2024年中报点评：业绩超预期，经营阿尔法凸显

公司研究 证券研究报告 被动元件2024年09月01日 三环集团（300408）2024年中报点评 业绩超预期，经营阿尔法凸显 强推维持） 目标价：36.75元 当前价：31.40元 华创证券研究所 证券分析师：熊翊宇邮箱：xiongyiyu@hcyjs.com执业编号：S0360520060001 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股)191,649.74 已上市流通股(万股)186,980.80 总市值(亿元)601.78 流通市值(亿元)587.12 资产负债率(%)17.90 每股净资产(元)9.75 12个月内最高/最低价33.95/21.97 市场表现对比图(近12个月) 2023-09-01~2024-08-30 7% -6% -18%23/0923/1124/0124/0424/0624/08 -31% 三环集团 沪深300 相关研究报告 《三环集团（300408）2023年报及2024年一季报点评：业绩超预期，复苏阿尔法凸显》 2024-04-29 《三环集团（300408）2023年一季报点评：业绩符合预期，复苏弹性可期》 2023-05-11 《三环集团（300408）2022年三季报点评：业绩短期承压，静待行业回暖》 2022-11-02 事项： 公司2024年H1营收34.27亿（YoY+30.36%），归母净利润10.26亿（YoY +40.26%），扣非归母净利润9.14亿（YoY+60.46%），其中Q2收入18.64亿 （YoY+29.42%，QoQ+19.2%）,归母净利润5.93亿(YoY+44.12%， QoQ+36.86%)，扣非归母净利润5.35亿(YoY+62.69%，QoQ+41.63%) 评论： 业绩超预期，经营阿尔法凸显。Q2收入环比强劲增长19.2%，收入强劲增长预计来自高容MLCC放量及数据中心插芯复苏推动，稼动率提升叠加结构优化，带动毛利率改善，营收利润实现环比强劲增长。24Q1以来伴随下游消费 电子复苏补库，MLCC行业呈现复苏态势，伴随下游客户认可度持续提升，MLCC持续放量。插芯业务下游主要为光纤和数据中心，AI推动算力数据中心市场增长，插芯业务预计也因此复苏向上，浆料基片业务预计也在补库存拉动下持续复苏，整体业务结构形成梯次发展阵型。 结构优化逐步提升毛利率，成本领先战略持续推进。24Q2毛利率43.37%，环比大幅提升3.23pct，毛利率改善主要预计主要受MLCC稼动率提升及高容放量拉动。从费用率看，Q2销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别为 0.89%/4.79%/7.08%/-3.04%，环比分别下降0.17/0.33/1.08/0.16pct，毛利强劲修复叠加控费推动净利率大幅提升至31.8%。 展望H2及25年，MLCC有望引领公司持续复苏。AI服务器及端侧创新有望推动MLCC进入新一轮成长周期，公司凭借高容技术和成本领先优势积极提升份额，产品已经广泛应用于消费电子、通信类、汽车电子等领域，传统下游 家电等也在出海带动下迎来增长，未来伴随高容良率提升和自制率提升，毛利率有望持续提升。PKG业务公司凭借成本优势积极拓展份额，伴随需求复苏，收入毛利率有望重回增长。插芯业务受AI算力投资拉动有望持续增长。 盈利预测及投资建议：三环集团产品梯次上成熟业务、成长业务和新兴业务布局完善，先进材料平台搭建完毕，对标日系龙头厂商村田京瓷依然有巨大成长空间，公司已经充分证明自身优异的管理水平和产品竞争力。当前以MLCC 为代表的被动元件已经触底回升，从时间跨度、渠道库存、产品价格多个指标看行业周期拐点已经确立，考虑行业景气复苏及公司业务表现，我们将公司24-26年EPS预期由1.06/1.29/1.48元调整为1.17/1.47/1.68元，结合公司自身的业务战略，参考中瓷电子/风华高科等可比公司估值，结合公司历史平均估值较高及盈利弹性，考虑即将进入估值切换，给予25年25X目标估值，目标价调整为36.75元，维持“强推”评级。 风险提示：技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 5,727 7,382 9,197 10,600 同比增速(%) 11.2% 28.9% 24.6% 15.3% 归母净利润(百万) 1,581 2,236 2,808 3,220 同比增速(%) 5.1% 41.5% 25.6% 14.7% 每股盈利(元) 0.82 1.17 1.47 1.68 市盈率(倍) 38 27 21 19 市净率(倍) 3.3 3.0 2.7 2.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,842 5,186 6,861 8,549 营业总收入 5,727 7,382 9,197 10,600 应收票据 463 605 754 869 营业成本 3,446 4,221 5,302 6,055 应收账款 1,627 2,026 2,524 2,887 税金及附加 84 89 110 127 预付账款 46 68 73 78 销售费用 74 66 83 95 存货 1,754 2,068 2,576 2,934 管理费用 429 443 487 541 合同资产 0 0 0 0 研发费用 546 650 662 763 其他流动资产 4,549 4,677 4,837 4,971 财务费用 -162 -175 -178 -175 流动资产合计 11,279 14,631 17,625 20,288 信用减值损失 8 5 5 5 其他长期投资 128 128 128 128 资产减值损失 -1 -4 -4 -4 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 55 55 55 55 固定资产 5,101 4,973 4,651 4,504 投资收益 57 60 60 60 在建工程 681 641 621 641 其他收益 349 300 300 300 无形资产 453 451 448 