期待更多MAFLD新药的喜人进展

证券研究报告 投资评级:买入(维持)核心观点 基本数据 2024-08-30 收盘价(元) 42.20 流通股本(亿股) 2.34 每股净资产(元) 6.03 总股本(亿股) 2.66 最近12月市场表现 事件：24H1，福瑞股份实现营收6.43亿元（+22.53%）；归母净利润0.75亿元（+71.99%），扣非后归母净利润0.74亿元（+59.30%）。 器械分成等模式占比持续提升、药品增速高：24H1，公司器械业务实现营收5,490.66万欧元（+9.78%），其中设备销售收入2,950万欧元，占比53.73%按次收费、租赁及其他收入2,541万欧元，占比46.27%，占比较23H1提升了 福瑞股份 沪深300 117% 90% 64% 37% 10% -16% 7.52个百分点，较2023年末提升了6.68个百分点。Echosens公司实现净利润 947.61万欧元；上市公司员工销售与管理薪酬费用增加0.30亿元人民币，预计是器械业务短期大量招人做投放业务所致，从而拖累短期业绩。公司积极拓展按次收费产品，FibroScanGo/Box在初级保健领域及非肝脏领域的应用，已覆盖北美、欧洲、亚太多个国家，在全球累计实现安装近500台，而去年同期仅为158台，2023年底为275台。2024H1，公司药品业务实现营收19,728.04万元（+52.32%），药品开启新一轮高增长。 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师华挺 SAC证书编号：S0160523010002 huating@ctsec.com 分析师赵则芬 SAC证书编号：S0160524040003 zhaozf@ctsec.com 相关报告 1.《MASH药物陆续获批将带动 FibroScan持续高增长》2024-05-05 2.《Fibroscan保持高速成长》2024-03-04 3.《FibroScanGo按次收费将逐步成为估值主逻辑》2023-09-02 代谢相关脂肪性肝病（MAFLD）新药陆续上市将加速器械业绩兑现：Madrigal的Resmetirom已于今年3月上市，成为MAFLD领域第一个新药，其主要应用于肝病科室，此科室是FibroScan覆盖率相对较高的科室。GLP-1有望成为MAFLD的大靶点，GLP-1在降低肝脂和代谢方面展现出大成绩，将更多的主攻内分泌科和初级保健等场景，这正是FibroScan未来最主要的发力点。司美格鲁肽预计于24Q4披露MAFLD的注册性III期数据，相关适用证的上市将助推FibroScan高增长。GLP-1的大企业还包括礼来、勃林格英格翰和默沙东等，跨国大药企的进入，使得MAFLD的认知度迅速提升，药物的陆续上市使得MAFLD的筛查和诊疗人群快速扩大，从而体现到福瑞的业绩上。 投资建议：预计公司24-26年营业收入15.94/22.99/32.25亿元，归母净利润 2.01/3.10/4.73亿元。对应PE分别为55.96/36.20/23.74倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司FibroScan销售进度不及预期；MAFLD药物获批不及预期； Echosens少数股东权益转让不确定性风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 1009 1154 1594 2299 3225 收入增长率(%) 12.27 14.37 38.19 44.22 40.25 归母净利润(百万元) 98 102 201 310 473 净利润增长率(%) 2.54 3.75 97.53 54.59 52.50 EPS(元/股) 0.37 0.39 0.75 1.17 1.78 PE 65.65 112.90 55.96 36.20 23.74 ROE(%) 6.33 6.56 11.48 15.07 18.69 PB 4.16 7.41 6.42 5.45 4.44 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月30日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E财务指标 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入1008.771153.731594.342299.343224.82成长性 减:营业成本267.67291.39382.64508.15644.96营业收入增长率12.3%14.4%38.2%44.2%40.3% 营业税费10.8610.4814.3521.4429.59营业利润增长率2.1%31.4%68.7%56.6%53.6% 销售费用280.57321.45396.35563.34775.57净利润增长率2.5%3.8%97.5%54.6%52.5% 管理费用193.92206.11269.44386.29538.54EBITDA增长率8.1%31.6%55.4%47.1%46.2% 研发费用70.8282.47113.45163.50229.56EBIT增长率6.5%37.3%70.7%57.0%53.3% 财务费用-11.72-6.11-8.00-10.12-12.73NOPLAT增长率3.3%36.1%72.3%56.5%53.3% 资产减值损失0.000.00-2.00-0.101.00投资资本增长率-1.7%1.3%18.1%23.4%28.7% 加:公允价值变动收益0.000.00-2.00-3.000.00净资产增长率1.1%1.2%17.6%23.3%29.0% 投资和汇兑收益4.122.535.627.3010.09利润率 营业利润192.67253.13426.96668.671027.29毛利率73.5%74.7%76.0%77.9%80.0% 