2024年半年报业绩点评：外销延续高增，盈利能力持续改善

2024年9月2日 公司研究 外销延续高增，盈利能力持续改善 ——石头科技（688169.SH）2024年半年报业绩点评 增持（维持） 当前价：226.40元 作者分析师：洪吉然 执业证书编号：S0930521070002021-52523793 hongjiran@ebscn.com 联系人：周方正 021-52523855 zhoufangzheng@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)1.84 总市值(亿元)：417.62 一年最低/最高(元)：183.74/330.24近3月换手率：57.15% 股价相对走势 59% 40% 22% 3% -16% 08/2312/2303/2406/24 石头科技沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 9.24 -19.02 20.67 绝对 6.38 -26.47 8.27 资料来源：Wind 相关研报外销延续高增长，盈利能力持续提升——石头科技（688169.SH）2024年一季报业绩点评（2024-05-06） 国内外营收增速亮眼，盈利能力大幅提升— —石头科技（688169.SH）2023年年报点评 （2024-03-29） 业绩增长超预期，经营趋势持续向好——石头科技（688169.SH）2023年中报点评 （2023-09-06） 要点 事件： 公司发布2024年半年报。2024H1实现营业收入44亿元（YoY+31%），归母净利润/扣非归母净利润11.2/8.6亿元（同比+52%/+30%）；24Q2公司实现营业收入26亿元（YoY+16%），归母净利润/扣非归母净利润7.2/5.2亿元（同比+35%/+4%） 点评： 内销平稳增长，海外延续高增。24H1公司收入同比+31%，得益于海外产品结构升级+各地区渠道拓展&新地区市场开拓，估计海外收入同比增速高于国内。分区域看1）国内：根据奥维云网，24H1公司线上渠道零售额/量同比+10%/+8%，均价3795 元（同比+2%）；24H1公司线下渠道零售额/量（同比+221%/+207%），均价为4517元（同比+5%），线下增长迅猛得益于公司前期的市场开拓+渠道的长期投入此外，公司陆续推出G20S系列、V20系列、P10S系列扫地机；2）国外：根据业绩会交流会，24Q2北美同比增长+50%、欧洲延续较高增速。 费用端控制良好，净利率稳中提升。24H1/24Q2公司毛利率53.8%/51.9%（同比 +2.7/+0.2pct），海外业务增速更快拉动公司上半年毛利率整体上行（24H1国内/海外毛利率分别为48.8%/58.5%）。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为20.0%/3.1%/9.3%/-2.3%（同比+0.1/-0.2/+0.8/+0.2pct）；24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为19.5%/3.3%/8.3%/-3.4%（同比+0.1/+0.6/+1.4/-0.6pct），销售费用率保持平稳、研发费用率增长主因公司加大产品布局；24H1/24Q2净利率25.4%/28.0%（同比+3.5/+3.9pct），盈利能力改善明显。现金流方面，24H1经营现金流净额10.3亿元（去年同期10.2亿元），现金流状况稳健；资产负债表方面 24H1存货周转天数92天（去年同期79天）、应收账款周转天数13天（去年同期 12天），存货周转率因发货节奏有所放缓。 盈利预测、估值与评级：公司为智能扫地机器人领域的头部企业，公司研发实力强劲，产品力领先+推新迭代快速支撑盈利能力长期上行，维持公司2024-26年归母净利润预测为25.1/29.7/35.0亿元，现价对应PE为17、14、12倍。伴随着消费复苏需求回暖，业绩有望实现持续增长，维持“增持”评级。 风险提示：原材料明显涨价，市场竞争加剧，海运通路不畅。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6,629 8,654 11,004 13,131 15,471 营业收入增长率 13.56% 30.55% 27.16% 19.33% 17.82% 归母净利润（百万元） 1,183 2,051 2,514 2,974 3,497 归母净利润增长率 -15.62% 73.32% 22.56% 18.28% 17.59% EPS（元） 12.63 15.60 13.63 16.12 18.96 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.38% 18.02% 18.93% 18.58% 18.21% P/E 18 15 17 14 12 P/B 2.2 2.6 3.1 2.6 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-30；公司2022年末、2023年末、最新总股本分别为93.69、131.48 184.46百万股 图1：公司单季度营收及同比图2：公司单季度归母净利润及同比 35 100% 8.0 200% 30 80% 7.0 150% 2560% 2040% 1520% 100% 5-20% 0-40% 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 100% 50% 0% -50% -100% 单季度营业收入（亿元）同比增速（右） 单季度归母净利润（亿元）同比增速（右） 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：公司单季度费用率图4：公司单季度毛利率及净利率 30% 25% 70% 60% 20% 50% 15% 40% 10% 30% 5% 20% 0% 10% -5% 0% 销售费用率管理费用率 财务费用率研发费用率 毛利率净利率 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 6,629 8,654 