煤电一体化公司深度梳理20240829

煤电一体化公司深度梳理20240829 发言人00：00□而当前的话，煤电一体化公司的核心优势主要还是在煤价的波动趋缓之后，叠加 这一个电价的高位稳定之下的。它的整个的这样的一个业绩的稳定性和部分公司的这样子一个度电利润相对比较高，而造成了这样子的一个相对的占优。所以的话今天我们首先先有请我们长江公用的分析师思琪和我们叔叔说中长期的电价展望，电价的区域差异和推荐的煤电一体化公司。然后又会由思琪老师进行一个总结，然后我们再进行一个具体的汇报。 发言人00：39□谢谢老师你好。我在线，各位领导好，我是长江证券电力公用团队的联系首席分 析师47。我们先从整个电价的重要市场望开始聊起。实际上我们跟大家一直在讲，就是在整个电价的定义过程中的话，电价的定义其实是发生了几次扭转的。现在最新的这么一个定义的话，是要求电力回归到商品的属性里面来。这是我们一直在路演中去跟大家去讨论的一个事情。 发言人01：12□回归到商品属性里面中来看的话，首先第一个它本身应该反映的是和其他所有商品一样，至少是跟CPI的一个关联性的话。相对来说是会有从长期的角度上来讲会是一个正相关。另 外一方面的话，就是在建设新型电力系统的过程之中，尽量不管是建设新能源也好，还是建设配套的抽蓄储能，或者是特斯拉等等。这些整个电力系统的建设成本最终只有一个疏导口，就是电价。所以如果我们以一个长期的视角来看的话，实际上整个电价中枢的这么一个稳步上移，我们认为才是历史长河下正常的这么一个顺序。 发言人01：51□而大家在过去一直以来说看到的这种从17年开始的强制性的要求建立在这个周期的话。我们在今年的这些路演里面一直跟他讲，很明确的已经以2021年10月8号的这个股东会 上面宣布火箭允许上调浮动20%的这个政策为界限。过去这么一个特殊的要求减税降费的周期的话，已经是做股。所以长期来讲的话，我们认为整个电价中枢，或者说我们如果把整个煤炭以及包括电力这边看作是一个整个大的蛋糕的话。这个蛋糕应该是在处于一个做大的这么一个上升通道里面。在这个过程里面来讲的话，其实如果我们刚才谈的是一个偏长期的一个判断说这个结论。 发言人02：35□如果我们以单个年度来看的话，确实其实电价会出现一定的波动。并不是说电价 必须每年每年都必须要上涨，对吧？过去这些年其实我们已经看到，尤其是今年，我们看到说整个电价在部分地区它也出现了一定的回落。这个我们认为也都是正常的一个现象。因为毕竟其实我们看到的煤炭中枢有从之前21年、22年的高位开始出现一些回落。在这个过程里面，其实区域性的差异的话， 一直是有所体现的。 发言人03：04□而大家比较关注或者说在资本市场影响舆论群众比较大的话，主要是广东地区。 像广东地区的波动比较大的原因的话，除了本身自身的这个竞争格局比较激烈，除了有新电东送的水电 ，包括本地的气电核电，还有包括火电等等。此外还有一点的话，就是因为广东的绝对电价也是煤电的标杆，基准电价的话0.45元三，它本身就是全国最高的。所以在这个过程里面来讲的话，相应的它 的这个浮动比例的波动 区间，比如说广东涨1%，可能顶得上别人涨大概1.5%左右的这么一个水平。所以其实对于它的这 个浮动比例来讲的话，确实它的波动率可能就天生性的，因为技术问题会比其他省份来的更大一点点。发言人03：48□但是我们也看到了说，其实今年2024年广东的这个电量电价整体的表现0. 46元五。然后再考虑到容量电价之后，基本上在0.48元五左右。这个电价其实也确实很难让整个 广东省的火电有一个比较普遍的良好的一个盈利。我们从广东省的火电公司的报表里面也都能看到这一点。所以这个的话，我们认为它在短期的这种以一年作为维度的角度上面来讲，电价的确会有一些这种这种怎么说就是绝对值的回落也好，或者是在我们看来会因为这种内卷性的竞争会产生一些波动。 发言人04：26□但是这个，我们觉得其实，有望其实是在明年我们会看到这些区域会对于这些政 策，会有一些这种拨乱反正，或者说对于当地的这个。