 《美图公司（01357.HK）-公司战略明晰，关注AI对付费渗透率的推动》——2023-12-18 美图公司（01357.HK） 付费渗透率达4.2%，经调整利润同比增长80% 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 业绩概览：总收入同比增长29%，经调整利润同比增长80% 总收入同比+29%，经调整归母利润2.7亿元。2024H1，美图实现总收入16.2亿元，同比+29%，影像产品收入增长强劲带动。2024H1，影像与设计产品业务/广告业务 /美业解决方案业务收入同比增长55%/18%/-6%，占收入比57%/25%/17%。 24年H1公司毛利润10.5亿元，同比+40%，毛利率65%，同比+5pct。毛利率提升主要系高毛利的影像与设计产品业务和广告业务占比提升。24年H1公司总体费用同比+46%，公司持续对AI投入，其中研发费用同比+45%。2024H1，公司经调整归母利润2.7亿元，同比提升80%，经调整归母利润率17%，同比提升5pct。 业绩会表示，美图的定位是AI应用公司，因此大模型的研发投入都会围绕提升产品力，更好地服务用户需求。公司不会为了竞争大模型能力而无止境地投入。1）销售费用控制优秀，2024H1为2.1亿元，同比减少7.5%，但在推广方面同比增长13%。2）研发费用与投资节奏相关：根据业绩会，上半年4.31亿的研发费用中，有5,900万元是用于大模型的算力投入。公司修炼基础模型能力：23年在做图像模型，24年在做视频模型。公司业绩会表示从明年开始，应该不会再看到基于当前模型的投入有大幅度的增长。公司会灵活地选择自研、采购、开源方式获取模型能力。 图1：美图收入及增速（百万元、%）图2：美图毛利润及毛利率（百万元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：美图各项期间费用率（%）图4：美图调整后净利润及利润率（百万元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 商业化：付费渗透率达4.2%，同比增长1.3pct 付费渗透率提升驱动影像设计产品收入高速增长。24H1，美图影像设计产品收入 9.31亿元，同比+55%。从运营数据来看，公司月活用户数平稳发展，付费渗透率不断提升。2024H1美图MAU2.58亿，同比+4%。VIP付费会员达到1081万，同比 +50%，付费渗透率为4.2%，同比+1.3pct。测算ARRPU为187元，同基本持平。生产力场景拓展进度良好。截至2024年6月，聚焦“电商设计AI工作流”的美图设计室，订阅用户数达约96万（23年底约87万），今年上半年的产品收入同比增长逾约152%。 海外方向：主要精力投入在两个大区域——亚洲、欧美。根据业绩会，美图所有的影像与设计产品在全球的市场占有率只有13%左右。海外发展空间较大。 图5：美图影像与设计产品业务收入及增速（百万元、%）图6：美图付费渗透率-期末（%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 广告业务收入同比增长18%。24H1广告收入4.1亿元，同比+18%。根据公司财报，从广告形式上看，程序化广告业务收入同比增长45%；由于上半年产品的全球化进展顺利，全球的广告收入（不含中国内地）同比增长129%。 美业解决方案业务收入同比减少6%。24年H1美业解决方案收入2.7亿元，同比 -6%。根据财报，鉴于过去一年这个业务的表现情况，公司未来对这个业务的收入增幅预期会更谨慎。不过由于本身属于非战略核心业务，加上毛利率很低，所以即使未来增长缓慢，也不会对集团淨利润有太大影响。 图7：美图广告业务收入及增速（百万元、%）图8：美图美业解决方案业务收入及增速（百万元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议 公司AI垂直领域拓展顺利，需继续观察付费渗透率提升趋势。公司成本费用控制优秀。考虑到成本费用控制优秀，上调盈利预期，预计24-26年经调整归母净利润为5.6/7.9/9.7亿元（上调7%/0%/0%），维持“优于大市”评级。 风险提示 经营风险 第一，宏观经济波动。宏观经济波动，产业变革及新技术的落地节奏将受到影响。 第二，下游需求不及预期。若下游数字化需求不及预期，相关的数字化投入增长或慢于预期，致使行业增长不及预期。 第三，行业竞争激烈的风险。目前公司聚焦于图像视频编辑类产品，尽管渗透率不断提升，但是随着相关互联网企业不断加大投入进入AI+影像领域，公司可能面临行业竞争加剧的风险。 第四，产品发展不及预期。公司发布多款新产品，可能存在产品上线时间延后、功能体验不及预期。公司未来营销、市场拓展方面的表现可能不佳。 法律风险 AI伦理风险。目前国内对于AI技术的立法较为空白，未来随着法律的进一步完善，AI可能会生产违反道德、常规、法律等内容，从而给公司带来损失。 技术风险 核心技术水平升级不及预期的风险。AIGC相关产业技术壁垒较高，核心技术难以突破，影响整体进度。 ） ） 陈淑媛财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 947 641 1468 1615 1776营业收入 2085 2696 3433 4226 5113 应收款项 1016 1287 1475 1635 1780营业成本 898 1040 1248 1450 1687 存货净额 26 54 58 61 64营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 55 93 515 634 767销售费用 391 403 481 465 562 流动资产合计 2456 2769 4210 4777 5387管理费用 834 878 1291 1523 1721 固定资产 441 464 467 469 472财务费用 0 0 0 0 0 无形资产及其他 688 851 1166 1521 1920投资收益 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值 投资性房地产 15 30 30 30 30变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 1369 1617 1617 1667 1717其他收入 (454) 42 0 0 0 资产总计短期借款及交易性金融负债 500410 576715 75261037 85001098 9562营业利润 919营业外净收支 (492) 667 417 21 4130 7880 11420 应付款项 247 213 231 243 255利润总额 175 438 413 788 1142 其他流动负债 812 1036 1324 1515 1759所得税费用 156 72 68 129 187 流动负债合计 1069 1264 2593 2856 2932少数股东损益 (75) (12) (12) (12) (12) 长期借款及应付债券 0 135 135 135 135归属于母公司净利润 94 378 357 671 967 其他长期负债 226 254 339 392 422 长期负债合计 226 389 474 526 556现金流量表（百万元 20