主业稳健成长，业绩改善可期

证券研究报告|公司点评中国旭阳集团(01907.HK) 2024年09月01日 买入（维持） 中国旭阳集团（1907.HK）：主业稳健成长，业绩改善可期 所属行业：原材料业/原材料 当前价格(港币)：2.90元 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn薛磊 资格编号：S0120524020001 邮箱：xuelei＠tebon.com.cn 研究助理 谢佶圆 邮箱：xiejy＠tebon.com.cn 市场表现 中国旭阳集团恒生指数 11% 6% 0% -6% -11% -17% -23% 比绝对涨幅(%) -2.68 -2.68 -3.88 相对涨幅(%) -8.48 -4.21 -2.56 2023-082023-122024-04 恒生指数对1M2M3M 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《中国旭阳集团：焦炭稳健发展，化工扩张显著》，2024.3.21 2.《中国旭阳集团（1907.HK）：龙头腾飞再起航》，2023.9.13 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告。24H1，公司实现营业收入252.25亿，同比 +20.92%；实现净利润1.12亿元，同比-84.37%。 焦炭业务：24H1量增价减，“自建+运营管理”打造双轮驱动。1）2024H1，公司实现焦炭产量479.39万吨，同比+49.55%，业务实现营收98.1亿元，同比+29.2%；毛利7.4亿元，同比+19.1%。上半年焦炭价格为2046.6元/吨，同比-13.6%。2）公司在手焦炭项目进展顺利。江西萍乡180万吨焦化项目正加速推进；印尼伟山 480万吨焦化项目已投产达效，上半年焦炭板块产能已提升至2020万吨，上半年 印尼实现焦炭销量100万吨，海外项目逐步迎来收获期。3）运营管理助力转型。公司通过定制化生产，满足客户各类需求目标，提高客户黏性。上半年与通达煤化、洛阳龙泽分别签署260万吨、100万吨焦炭运营管理服务协议，运营服务管 理规模提升至560万吨，公司预计到25年末有望达到1100万吨。通过运营管理模式，公司将逐步从生产型制造业龙头向服务型制造业转型升级。 化工业务：盈利同比高增，业务发展稳健。1）2024H1化工业务收入104.03亿元，同比+20%，毛利8.83亿元，同比+31%，上半年，化工收入再超焦炭业务，成为集团收入和毛利占比贡献第一的业务板块。我们认为未来也将成为公司发展 的核心增量。2）全年化工业务量260万吨，同比+19%。随着沧州二期项目投产， 公司己内酰胺产能规模达到75万吨，公司预计到2028年，公司己内酰胺产能将 达150万吨，有望成为全球第一的己内酰胺生产商。同时，公司积极延伸下游，持续研发开拓高端尼龙新材料，5万吨高端聚酰胺新材料以及1万吨差异化PA66项目预计于2025年投产。 氢能源：规模优势显现，将享行业红利。公司依托定州、邢台、呼和浩特焦化产能优势，持续积极推动氢能源“制、储、运、加、研、用”各个环节布局，目前已成 为京津冀地区最大的氢能源生产商。2024年3月公司氢能再次通过国家氢能及燃料电池汽车示范评价平台2023年度清洁氢认证。2024年6月，10项部委和23条地方氢能政策发布，借力政策加码，公司氢能应用范围及规模有望再扩大。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年合计收入分别为528/590/627亿元，归母净利润分别为6/7/8亿元，PE分别为19.15/15.99/15.37倍，维持“买入”评级。 风险提示：焦炭价格大幅下行，经济复苏不及预期；新项目投产进度不及预期。 股票数据 总股本(百万股)： 4,402.19 流通港股(百万股)： 4,402.19 52周内股价区间(港元)： 2.840-3.530 总市值(百万港元)： 12,766.34 总资产(百万港元)： 65,570.09 每股净资产(港元)： 3.22 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 431 461 528 590 627 (+/-)YOY(%) 12.25% 6.78% 14.62% 11.74% 6.28% 净利润(亿元) 19 9 6 7 8 (+/-)YOY(%) -29.01% -53.60% -29.22% 19.78% 4.02% 全面摊薄EPS(元) 0.42 0.19 0.14 0.16 0.17 毛利率(%) 9.9% 7.2% 6.2% 6.2% 6.0% 净资产收益率(%) 15.32% 6.67% 4.64% 4.86% 5.01% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润，采用8月30日汇率（1港元=0.91元人民币） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(亿元) 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 462 