因为毕竟今年这个电价其实大家都还在亏钱。那么明年的话，可能他出于这种不管是合理盈利的角度，或者说这种保本的角度去我们都会看到整个殿下的一个谈判可能会趋于更加的一个健康。 发言人04：50□在这个过程里面来讲的话，其实也涉及到一个比较重要的一个结论性的观点。就 是我们认为在完全市场化的这么一个背景之下的话，其实对于电能来讲，当它的时空价值和内在价值得到了一个完全公允的这么一个定价的一个情况之下。理论上对于我们投资者来讲的话，大家应该去寻找站在成本曲线最左侧的一些电源或者是这些企业。而在这个过程里面，对于火电企业来说的话，就是过去困扰大家这个盈利波动比较大的根本性的原因，其实就是在于咱们成本这一端。而现在在整个煤电一体化的这么一个大的方向之下的话，我们其实能够看到说这些企业开始去抛去自身的周期成色，开始使自己的成本端进行稳定。甚至在成本端有个相比于科技公司的这种显著性的优势。这样一来的话，长期来讲这个盈利所带来的这种护城河，我们认为其实还是大家在选股或者投资中的话，长期需要去关注的一些核心的抓手。 发言人05：54□在电力这边的话，我们所归属的这一部分标的和上市公司主要就是国内电力、陕 西能源和内蒙华电。这些标的都是我们非常坚定看好的这么一个煤电一体化的一个代表性的公司。这个里面的话，国电电力其实是我们在今年年初作为这个年度进度发布申请报告跟大家去讲的。之所以我们把国电也放进来，国电已经放在这个范畴里面。原因一方面我们看到了说国电本身在国电能源集团体系内，所以在升华这个方面的话，给他的长线来的供应量和这个兑现率，很明显是在全行业里面遥遥领先的。另外一方面的话，就是，国营电力其实体内它也有自身的一些煤矿的产能在其中。所以，国内电力我们认为它是其中的一个比较代表性的公司，我这边就简单先讲这么多，然后看把时间我主要留给我们的同事张悦然后让张悦跟大家详细的去讲。好的，谢谢思杰老师的一个总结。然后下面的话我们就针对我们的联合深度，进行具体的跟各位领导汇报。 发言人07：03□首先的话，为什么说当前的时间点煤电一体化的公司具有优势呢？我们会发现， 其实随着二三年煤价和走弱之后，实际上现在的整体的煤炭的价格是趋缓的。而在煤价趋缓的这个背景之下，同时电力的数价相对而言还不错的一个位置之下的话。实际上煤电一体化的公司在煤和电上面的利润都相对比较稳健。那总体而言的话，如果我们后续是看电价上涨的话，那整体而言应该是或者说看煤炭价格下降的话，应该选纯火电的公司。如果是看煤炭价格上涨，那应该选是纯煤炭的公司。 发言人07：46□然而我们对未来的一个中长期的煤价判断，实际上是煤炭价格下有底。整体而言 波动不大的这样子的一个中长期判断，这里面最核心的原因还是因为有这个煤炭的价格的成本支撑。所以我们预计至少在这两年期间，煤价的中枢基本上趋稳。所以而电价的话，整体维持在一个高位。所以煤和电一体化的这样的公司，在这种相对稳健的这样的一个环境之下，实际上是更具有性价比的。所以这也就是为什么我们认为要重点的要去在当前的环境考虑煤电一体化公司的原因。 发言人08：29□此外的话，我们知道煤电一体化公司的一个优势，核心是在把这一个煤炭价格的 波动转换成稳定性更高的这样子的一个电力巷。此外的话煤电化的公司一般来说也具有这样坑口电厂的这样子的一个成本的优势。所以由此可见的话，整体它的一个ROE也相对更加稳健。所以这个也是为什么我们要在当前的时间点核心推荐煤电一体化工是的原因。 发言人09：01□那怎么去选择煤电一体化的企业呢？我们的话发现市场上缺乏相对于此的系统的 梳理。所以我们这一次就联合电力组一起，选取了11家煤电一体化相关的，煤炭和电力企业。然后通过对他的这一个稳定性、盈利性跟估值的三个方向，共同的去探讨他的这样子的一个投资价值。那我们选取的话，主要是选择在毛利结构中，以煤炭跟电力为主的这样的一个企业。 发言人09：34□那为什么我们要选择稳定性盈利三个方向呢？