2024年中报点评：坚定渠道变革，现金流持续改善

2024年9月2日 公司研究 坚定渠道变革，现金流持续改善 ——东方雨虹（002271.SZ）2024年中报点评 要点 事件：东方雨虹发布2024年中报，24H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润152.2/9.4/8.4亿元，同比-9.7%/-29.3%/-32.7%。24H1经营性净现金流-13.3亿元，同比+26.2亿元。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润80.7/6.0/5.3亿元，同比-13.8%/-37.2%/-42.8%，经营性净现金流5.6亿元，同比+7.0亿元。公司拟每股派发0.6元（含税），对应公告日股息率6.0%。 坚定渠道变革，零售与工程稳健增长。分产品看，24H1防水卷材/涂料/砂浆粉料/工程施工实现营收60.5/47.6/21.3/12.6亿元，同比 -15.8%/-8.2%/+11.8%/-8.2%；砂粉科技集团依托公司零售渠道网点布局，继续快速增加砂粉产品覆盖范围；同时工程端依托各销区“销技供产服”一体化公司，新增6家供应基地，充分提升响应速度和服务质量。其他主营收入/其他业务收入为7.7/2.5亿元，同比-2.1%/-39.9%。分渠道看，零售/工程/直销/其他业务实现营收54.4/67.0/28.3/2.5亿元，同比+7.7%/+9.1%/-46.0%/-39.9%；其中民建集团收入49.6亿元，同比+13.2%。分区域看，境内/境外实现营收148.1/4.1亿元，同比-10.1%/+6.5%。 毛利率稳定，费用率上行拖累净利率，现金流明显改善。24H1综合毛利率29.2%，同比+0.3pcts；其中零售/工程/直销渠道毛利率为40.8%/23.3%/22.9%，同比 +0.1/+0.1/-3.2pcts。期间费用率为18.6%，同比+2.2pcts；销售/管理/财务/研发费用率为10.0%/6.0%/0.7%/1.9%，同比+1.2/+0.4/+0.2/+0.4pcts，销售费用率提升主要系广告宣传、差旅费及职工薪酬等增加。信用减值损失3.7亿元，同比+0.4亿元。最终销售净利率为6.1%，同比-1.8pcts。此外，24H1现金流显著改善，经营性净现金流-13.3亿元，同比+26.2亿元。 单Q2毛利率28.8%，同比-0.3pcts；期间费用率17.0%，同比+2.9pcts，销售 /管理/财务/研发费用率为9.4%/4.6%/1.0%/2.0%，同比 买入（维持） 当前价：10.90元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)24.36 总市值(亿元)：265.56 一年最低/最高(元)：9.96/29.72 近3月换手率：108.10% 股价相对走势 10% -9% -28% -47% -66% 08/2312/2303/2406/24 +1.7/+0.4/+0.4/+0.5pcts。最终Q2净利率7.3%，同比-2.9pcts。东方雨虹沪深300 经营仍在磨底，期待边际改善。行业下行周期，公司一是加速渠道变革，注重项 目质量，并加快拓展零售渠道；二是加快防水以外的多品类布局，提升整体经营 稳健性，目前建筑涂料零售业务在品牌塑造与市场拓展方面持续改进，新兴业务中砂浆粉料已具有一定规模，虹昇新能源亦在持续推进。伴随地产持续调整，公司作为防水行业龙头，经营仍在磨底，建议关注边际改善信号。 盈利预测、估值与评级：考虑到行业需求低迷、竞争加剧，以及公司应收账款历史包袱较重，我们下调24-26年归母净利润预测为19.05/24.35/30.03亿元（同 比-31%/-27%/-21%）。公司作为防水行业龙头，经营仍在磨底，建议关注边际改善信号，维持“买入”评级。 风险提示：非房业务推进不及预期，原材料价格上涨，行业竞争格局恶化。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 31,214 32,823 30,779 33,253 36,203 营业收入增长率 -2.26% 5.15% -6.23% 8.04% 8.87% 归母净利润（百万元） 2,121 2,273 1,905 2,435 3,003 归母净利润增长率 -49.55% 7.16% -16.20% 27.81% 23.34% EPS（元） 0.84 0.90 0.78 1.00 1.23 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.91% 8.01% 6.62% 8.13% 9.58% P/E 13 12 14 11 9 P/B 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-30，22/23/24年以后股本为25.18/25.18/24.36亿股 收益表现 %1M3M1Y 相对-12.45-18.88-48.94 绝对-15.96-26.10-60.73 资料来源：Wind 相关研报 零售延续高增，现金流显著改善——东方雨虹 （002271.SZ）2023年年报点评（2024-04-23） 东方雨虹（002271.