2024年中报点评：徽酒龙头稳健增长 提质增效持续推进

古井贡酒（000596.SZ）2024年中报点评 徽酒龙头稳健增长提质增效持续推进2024年08月31日 事件：公司于8月30日发布2024年中报，24年上半年公司累计实现营收 /归母净利润/扣非后归母净利润138.06/35.73/35.41亿元，同比 +22.07%/+28.54%/+29.64%，其中单24Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68%。24H1 期末合同负债22.18亿元，同比-26.67%，24Q1/Q2季度内合同负债分别+32/-24亿元。用“单季度营收+Δ合同负债”核算“真实营收”，24Q2为31.21亿元，同比+3.82%，慢于表端营收增速。合同负债的波动和营收增速的差值或系酒企为抢占渠道现金流主动前置回款，一季度回款于二季度发货确认收入，是酒企淡旺季间平滑营收的常规操作。 年份原浆系列量价齐升，省外华北市场招商汇量增速较快。分产品看：上半年白酒业务合计实现营收134.28亿元，同比22.29%，量价分别贡献 +12.75%/+8.46%，其中①年份原浆实现营收107.87亿元，同比23.12%，在白酒营收中占比同比+0.54pcts至80.33%，毛利率同比+1.16pcts至86.31%。量价分别同比+16.64%/+5.56%。年份原浆系列量价齐升预计主要靠古8、古16增长拉动。②古井贡酒实现营收12.38亿元，同比+11.47%，毛利率同比-3.02pcts至56.19%，量价分别同比+11.52%/-0.04%。贡酒系列量增价平，下半年随着贡系列新品贡9/12/15上市铺货，量增趋势或将延续。③黄鹤楼及其他实现营收14.03亿元，同比+26.58%，毛利率同比+6.43pcts至72.14%，量价分别同比+3.57%/+22.23%。分区域看，24H1华北/华南/华中/国际营收同比 +35.10%/+21.34%/+17.18%/+5.33%。核心市场华中区域占比下滑0.51pcts至85.98%整体表现稳定，华北市场增速较快或系古7在华北市场独立招商铺市叠加扫码红包和宴席政策引流。分渠道看，24H1线上/线下分别实现营收4.08/133.97亿元，同比+18.88%/+22.17%，线上渠道毛利率下滑4.02pcts或与春节和618大促电商平台大促、让利消费者有关。经销商数量上：24H1末经销商共计4782家，华北/华南/华中/国际分别1,288/630/2,848/16家，较去年末分别净增加64/37/45/-5家，合计净增141家。 结构提升叠加控费增效，盈利水平持续提升。毛利率：24H1/24Q2分别为80.41%/80.50%，同比+1.53/+2.72pcts。年份原浆系列占比提升拉升公司整体毛利水平。费用率：24H1销售/管理费用率分别同比-0.79/-0.30pcts，24Q2分别同比+0.31/+0.23pcts。上半年销售费用同比+18.49%，费用支出相对克制，其中综合促销费同比+26.39%，占比提升3pcts至47%，广告费和薪酬等费项占比稳定。归母净利率：24H1/24Q2分别为25.88%/27.30%，同比 +1.30/+1.70pcts。 投资建议：预计公司24-26年归母净利润同比增加26.4%/23.5%/20.3% 当前股价对应PE分别为16/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：省内竞争加剧，省外调整不及预期，旺季需求不振动销受滞等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20,254 24,293 28,764 33,631 增长率（%） 21.2 19.9 18.4 16.9 归属母公司股东净利润（百万元） 4,589 5,800 7,161 8,616 增长率（%） 46.0 26.4 23.5 20.3 每股收益（元） 8.68 10.97 13.55 16.30 PE 20 16 13 11 PB 4.2 3.6 3.1 2.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年8月31日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：172.02元 分析师王言海 执业证书：S0100521090002 邮箱：wangyanhai@mszq.com 分析师孙冉 执业证书：S0100522110004 邮箱：sunran@mszq.com 相关研究 1.古井贡酒（000596.SZ）2023年年报及2 024年一季报点评：结构向上费效提升稳步跨进双百亿-2024/04/28 2.古井贡酒（000596.SZ）2023年三季报点评：盈利提升持续兑现双百亿营收确定性强 -2023/10/28 3.古井贡酒（000596.SH）2022年年报及2 023一季报点评：费用优化释放利润弹性,基本盘稳定跨两百亿可期-2023/05/06 4.古井贡酒（000596.SH）2022年三季报点评：结构升级持续验证业绩稳定抗扰能力强 -2022/10/31 5.