首先的话我们知道其实对于煤电一 体化公司而言的话，最首先的应该要考虑的是说他需要躺平。就是把煤价的这样子的一个波动较大的这样子的一个周期给它熨平。所以总体而言的话，稳定性实际上在权重上面我们是赋予最高的权重。让其二的话盈利性，我们认为在煤电一体化公司里面是第二大要考虑的因素。因为的话我们知道其实如果以煤炭的一，如果是新增电力基础的话，实际上是在把一些煤炭的ROE转换成电力的ROE。如果是这 样的一个状态之下的话，那要综合考虑煤根电的LE都高的这样的一个水平，实际上更符合转型的这样的一个目标。所以的话其实盈利性上面，我们等一下也会会赋予更高，赋予在稳定性之后的权重。发言人10：37□如果盈利性很好，稳定性也不错的公司，估值要是太高了，其实也一定程度的会 降低它的性价比。所以的话估值我们放在第三个要素上去考虑。下面的话我们具体来说一下怎么它的稳定性，盈利性跟估值分别怎么选择。 发言人10：54□首先的话我们先看稳定性的这样的一个角度。我们稳定性的话核心。是用煤电匹 配度这个指标去衡量的那这个指标的话，本身我们主要是用它自身的自产煤的量，与目前的它的这个火电装机，以及未来在线跟已经完成之后的火电装机所需要的耗煤量进行一个匹配。正常而言匹配度越高 ，或者说整体的火电的自用煤的比例越高。实际上的话，它的业绩经营稳定性更强。 发言人11：28□那这个的结果是什么呢？我们会发现基本上匹配度相当于越接近于一的公司，它 的整个匹配度越高。那在这样子的一个标准之下，我们选出来的稳定性最强的三个分别是国电电力、清洁能源跟陕西能源。所 以其实这个就是从煤电的匹配度的这样的一个角度去衡量它的稳定性。除稳定性除了从这样子的一个煤电匹配度的话，我们认为第二个稳定性的衡量指标就在于这一个电价跟煤炭成本的稳定性。因为如果它的电价波动太大，或者说煤炭成本波动太大，也同样的会影响它的盈利的稳健。 发言人12：13□我们知道其实电价作为煤电的一体化企业的主要的收入来源，它的核心的话更多 是跟这个区域的电力供需环境有关。哪一些地区的电价会更高？这里面主要是像沿海的一些发达的地区 ，或者说一些大公用用电的这样子的一些区域，或者说有一些需要外送电的一些区域。这些区域的话由于电力供需相对紧缺，所以的话往往在电价上面更高，而且更稳定。也支撑这个收入的整个的这样的一个稳健性。 发言人12：50□那那哪一些火电的售价在煤电一体化公司里面相对比较高呢？目前来看的话，分 排名前面前前面的分别是神华淮河和星级。这些公司的话其实无一例外都处在像广东，还有包括安徽等地，其实确实也都是经济发达的一个地区。这个其实就一定程度的也说明这样的一个点。 发言人13：18□下面我们再来看一下煤炭的成本上面有哪些公司相对而言更稳健呢？这个具体去 看的话，煤炭单位成本波动率最低的前三家公司的话，分别为清洁能源盘江股份跟电投人员。所以其实综合下来的话，我们会发现，从经营您的稳健性上面来说的话，这个匹配度是第一个指标。然后电价和煤价的稳定性是第二个指标。总体其实选择下来的话，我们会发现基本上的话像国电，然后包括像星级这些公司，实际上更具有这样的一个稳定性的这样的一个大的权重。 发言人14：00□下面的话我们再来说一下，我们把它放在第二位的选择标准的也就是这个盈利性 。我们知道煤炭跟火电业务的盈利，其实同样是在煤电一体化公司中最重要的指标之一。一般来说的话 ，把煤炭转换成电，整体而言度电的力利润越高，实际上对于煤电一体化公司远期的利润来说越强。发言人14：28□整体而言的话，我们会发现，首先先把它煤炭业务的毛利率进行这样的一个比较 。我们会发现在煤炭业务毛利率在这三年平均的话，前三的排名的其实是新能源内蒙华电和苏能股份。然后另外的话，如果是火电的毛利率，三年平均处于前三的公司则是电投陕西能源跟内蒙华电。但是如果只是单方面的煤或者电，实际上他的这一个毛利率的高低并不构成总整体的一个水平。所以的话我们更多的是要看它的综合的ROE排名前列的公司。目前的话