11,004 13,131 15,471 营业成本 3,363 3,883 4,952 5,935 7,008 折旧和摊销 93 110 138 142 147 税金及附加 33 75 77 92 108 销售费用 1,318 1,817 2,256 2,718 3,218 管理费用 141 211 253 341 402 研发费用 489 619 715 854 1,006 财务费用 -106 -139 7 -11 -39 投资收益 33 62 50 50 50 营业利润 1,344 2,317 2,878 3,382 3,970 利润总额 1,349 2,320 2,873 3,379 3,973 所得税 166 269 359 405 477 净利润 1,183 2,051 2,514 2,974 3,497 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,183 2,051 2,514 2,974 3,497 EPS(元) 12.63 15.60 13.63 16.12 18.96 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,120 2,186 2,682 2,841 3,322 净利润 1,183 2,051 2,514 2,974 3,497 折旧摊销 93 110 138 142 147 净营运资金增加 835 33 510 635 699 其他 -991 -8 -480 -910 -1,020 投资活动产生现金流 -505 -2,348 -777 -658 -673 净资本支出 -255 -247 -55 -60 -65 长期投资变化 21 20 0 0 0 其他资产变化 -271 -2,121 -722 -598 -608 融资活动现金流 -202 199 -597 -291 -259 股本变化 27 38 53 0 0 债务净变化 9 9 25 -51 0 无息负债变化 -48 1,711 -1,052 229 251 净现金流 433 48 1,308 1,892 2,391 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 10,833 14,377 15,249 18,150 21,600 货币资金 1,804 893 2,201 4,093 6,484 交易性金融资产 3,795 5,024 5,527 6,080 6,687 应收账款 328 275 324 386 455 应收票据 0 0 110 131 155 其他应收款（合计） 61 693 220 263 309 存货 694 928 970 1,167 1,382 其他流动资产 84 214 332 438 555 流动资产合计 7,286 8,897 9,833 12,717 16,197 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 21 20 20 20 20 固定资产 1,315 1,286 1,190 1,081 975 在建工程 0 0 11 35 52 无形资产 7 18 22 31 44 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 1,947 3,486 3,603 3,603 3,603 非流动资产合计 3,547 5,480 5,416 5,432 5,402 总负债 1,276 2,995 1,969 2,147 2,398 短期借款 0 0 51 0 0 应付账款 699 1,499 743 890 1,051 应付票据 3 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 48 618 618 618 618 流动负债合计 1,204 2,879 1,950 2,128 2,379 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 2 4 4 4 4 非流动负债合计 72 116 19 19 19 股东权益 9,557 11,382 13,280 16,002 19,202 股本 94 131 184 184 184 公积金 5,143 5,228 5,201 5,201 5,201 未分配利润 4,376 6,169 8,041 10,763 13,962 归属母公司权益 9,556 11,381 13,279 16,001 19,201 少数股东权益 1 1 1 1 1 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 19.89% 21.00% 20.50% 20.70% 20.80% 管理费用率 2.13% 2.44% 2.30% 2.60% 2.60% 财务费用率 -1.60% -1.60% 0.06% -0.08% -0.25% 研发费用率 7.37% 7.15% 6.50% 6.50% 6.50% 所得税率 12% 12% 13% 12% 12% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 1.27 4.68 1.36 1.61 1.90 每股经营现金流 11.96 16.63 14.54 15.40 18.01 每股净资产 102.00 86.56 71.99 86.75 104.09 每股销售收入 70.75 65.82 59.66 71.19 83.87 主要指标盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 49.3% 55.1% 55.0% 54.8% 54.7% EBITDA率 22.7% 28.1% 27.4% 26.4% 26.1% EBIT率 21.3% 26.8% 26.2% 25.3% 25.1% 税前净利润率 20.4% 26.8% 26.1% 25.7% 25.7% 归母净利润率 17.9% 23.7% 22.8% 22.6% 22.6% ROA 10.9% 14.3% 16.5% 16.4% 16.2% ROE（