527 598 627 每股收益 0.002 0.001 0.002 0.002 营业成本 427 493 560 589 每股净资产 2.92 2.97 3.39 3.43 毛利率% 7.2% 6.2% 6.2% 6.0% 每股经营现金流 0.50 0.16 0.47 0.15 营业费用 12 15 16 17 每股股利 0.06 0.14 0.16 0.17 营业费用率% 2.57% 2.80% 2.71% 2.73% 价值评估(倍) 管理费用 11 12 12 12 P/E 15.38 19.15 15.99 15.37 管理费用率% 2.30% 2.22% 2.00% 1.90% P/B 1.03 0.89 0.78 0.77 研发费用 0 0 0 0 P/S 0.29 0.22 0.20 0.19 研发费用率% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% EV/EBITDA 10.73 28.79 23.25 23.70 EBIT 12 7 9 9 股息率% 2.0% 5.3% 6.1% 6.4% 财务费用 12 5 6 5 盈利能力指标(%) 财务费用率% 2.58% 0.90% 0.96% 0.85% 毛利率 7.22% 6.19% 6.17% 6.03% 投资收益 2 2 2 2 净利润率 1.87% 1.16% 1.22% 1.21% 营业利润 11 6 9 9 净资产收益率 6.67% 4.64% 4.86% 5.01% 利润总额 7 9 10 11 资产回报率 1.60% 1.16% 1.25% 1.35% EBITDA 35 13 15 15 投资回报率 4.26% 1.24% 1.65% 1.58% 所得税 -3 2 3 3 盈利增长(%) 有效所得税率% -45.15% 26.90% 24.03% 26.62% 营业收入增长率 6.78% 14.16% 13.54% 5.02% 少数股东损益 1 0 1 1 EBIT增长率 -51.49% -42.05% 34.32% -0.48% 归属母公司所有者净利润 9 6 7 8 净利润增长率 -53.60% -29.22% 19.78% 4.02% 偿债能力指标资产负债率 73.1% 71.9% 71.4% 69.9% 流动比率 0.6 0.6 0.6 0.6 速动比率 0.4 0.4 0.4 0.4 现金比率 0.0 0.0 0.1 0.0 资产负债表(亿元) 2023A 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 12 7 20 11 应收帐款周转天数 11.0 6.9 7.2 7.2 应收账款及应收票据 15 6 18 7 存货周转天数 27.9 24.0 25.4 25.3 存货 34 32 47 35 总资产周转率 0.9 1.0 1.1 1.1 其它流动资产 110 115 114 121 固定资产周转率 1.9 2.0 2.2 2.2 流动资产合计 171 160 199 175 长期股权投资 37 40 43 45 固定资产 269 266 282 280 在建工程 现金流量表(亿元) 2023A 2024E 2025E 2026E 无形资产 21 21 20 20 净利润 9 6 7 8 非流动资产合计 367 365 384 386 少数股东损益 1 0 1 1 资产总计 538 525 583 561 非现金支出 23 6 6 6 短期借款 175 173 173 173 非经营收益 3 -2 -2 -2 应付票据及应付账款 44 32 55 25 营运资金变动 -15 -3 8 -6 预收账款 经营活动现金流 22 7 21 6 其它流动负债 80 83 96 103 资产 -21 -2 -22 -4 流动负债合计 300 288 323 301 投资 0 -5 -5 -5 长期借款 82 82 82 82 其他 4 6 14 6 其它长期负债 12 7 11 9 投资活动现金流 -17 -1 -13 -3 非流动负债合计 94 89 93 91 债权募资 7 -2 0 0 负债总计 394 377 416 392 股权募资 0 0 16 0 实收资本 4 4 9 9 其他 -11 -9 -10 -12 普通股股东权益 129 131 150 152 融资活动现金流 -5 -11 5 -12 少数股东权益 16 16 17 17 现金净流量 0 -5 13 -9 负债和所有者权益合计 538 525 583 561 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 翟堃，所长助理，能源开采&有色金属行业首席分析师，中国人民大学金融硕士，天津大学工学学士，8年证券研究经验，2022年上海证券报能源行业第二名，2021年新财富能源开采行业入围，2020年机构投资者（II）钢铁、煤炭和铁行业第二名，2019年机构投资者（II）金属与采矿行业第三名。研究基础扎实，产业、政府资源丰富，擅长从库存周期角度把握周期节奏，深挖优质弹性标的。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券