宏观大类及商品月报：等待破局 把握贵金属的确定性

·期货研究报告|宏观大类及商品月报2024-09-01 等待破局把握贵金属的确定性 研究院FICC组 研究员 蔡劭立 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 高聪 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 商品期货：关注贵金属、螺纹钢等结构性买入套保机会，其它中性；股指期货：买入套保。 核心观点 ■宏观 全球8月经济面临考验。领先指标来看，美国、欧洲制造业PMI延续回落，且美国库存分项被动抬升；新兴国家中，泰国制造业维持火热，中国筑底企稳。美国经济仍具韧性，美国7月非农不及预期但总体失业率仍处于历史低位，且在美国财政持续偏强 的支持下，经济硬着陆的概率不高。中美补库趋势延续，7月被动补库迹象并未进一步验证，总量补库趋势延续，且国内25个省市8月总量新增专项债近8000亿，创年内新高。 ■中观 8月延续分化。关注汽车、运输设备、橡塑、电子等行业仍具有韧性。8月中国制造业PMI分行业来看，电气机械、计算机、造纸、专用设备等行业仍具韧性；6月上游累库，下游去库的被动补库迹象并未在7月延续；对应传统有色和部分化工需求。 ■微观 等待降息靴子落地。在非衰退的降息周期下，整体商品仍将表现较强，叠加全球补库趋势延续，降息靴子落地后有色板块仍有望趋势走升；螺纹钢则关注产量大幅下降后，实物工作量回升以及超预期去库等短期反弹信号。 关注贵金属的机会，地缘风险上升叠加美国降息周期即将开启，贵金属仍有望表现相对偏强。 ■风险：地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储宽松不及预期（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 量价观察：商品走势分化4 海外宏观展望5 全球制造业面临挑战5 美国经济面临挑战5 欧洲经济底部震荡6 国内宏观展望8 经济结构分化8 大类配置逻辑一、降息周期已来8 关注美联储降息预期的配置机会10 大类配置逻辑二、补库趋势延续11 中美库存周期有所提速11 大类配置逻辑三、美国大选14 特朗普主张15 哈里斯主张16 航运、近月合约大幅贴水现货，关注空班所致运力减少能否企稳运价17 商品、板块分化18 中观行业现状18 国别和行业结构分化延续19 贵金属20 股指、流动性宽松预期共振，股指或将迎来反弹22 9月关注事项23 图表 图1：7月全球大类资产表现（2024/07/31-2024/08/27）丨单位：%4 图2：7月国内大类资产量价观察（2024/07/31-2024/08/27）丨单位：%4 图3：全球制造业PMI热力图丨单位：%5 图4：美国经济月度热力图丨单位：%6 图5：美国7月财政支�情况丨单位：%6 图6：欧盟经济月度热力图丨单位：%7 图7：主要国家花旗经济意外指数丨单位：%7 图8：中国经济月度热力图丨单位：%8 图9：近期美联储官员发言9 图10：美国非农数据分项情况丨单位：千人10 图11：近五轮历史美联储降息期间的资产表现丨单位：%10 图12：中国工业企业产成品库存累计同比|单位：%11 图13：近6轮美国库存周期|单位：%11 图14：国内政治局会议要点丨单位：无11 图15：2024年7月中国工业企业各行业所处的库存周期位置|单位：月13 图16：2024年6月美国制造商各行业所处的库存周期位置|单位：月14 图17：2024美国大选候选人胜率走势图丨单位：无15 图18：特朗普和哈里斯的民调支持率数据（截至9月1日）丨单位：无15 图19：两党候选人政策主张梳理丨单位：无16 图20：中国8月制造业PMI环比对比|单位：%19 图21：制中国8月制造业PMI绝对值对比|单位：%19 图22：2023年主要行业商品用量以及2024年增速推演丨单位：%19 图23：有色上游价格丨单位：元/吨、美元/吨、点20 图24：有色下游开工率丨单位：%20 图25：全口径铁元素库存丨单位：万吨20 图26：全口径碳元素库存丨单位：万吨20 图27：中东冲突的历史回溯丨单位：%21 图28：传统的金价模型在今年解释力下降21 图29：全球央行净购金量丨单位：吨21 图30：9月重大事件和数据日历23 量价观察：商品走势分化 8月以来：多国利率下降，商品走势分化。8月在下图所跟踪的资产中，巴西股指、全球必需消费品指数、COMEX白银、LME镍、恒生指数、COMEX黄金领涨，日本10Y利率、创业板指、NYH汽油、HH天然气、VIX、美国10Y利率领跌。从量价的角度 看，量价齐升的品种有美国10年期国债、欧元兑美元、COMEX黄金、日元兑美元，继续走强概率较大；美元指数、CBOT大豆增量下跌，或延续跌势。 图1：7月全球大类资产表现（2024/07/31-2024/08/27）丨单位：% 权益债券外汇商品另类 10% 5% 0% -5% -10% CAC4010Y DAX30 -15% MSCIMSCI Wind LME COMEX LMECOMEX -20% 巴全恒全 BVSP 西球生球 新标全全 MSCI WindICE 500 兴普球球棉 全道德马纳英欧意法韩土法俄印全美全英球指国来指国元大国国耳国罗度球元球国 德巴离日美国西岸经元 WTICBOT 10Y 100 新美美美西元元元 美沪美比 Wind 300 元深元特 原 美澳美元大国 创日 10Y 天业本 必镍指 铜成有发全市 价金花商新工 毛区利其斯房兑非富油化人兑煤兰兑兑兑大油兑 兑币软兑利 然汽板 10Y Wind 需白数黄 长色达球场 值融品兴业 棕利斯利利交利地卢必时脂工利利民巴焦 韩英欧豆 澳日商新亚利 气油指利 NYHHHVIX 10Y 225 10Y 10Y