古井贡酒（000596.SZ）2022年中报点评“固本提质增效”，年份原浆梯次升级-2022 /09/01 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 20,254 24,293 28,764 33,631 成长能力（%） 营业成本 4,240 4,666 5,258 5,965 营业收入增长率21.18 19.95 18.40 16.92 营业税金及附加 3,050 3,717 4,401 5,112 EBIT增长率44.78 26.68 23.67 20.38 销售费用 5,437 6,438 7,565 8,831 净利润增长率46.01 26.38 23.47 20.31 管理费用 1,367 1,676 1,956 2,186 盈利能力（%） 研发费用 71 104 86 101 毛利率79.07 80.79 81.72 82.26 EBIT 6,107 7,736 9,567 11,516 净利润率22.66 23.87 24.90 25.62 财务费用 -162 -181 -233 -278 总资产收益率ROA12.96 14.41 15.46 16.11 资产减值损失 -31 0 0 0 净资产收益率ROE21.32 23.25 24.61 25.34 投资收益 -6 9 5 4 偿债能力 营业利润 6,283 7,927 9,806 11,799 流动比率2.06 2.13 2.20 2.28 营业外收支 49 46 38 44 速动比率1.35 1.50 1.57 1.64 利润总额 6,332 7,972 9,844 11,843 现金比率1.29 1.48 1.56 1.62 所得税 1,606 1,993 2,461 2,961 资产负债率（%）36.72 35.35 34.41 33.49 净利润 4,726 5,979 7,383 8,882 经营效率 归属于母公司净利润 4,589 5,800 7,161 8,616 应收账款周转天数1.17 1.34 1.53 1.54 EBITDA 6,496 8,177 10,112 12,138 存货周转天数576.44 576.46 540.43 538.75 总资产周转率0.62 0.64 0.66 0.67 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 15,966 20,322 24,022 28,233 每股收益8.68 10.97 13.55 16.30 应收账款及票据 69 112 133 155 每股净资产40.72 47.20 55.06 64.33 预付款项 92 203 228 259 每股经营现金流8.51 14.09 15.99 19.05 存货 7,520 7,422 8,364 9,489 每股股利4.50 5.69 7.02 8.45 其他流动资产 1,862 1,055 1,225 1,409 估值分析 流动资产合计 25,508 29,114 33,973 39,545 PE20 16 13 11 长期股权投资 10 10 10 10 PB4.2 3.6 3.1 2.7 固定资产 4,596 5,900 7,169 8,515 EV/EBITDA11.55 9.18 7.42 6.18 无形资产 1,123 1,168 1,218 1,268 股息收益率（%）2.62 3.31 4.08 4.91 非流动资产合计 9,913 11,127 12,361 13,923 资产合计 35,421 40,241 46,334 53,468 短期借款 0 40 40 40 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 4,167 3,189 3,594 4,078 净利润4,726 5,979 7,383 8,882 其他流动负债 8,241 10,466 11,777 13,259 折旧和摊销389 441 545 622 流动负债合计 12,409 13,695 15,412 17,376 营运资金变动-651 1,291 558 602 长期借款 107 83 83 83 经营活动现金流4,496 7,450 8,453 10,068 其他长期负债 491 446 446 446 资本开支-2,375 -1,417 -1,725 -2,124 非流动负债合计 598 530 530 530 投资1,071 714 0 0 负债合计 13,007 14,225 15,941 17,906 投资活动现金流-1,278 -693 -1,720 -2,120 股本 529 529 529 529 股权募资4 0 0 0 少数股东权益 889 1,068 1,290 1,556 债务募资19 1 0 0 股东权益合计 22,414 26,016 30,392 35,562 筹资活动现金流-1,647 -2,402 -3,032 -3,737 负债和股东权益合计 35,421 40,241 46,334 53,468 现金净流量1,571 4,355 3,701 4,210 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及