2024年中报点评：浮法玻璃景气回落，光伏玻璃形成新增长极

旗滨集团（601636） 证券研究报告·公司点评报告·玻璃玻纤 2024年中报点评：浮法玻璃景气回落，光伏玻璃形成新增长极 增持（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 13313 15683 16784 18857 20475 同比（%） (9.42) 17.80 7.02 12.35 8.58 归母净利润（百万元） 1317 1751 1132 1179 1607 同比（%） (68.95) 32.98 (35.33) 4.16 36.23 EPS-最新摊薄（元/股） 0.49 0.65 0.42 0.44 0.60 P/E（现价&最新摊薄） 10.90 8.20 12.68 12.17 8.94 2024年09月01日 证券分析师黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师石峰源 执业证书：S0600521120001 shify@dwzq.com.cn 股价走势 投资要点 事件：公司披露2024年中报，上半年实现营业总收入79.12亿元，同比 +14.9%，实现归母净利润8.11亿元，同比+25.3%。 浮法玻璃景气回落，光伏玻璃加速放量形成新增长极。（1）上半年公司浮法/节能/光伏/其他功能玻璃实现营收37.11亿元/11.17亿元/29.01亿元/1.15亿元，占收入比重分别为47%/14%/37%/1%，较2023全年的占 0% -4% -8% -12% -16% -20% -24% -28% -32% -36% -40% 旗滨集团沪深300 比分别下降11pct/下降4pct/上升15pct/基本持平。受地产竣工端需求下行影响，浮法玻璃量价齐降，上半年销售浮法玻璃原片4802万重箱，同比下降9%；光伏玻璃加速放量，在2023年末8200t/d的产能基础上，上半年昭通、马来西亚新增2400t/d的产能投产，上半年光伏加工片销 量1.85亿平，同比大幅增长，形成新增长点。（2）上半年公司综合毛利 率为24.3%，同比上升3.6pct，预计主要因去年同期浮法玻璃毛利率基 数较低。从毛利构成来看，上半年光伏玻璃业务毛利占比达到38%，较2023年全年提升15pct。（3）Q2单季毛利率环比下降3.5pct至22.6%，预计主要是浮法玻璃因行业需求下行库存累积价格下跌导致单位盈利 收窄所致，预计光伏玻璃毛利率随着产能爬坡、均价回升有所提升。 Q2期间费用率有所上升，资本开支有所回落。（1）公司Q2期间费用率为12.1%，同比上升1.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比 +0.2/-0.4/+0.8/+1.3pct，财务费用率上升主要是支付项目建设工程款增加，借款规模扩大导致利息支出增加。（2）公司Q2购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为9.13亿元，同比-28.8%，主要因公 司上一轮规划光伏玻璃产能建设进入尾声。公司Q2经营活动产生的现金流量净额为2.65亿元，同比下降41.0%，部分因公司将销售商品收到的票据直接背书用于支付固定资产项目建设支出，结算方式使经营性现 金流减少。（3）公司中报负债率为55.2%，同比上升3.5pct。 多元产业布局成型，综合竞争力持续增强，静待浮法玻璃行业供需再平衡。（1）公司继续推动光伏玻璃做大做强，推进国际化战略布局，在建光伏玻璃产能2400t/d；推动硅砂资源获取强化成本竞争力，云南彝良砂 矿、马来西亚古达砂矿相继建成投产，截至中报硅砂资源储量2.79亿 吨，硅砂矿及硅砂加工厂设计年产能810万吨。我们认为公司凭借成本优势、产业及国际化布局优势，在浮法、光伏玻璃行业景气低谷中仍然表现出良好的盈利能力，显现经营韧性。（2）但中期地产竣工端需求仍 面临明显下行压力，难以消化浮法玻璃高供给，供需平衡仍待修复，浮 法玻璃盈利或继续承压，需跟踪高成本产能冷修节奏。 盈利预测与投资评级：公司多元产业布局成型，浮法、光伏压延玻璃成本、国际化布局综合竞争优势强化，持续享有超额利润。基于地产竣工需求下行、光伏玻璃竞争压力，我们下调公司2024-2026年归母净利润至11.3/11.8/16.1亿元（前值为19.5/19.7/26.1亿元），对应市盈率13/12/9 倍，维持“增持”评级。 风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。 