Wind Wind 10Y 10Y 场 消银金型 市货型指 指市指 榈托易产布需 RTS 10Y 10Y 10Y 率利率利率率 油率率币西钢利元镑元 大元品西率率 率 费指场币 品数 指数 指数数数油克 50 数率率 指消料雷矿 数费亚 品尔 指数 利兰 亚元利 元率 数据来源：Wind华泰期货研究院 美元指数 持仓环比 美国10年期国债 CBOT大豆 欧元兑美元 日元兑美元 Wind煤焦钢矿 ICE棉花Wind化工 Wind油脂油料 Wind有色 VIX COMEX黄金 COMEX白价银格环比 中证500 Wind软商品 沪深300 WTI原油 Wind商品指数澳大利亚元兑美元 COMEX铜 英镑兑美元 图2：7月国内大类资产量价观察（2024/07/31-2024/08/27）丨单位：% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6% 数据来源：Wind华泰期货研究院 海外宏观展望 全球制造业面临挑战 2024年6月以来，全球制造业PMI呈现见顶回落态势。8月目前公布的制造业PMI来看，全球景气度延续调整，发达国家中，美国、欧洲均�现不同程度回落，美国8月Markit制造业PMI初值48，创八个月新低，且主要分项均�现走弱；新兴国家中，印度维持火热，但较前值有所回落，中国筑底企稳。 图3：全球制造业PMI热力图丨单位：% 指标名称 单位 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 全球 综合PMI 52.50 52.90 53.7051.00 52.4052.30 52.10 51.80 51.00 50.50 50.0048.80 50.50 全球 制造业PMI 49.7049.60 50.80 50.30 50.60 50.3052.20 50.00 49.00 49.30 49.20 美国 48.00 51.60 51.30 50.00 51.90 50.70 47.90 49.40 50.00 49.80 欧元区 45.6 45.845.8 47.3 50.40 45.7 46.1 46.5 46.6 44.4 44.2 43.1 43.4 日本 49.50 49.10 50.00 49.60 48.20 47.20 48.00 47.90 48.30 48.70 48.50 韩国 51.40 52.00 51.60 49.40 49.80 50.70 51.20 50.7 49.90 50.00 49.8049.90 新加坡 50.7 50.4 50.6 50.5 50.7 50.6 50.5 50.3 50.2 50.1 50.20 中国 49.10 49.4049.5049.50 50.40 50.80 49.1049.2049.00 49.4049.50 俄罗斯 53.60 54.90 54.4054.30 55.7059.10 54.70 52.40 54.60 53.8053.80 54.50 印度 57.90 58.10 58.30 57.50 58.80 56.90 56.5050.30 54.90 56.00 55.50 57.50 越南 54.7054.70 50.3050.30 49.90 50.40 48.90 47.30 49.6049.70 泰国 52.80 51.70 50.30 48.60 49.10 45.30 46.70 45.10 47.6047.5047.80 马来西亚 49.70 49.90 50.20 49.00 48.40 49.50 49.00 47.9047.90 46.8046.80 墨西哥 49.60 51.1051.20 51.00 52.2052.30 50.20 52.00 52.50 52.10 49.80 数据来源：Wind华泰期货研究院 美国经济面临挑战 一、经济数据中，美国二季度GDP超市场预期，年化初值环比升2.8%，7月零售销售和个人消费支�仍维持韧性；二、前瞻指标有不同程度降温，7月非农不及预期且失业率进一步抬升，8月制造业PMI中的生产、订单分项延续下跌；三、通胀温和回落， 美国7月CPI同比增长2.9%，核心CPI同比增长3.2%，均较前值有所回落，CPI温和回落。 图4：美国经济月度热力图丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 图5：美国7月财政支出情况丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 欧洲经济底部震荡 一、欧盟经济底震荡，欧盟二季度GDP同比增长0.6%，前值为0.4%。分国家来看，德国第二季度GDP收缩0.1%。相比之下，法国和西班牙增速双双超�预期，意大利也保持了增长，整体呈现服务业改善，但制造业承压的态势。二、前瞻指标来看，欧元区 8月制造业PMI略跌，服务业PMI明显回升，工业信心指数和零售信心指数止跌反弹。整体看欧元区经济基本筑底，但并未看到明显的回升驱动力。三、通胀温和回落。欧元8月CPI录得2.2%，核心CPI录得2.8%，为降息周期进一步扫平道路。 202 0.00 -8.60 -0.90 46.50 6.006.006.006.006.00 -5.90-5. 52.8053 2.60 2.80 % 商品贸易�口:同比 银行部 财政 信贷 商品贸易进口:同比 贸易 % 核心CPI:当月同比 2.20 % CPI:当月同比 通胀 51.90 53.30 % 服务业PMI -6.40 -7.40 -6.60 % 零售信心指数 消费 % 失业率（色阶相反） 就业 46.10 45.70 47.30 45.8045.80 45.60 % 制造业PMI -0.60 -1.40-1.40 -2.40