476 营业利润 1,778 2,505 3,147 3,610 其他非流动资产 4,185 2,975 2,979 2,982 营业外收入 13 15 15 15 非流动资产合计 10,548 9,169 8,826 8,732 营业外支出 8 7 7 7 资产合计21,827 23,800 26,451 29,020 利润总额 1,783 2,513 3,155 3,618 短期借款741 841 941 1,041 所得税 200 276 347 398 应付票据 243 84 106 182 净利润 1,583 2,236 2,808 3,220 应付账款 738 963 1,326 1,367 少数股东损益 2 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,581 2,236 2,808 3,220 合同负债 23 29 37 42 NOPLAT 1,440 2,081 2,650 3,064 其他应付款 58 58 58 58 EPS(摊薄)（元） 0.82 1.17 1.47 1.68 一年内到期的非流动负债5 5 5 5 其他流动负债 594 701 837 947 主要财务比率 流动负债合计 2,401 2,681 3,309 3,642 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 11.2% 28.9% 24.6% 15.3% 其他非流动负债 1,187 1,187 1,187 1,187 EBIT增长率 8.7% 44.2% 27.3% 15.6% 非流动负债合计 1,187 1,187 1,187 1,187 归母净利润增长率 5.1% 41.5% 25.6% 14.7% 负债合计 3,588 3,868 4,496 4,830 获利能力 归属母公司所有者权益 18,233 19,933 21,958 24,196 毛利率 39.8% 42.8% 42.3% 42.9% 少数股东权益 6 -1 -3 -5 净利率 27.6% 30.3% 30.5% 30.4% 所有者权益合计 18,239 19,932 21,955 24,191 ROE 8.7% 11.2% 12.8% 13.3% 负债和股东权益 21,827 23,800 26,451 29,020 ROIC 13.5% 15.5% 17.3% 17.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 16.4% 16.3% 17.0% 16.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 10.6% 10.2% 9.7% 9.2% 经营活动现金流1,719 2,964 2,333 2,766 流动比率 4.7 5.5 5.3 5.6 现金收益2,024 2,689 3,243 3,622 速动比率 4.0 4.7 4.5 4.8 存货影响 132 -315 -508 -358 营运能力 经营性应收影响 -478 -560 -648 -479 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 经营性应付影响 349 67 384 118 应收账款周转天数 89 89 89 92 其他影响 -308 1,084 -139 -137 应付账款周转天数 70 73 78 80 投资活动现金流 -3,775 -467 -270 -483 存货周转天数 190 163 158 164 资本支出 -592 -458 -267 -479每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.82 1.17 1.47 1.68 其他长期资产变化-3,183 -9 -3 -3 每股经营现金流 0.90 1.55 1.22 1.44 融资活动现金流154 -153 -388 -595 每股净资产 9.51 10.40 11.46 12.62 借款增加 560 100 100 100估值比率 股利及利息支付 -490 -792 -993 -1,138 P/E 38 27 21 19 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 3 3 其他影响 84 539 505 444 EV/EBITDA 27 21 17 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 电子组团队介绍 副所长、前沿科技研究中心负责人：耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员，中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第�名，2016年新财富电子行业第�名团队核心成员，2017年加入华创证券研究所。 联席首席研究员：岳阳 上海交通大学硕士。2019年加入华创证券研究所。高级分析师：熊翊宇 复旦大学金融学硕士，3年买方研究经验，曾任西南证券电子行业研究员，2020年加入华创证券研究所。 研究员：吴鑫 复旦大学资产评估硕士，1年买方研究经验。2022年加入华创证券研究所。研究员：高远 西南财经大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 研究员：姚德昌 同济大学硕士。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：张文瑶 哈尔滨工业大学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：蔡坤 香港浸会大学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：卢依雯 北京大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：张雅轩 美国康奈尔大学硕士。2024年加入华创证券研究所。研究员：董邦宜 北京交通大学计算机硕