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 31,214 32,823 30,779 33,253 36,203 总资产 50,591 51,174 50,619 53,118 56,022 营业成本 23,171 23,735 22,291 24,498 26,623 货币资金 10,539 9,120 8,310 8,978 9,775 折旧和摊销 757 866 964 1,038 1,123 交易性金融资产 607 636 636 636 636 税金及附加 253 283 265 287 312 应收账款 10,879 9,568 8,997 9,966 10,850 销售费用 2,658 2,978 2,924 3,159 2,896 应收票据 508 617 578 625 680 管理费用 1,795 1,539 1,847 1,995 1,991 其他应收款（合计） 2,144 4,076 4,231 3,352 2,986 研发费用 556 606 568 614 668 存货 1,575 2,511 2,674 2,939 3,194 财务费用 245 129 212 191 205 其他流动资产 2,210 2,644 2,338 2,635 2,871 投资收益 -12 -45 0 0 0 流动资产合计 32,346 32,579 31,209 32,687 34,654 营业利润 2,579 2,949 2,455 3,140 3,874 其他权益工具 285 256 256 256 256 利润总额 2,603 2,953 2,460 3,145 3,879 长期股权投资 200 81 81 81 81 所得税 485 666 555 710 875 固定资产 8,563 10,453 10,638 10,925 11,260 净利润 2,119 2,287 1,905 2,435 3,003 在建工程 2,049 1,370 2,077 2,608 3,006 少数股东损益 -2 14 0 0 0 无形资产 2,191 2,268 2,272 2,276 2,280 归属母公司净利润 2,121 2,273 1,905 2,435 3,003 商誉 150 345 345 345 345 EPS(元) 0.84 0.90 0.78 1.00 1.23 其他非流动资产 2,118 2,340 2,059 2,059 2,059 非流动资产合计 18,244 18,595 19,410 20,431 21,368 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 23,401 22,467 21,518 22,841 24,351 经营活动现金流 654 2,103 3,088 3,690 3,424 短期借款 6,254 4,999 3,733 3,065 3,124 净利润2,1212,2731,9052,4353,003 应付账款3,9013,4793,2673,5913,902 折旧摊销 757 866 964 1,038 1,123 应付票据 588 818 768 845 918 净营运资金增加 1,351 3,454 -559 643 1,703 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -3,576 -4,490 778 -427 -2,406 其他流动负债 343 334 334 334 334 投资活动产生现金流 -4,729 -1,818 -1,779 -2,060 -2,060 流动负债合计 21,961 19,737 17,918 18,084 18,407 净资本支出 -4,173 -1,832 -2,050 -2,050 -2,050 长期借款 544 1,709 2,709 3,709 4,709 长期投资变化 200 81 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -756 -67 271 -10 -10 其他非流动负债 647 749 619 776 963 融资活动现金流 -1,029 -1,555 -2,118 -961 -568 非流动负债合计 1,439 2,730 3,601 4,757 5,944 股本变化 -3 0 -82 0 0 股东权益 27,190 28,707 29,101 30,277 31,672 债务净变化 17 -372 -266 332 1,059 股本 2,518 2,518 2,436 2,436 2,436 无息负债变化 334 -562 -683 991 450 公积金 11,265 11,014 11,287 11,530 11,722 净现金流 -5,118 -1,264 -809 668 796 未分配利润 14,123 16,099 16,302 17,235 18,437 归属母公司权益 26,809 28,374 28,768 29,944 31,339 少数股东权益 381 333 333 333 333 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 25.8% 27.7% 27.6% 26.3% 26.5% 销售费用率 8.51% 9.07% 9.50% 9.50% 8.00% EBITDA率 13.1% 16.4% 14.0% 12.7% 14.8% 管理费用率 5.75% 4.69% 6.00% 6.00% 5.50% EBIT率 10.6% 13.6% 10.9% 9.6% 11.7% 财务费用率 0.79% 0.39% 0.69% 0.57% 0.57% 税前净利润率 8.3% 9.0% 8.0% 9.5% 10.7% 研发费用率 1.78% 1.85% 1.85% 1.85% 1.85% 归母净利润率 6.8% 6.9% 6.2% 7.3% 8.3% 所得税率 19% 23% 23% 23% 23% ROA 4.2% 4.5% 3.8% 4.6% 5.4% ROE（摊薄） 7.9% 8.0% 6.6% 8.1% 9.6% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 10.1% 10.8% 8.0% 7.3% 9.1% 每股红利 0.10 0.60 0.52 0.66 0.81 每股经营现金流 0.26