2024年半年报点评：积极复苏出入境免税业务，日上上海盈利能力显著改善

1H24公司整体业绩表现：

• 收入312.65亿元，同比下滑12.81%；归母净利润38.66亿元，同比下滑1.83%；扣非归母净利润32.83亿元，同比下滑15.07%。
• 2Q24收入124.58亿元，同比下滑17.44%；归母净利润9.76亿元，同比下滑37.60%；扣非归母净利润9.39亿元，同比下滑39.79%。

毛利率与费用率变化：

• 毛利率提升至33.53%（+2.92pct），主要得益于商品结构优化（高毛利产品占比提升）及折扣策略收窄。
• 销售费用率上升至14.83%（+2.91pct），可能受口岸免税店开业租赁费用增加影响；管理费用率3.02%（+0.21pct），财务费用率-1.51%（-0.51pct）。
• 1H24归母净利率10.50%（-0.28pct）；2Q24归母净利率7.83%（-2.54pct），主要受销售费用率上升拖累。

区域业绩表现：

• 海南地区承压：离岛免税销售疲软导致三亚市内免税店收入同比下滑28.97%，净利润下滑68.20%；海口免税城亏损4.31亿元。
• 上海地区改善：日上上海收入同比增长3.70%，净利润大幅增长3599.41%，主要受益于出入境客流修复及机场减租。
• 出入境免税业务复苏：境内出入境免税门店收入同比增长超100%，盈利能力持续改善。

投资建议与展望：

• 新租金协议有望降低机场租金费用，出入境客流修复将带动口岸免税收入，预计24-26年归母净利润分别为63.42/82.35/103.09亿元，对应PE分别为20x/15x/12x，维持“推荐”评级。
• 市内免税政策加速推出或贡献增量；实控人为央企，长期市值表现与企业负责人考核挂钩。

风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等。