棕榈油：等待价格理性回归 豆油：随美豆反弹高度有限

期货研究 二〇 二2024年9月1日 四年度 棕榈油：等待价格理性回归 豆油：随美豆反弹高度有限 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：周一市场情绪随新总统B50的宏伟发言达到高潮，棕榈油01合约涨至8100元/吨后回落，周涨幅3.12%，但随着原油冲高后回落，周五夜盘棕榈油跌1.22%。 豆油：在棕榈油情绪见顶后美豆盘面大幅反弹2.67%，豆油接过油脂间上涨接力棒，周涨幅4.82%，但随着原油冲高后回落，周五夜盘豆油跌0.87%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：MPOA马棕8月1-20日产量预估+4.02%，目前我们预期8月产量大概率与7月持平或略减， 8-10月产量大致围绕180万吨上下看待，目前船运机构对马来8月的出口环比情况还在上调，从此前的- 17%收缩至-14%，预计8月的出口在135万吨左右，预计马来8月库存在185万吨左右，未上200万吨以前库存压力其实都偏小。结合我们对四季度的产量及出口预估，年末马来库存总体呈现中性水平，较去年底减少20万吨，因此我们此前一直期待减产季到来时，配合明年的B40预期，可能出现明显的利多驱动。然而随着印尼能矿部的官宣提前，市场提前点燃了对B40的热情，甚至周一随着新任总统提出的B50愿景，明年将实施B50的炒作也甚嚣尘上。在B40、B50对棕榈油情绪的轮番轰炸之下，行情也被不断地提前推高。不仅洗船回购数量有所增加，国内也因担心后续货源减少而增加了远月的买船，一时间对产地的担忧在增产季重燃。对于本次B40的实施，对于2025年印尼消费的增量将在120-150万吨左右，而对印尼明年的产量增幅，在已有的天气数据和面积增长的情况来看，有可能达到150万吨的增长水平，以平抑生柴政策推进带来的供需偏紧影响，毕竟国内保供稳价依然是新政府的政策目标，同时印尼再次提出要争夺出口份额及国际棕榈油定价权的问题，那么B40的提出极有可能是和明年的新增供给相适配的、调节供需的工具。印尼方面，GAPKI公布6月数据，证实6月末的库存如预期一样大幅降至282万吨，近期价格来看在B50新闻后产地棕榈油的出口基差反而出现了明显的回落，国内果串价连跌两周，产地精炼利润明显好转，同时船运数据显示8月印尼出口环比增长，种种迹象表明印尼的产量正在逐步恢复，推演后市，印尼 库存在7-8月都较难摆脱280万吨，但在9月将开启累库进程直至年底，年末库存有望较去年末抬升30 万吨。综合来看，产地在印尼紧张格局缓解及马来库存预期站上200万吨之前棕榈油价格仍有支撑。需求端上，印度本周豆棕价差走强，植物油进口利润基本维持震荡。基本面上看，B40的提前计价可能使得此 前我们认为的三季度产地卖压下油脂价格的再次承压程度有所减轻，美豆油受制于能源政策而缺乏驱动、美豆暂时缺少确认底部的条件等都有可能限制棕榈油的价格上行空间，但产地当下的基本面改善偏慢、明年供需故事提前上演，因此短期暂以底部抬升的震荡思路对待。如果9-10月棕榈油的产量增速超预期提高，来自供应端的压力可能会驱动价格下行以寻找支撑，基本面与宏观共振上行还需等待美豆、原油转强后的表现。 豆油：CBOT大豆略有反弹，月末空头平仓及技术买盘等因素提振价格，多头主要认为中国需求在改善、美豆高产交易充分、生长末期天气会影响单产的争议和关于巴西干旱的交易，美豆油走强也对美豆有所带动。比起天气方面的消息，本周主要是中国持续采购美豆缓和了市场的心理压力，但美豆整体高单产高库存的形势将令反弹高度受限。8月下旬国内进口大豆库存预计达峰，之后逐渐下滑，目前对美豆的采购不足及潜在的内河水位问题将有可能使得四季度中国豆油库存或将转而小幅下滑。国际油脂方面，从上周开始的加拿大铁路罢工，到本周初的加拿大关税问题都给了菜系炒作题材，同时加菜籽CNF报价反弹，但主要是跟随美豆并放大波动。欧菜籽新作的产量由7月的1837万吨进一步下调至1821.7万吨，较上 一年度减产150万吨，基本兑现了市场预期的减产幅度。南美豆油基差近期强势上涨，国际豆油现实需求支撑明显，美豆油端虽然政策风险和市场信心动摇，但在盘面前期跌价后美豆油在生柴端性价比极佳，此前几周的周报中我们提到大概率会看到BOHO价差的反弹行情，本周美豆油的强势上涨就兑现了这一预期，但性价比只是在下跌后支撑，持续反弹的驱动还需来自于原油、美豆端、以及对其它生柴原料的政策限制。综合来看，豆油短期随美豆反弹及棕榈油调整时段获得了额外上涨的动力，暂以上涨后震荡整理思路对待，等待四季度的新作机会。 整体来看，油脂板块前期的快速上涨后风险增大，棕榈油暂以底部抬升的震荡思路对待，产地当下的基本面改善偏慢、明年供需故事提前上演，B40的提前计价正在强化棕榈油在品种间偏强的格局，并可能使得此前我们认为的三季度产地卖压下油脂价格的再次承压程度有所减轻。豆油短期随美豆反弹及棕榈油调整时段获得了额外上涨的动力，暂以上涨后整理思路对待，等待四季度的新作机会。建议关注宏观及美国生柴政策风向对油脂板块的影响。 