加:营业外净收支-1.05-17.730.000.000.00营业利润率19.1%21.9%26.8%29.1%31.9% 利润总额191.63235.40426.96668.671027.29净利润率14.4%15.4%20.3%22.0%24.1% 减:所得税46.2258.29102.65162.45249.50EBITDA/营业收入25.3%29.1%32.7%33.4%34.8% 净利润97.89101.56200.62310.14472.97EBIT/营业收入17.7%21.3%26.3%28.6%31.3% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率 货币资金479.21509.59655.73826.071177.25固定资产周转天数5449504031 交易性金融资产136.2094.1162.1169.1174.11流动营业资本周转天数187141130138144 应收账款425.25434.41539.91929.111310.35流动资产周转天数445397367349352 应收票据31.2423.1058.1959.60103.12应收账款周转天数136134110115125 预付账款24.7042.7546.1463.3081.86存货周转天数133122131128128 存货97.40100.37179.49185.25276.59总资产周转天数901807646532469 其他流动资产27.5937.6240.6242.6243.92投资资本周转天数681603515441405 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE6.3%6.6%11.5%15.1%18.7% 长期股权投资60.68110.93130.71156.96186.27ROA3.9%3.8%6.5%8.3%10.1% 投资性房地产34.2333.4932.4831.5230.57ROIC7.2%9.7%14.1%17.9%21.3% 固定资产148.18155.22216.90254.69278.06费用率 在建工程186.68191.91137.1899.2072.59销售费用率27.8%27.9%24.9%24.5%24.1% 无形资产417.96442.02451.93465.10478.99管理费用率19.2%17.9%16.9%16.8%16.7% 其他非流动资产20.7499.2099.2099.2099.20财务费用率-1.2%-0.5%-0.5%-0.4%-0.4% 资产总额2523.092647.473075.213725.254671.77三费/营业收入45.9%45.2%41.3%40.9%40.4% 短期债务1.160.0010.0020.0030.00偿债能力 应付账款72.4180.09113.82145.83184.16资产负债率27.6%30.2%29.4%28.1%26.0% 应付票据0.000.000.000.000.00负债权益比38.2%43.3%41.6%39.1%35.2% 其他流动负债0.410.420.440.480.49流动比率5.204.214.094.184.54 长期借款0.000.000.000.000.00速动比率4.563.603.413.633.95 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数111.01273.83190.65219.44265.47 负债总额697.25800.09903.511047.331216.06分红指标 少数股东权益280.43300.06423.75619.84924.66DPS(元)0.200.000.400.600.90 股本263.05263.05266.03266.03266.03分红比率0.540.000.250.250.25 留存收益740.10740.04940.661250.801723.77股息收益率0.8%0.0%0.9%1.4%2.1% 股东权益1825.841847.382171.702677.923455.71业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026EEPS(元)0.370.390.751.171.78 净利润97.89101.56200.62310.14472.97BVPS(元)5.875.886.577.749.51 加:折旧和摊销76.3190.22102.68109.54113.87PE(X)65.7112.956.036.223.7 资产减值准备6.58-3.062.000.10-1.00PB(X)4.27.46.45.54.4 公允价值变动损失0.000.002.003.000.00P/FCF 财务费用1.580.902.203.003.80P/S6.49.97.04.93.5 投资收益-4.12-2.53-5.62-7.30-10.09EV/EBITDA23.532.820.413.79.1 少数股东损益47.5275.55123.69196.09304.82CAGR(%) 营运资金的变动-31.2639.60-150.14-292.81-403.62PEG25.930.10.60.70.5 经营活动产生现金流量189.46304.89278.77324.86485.04ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-68.45-150.43-150.64-171.65-149.93REP 融资活动产生现金流量-126.54-137.1418.0017.1316.07 资料来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月30日收盘价计算） 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求