2023/9/12023/12/312024/4/302024/8/29 市场数据收盘价(元) 5.35 一年最低/最高价 5.10/9.18 市净率(倍) 1.02 流通A股市值(百万元) 14,356.80 总市值(百万元) 14,356.80 基础数据每股净资产(元,LF) 5.25 资产负债率(%,LF) 55.16 总股本(百万股) 2,683.51 流通A股(百万股) 2,683.51 相关研究《旗滨集团(601636)：2023 年年报、 2024年一季报点评：浮法玻璃盈利显韧性，光伏玻璃增长极成型》 2024-04-26 《旗滨集团(601636)：2023年三季报点评：浮法玻璃盈利维持，期待光伏玻璃加速放量》 2023-10-16 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 旗滨集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 9,054 9,234 9,961 9,951 营业总收入 15,683 16,784 18,857 20,475 货币资金及交易性金融资产 3,692 3,016 2,960 2,975 营业成本(含金融类) 11,763 13,571 15,393 16,327 经营性应收款项 2,100 2,563 2,962 3,107 税金及附加 180 192 216 235 存货 2,013 2,360 2,771 2,581 销售费用 171 199 234 275 合同资产 0 0 0 0 管理费用 842 841 934 1,013 其他流动资产 1,249 1,295 1,269 1,288 研发费用 572 604 679 737 非流动资产 22,861 26,179 28,850 31,383 财务费用 163 235 226 246 长期股权投资 45 60 68 76 加:其他收益 201 215 242 262 固定资产及使用权资产 12,159 16,929 20,592 23,612 投资净收益 4 4 6 9 在建工程 6,211 4,455 3,228 2,514 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 2,112 2,390 2,608 2,816 减值损失 (171) (42) (47) (51) 商誉 3 3 3 3 资产处置收益 (14) 0 0 0 长期待摊费用 200 210 220 230 营业利润 2,012 1,319 1,376 1,862 其他非流动资产 2,132 2,132 2,132 2,132 营业外净收支 (40) (43) (48) (53) 资产总计 31,915 35,413 38,812 41,334 利润总额 1,972 1,275 1,328 1,810 流动负债 6,721 7,788 9,098 9,323 减:所得税 250 162 168 230 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,276 1,576 1,826 2,026 净利润 1,722 1,114 1,160 1,580 经营性应付款项 3,345 3,817 4,563 4,417 减:少数股东损益 (29) (19) (20) (27) 合同负债 93 107 122 129 归属母公司净利润 1,751 1,132 1,179 1,607 其他流动负债 2,007 2,288 2,588 2,751 非流动负债 10,261 12,261 13,761 15,261 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.65 0.42 0.44 0.60 长期借款 8,063 10,063 11,563 13,063 应付债券 1,316 1,316 1,316 1,316 EBIT 2,253 1,616 1,672 2,181 租赁负债 22 22 22 22 EBITDA 3,552 2,204 2,149 2,596 其他非流动负债 861 861 861 861 负债合计 16,982 20,050 22,859 24,584 毛利率(%) 24.99 19.14 18.37 20.26 归属母公司股东权益 13,549 13,999 14,607 15,431 归母净利率(%) 11.16 6.75 6.25 7.85 少数股东权益 1,383 1,365 1,345 1,319 所有者权益合计 14,933 15,363 15,952 16,750 收入增长率(%) 17.80 7.02 12.35 8.58 负债和股东权益 31,915 35,413 38,812 41,334 归母净利润增长率(%) 32.98 (35.33) 4.16 36.23 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,543 1,690 2,007 2,154 每股净资产(元) 4.96 5.12 5.35 5.66 投资活动现金流 (5,389) (3,944) (3,190) (2,992) 最新发行在外股份（百万股 2,684 2,684 2,684 2,684 筹资活动现金流 4,211 1,578 1,126 853 ROIC(%) 8.76 5.23 4.95 5.97 现金净增加额 374 (676) (56) 15 ROE-摊薄(%) 12.92 8.09 8.07 10.41 折旧和摊销 1,299 587 477 415 资产负债率(%) 53.21 56.62 58.90 59.48 资本开支 (5,309) (3,893) (3,148) (2,953) P/E（现价&最新股本摊薄） 8.20 12.68 12.17 8.94 营运资本变动 (1,921) (114) 248 20 P/B（现价） 1.08 1.04 1.00 0.95 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但