马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 220 200 180 160 140 120 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 马来西亚棕榈油月度库存（万吨） 350 300 250 200 150 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 7,860 8,108 7,822 8,056 3.12% 豆油主连 元/吨 7,468 7,808 7,434 7,784 4.82% 菜油主连 元/吨 8,112 8,570 8,090 8,524 5.57% 马棕主连 林吉特/吨 3,878 4,003 3,868 3,978 2.82% CBOT豆油主连 美分/磅 40.28 42.68 39.97 41.89 3.66% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 3,601,677 205746 582,584 56424 豆油主连 手 3,395,931 375352 666,501 45578 菜油主连 手 2,624,133 70,008 325,410 8087 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆09价差 元/吨 740 648 14.20% 豆棕09价差 元/吨 -272 -386 29.53% 棕榈油91价差 元/吨 224 88 154.55% 豆油91价差 元/吨 -4 -26 84.62% 菜油91价差 元/吨 -100 -43 -132.56% 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 1,018 0 1,018 豆油 手 13,028 11,214 1,814 菜油 手 4,475 3,963 512 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来8月产量增幅可能不大图2：马棕有望9月开始快速累库 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 图3：印尼库存表现6-8月持续维持低位图4：马印价差反弹后再次下跌 印尼棕榈油月度库存（万吨） 马来-印尼24度FOB价差 美元/吨 800 700 600 500 400 300 200 100 0 140 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 120 100 80 60 40 201920202021202220232024 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -40 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 -60 资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：马来8月雨量适中图6：印尼降雨恢复中 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图7：ITS:马来西亚8月1-25日棕榈油出口量为 图8：POGO价差继续冲高 1,055,768吨，较上月同期减少14.90% ITS马棕出口预估 万吨 2017年2018年2019年2020年 美元/吨 1000 POGO价差 2017201820192020 1802021年2022年2023年2024年 160 140 120 100 80 850 700 550 400 250 100 -50 -200 -350 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 2021202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图13：棕榈油（华南）对01基差90元/吨 棕榈油华南基差 元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1月1日 2019年 1月13日 1月26日 2月7日 2月19日 3月3日 3月15日 2020年 3月27日 4月8日 4月20日 5月2日 5月14日 5月26日 2021年 6月7日 6月19日 7月1日 7月13日 7月25日 8月6日 2023年 8月18日 8月30日 9月11日 9月23日 10月7日 10月19日 10月31日 2024年 11月12日 11月24日 12月6日 12月18日 元/吨 2500 2000 1500 1000 -500 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 12月30日 500 0 1月2日 1月14日 1月26日 2月7日 2月19日 2017年 2021年 3月2日 3月14日 3月26日 4月7日 4月19日 2018年 2022年 5月2日 5月14日 5月26日 6月7日 6月19日 7月1日 2019年 2023年 7月13日 7月25日 8月6日 8月18日 8月30日 9月11日 2020年 2024年 9月23日 10月12日 10月24日 11月5日 11月17日 11月29日 12月11日 5 12月23日 1月6日 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月20日 2月3日 2月17日 2017年 2021年 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 2020年 2024年 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 万吨 1000 9