煤炭主业有望趋稳，远期增量依旧可观

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 李春驰电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 华阳股份(600348) 煤炭主业有望趋稳，远期增量依旧可观 2024年8月31日 事件：2024年8月29日，华阳股份发布2024年半年报，上半年公司实现 营业收入121.99亿元，同比-20.85%，实现归母净利润12.99亿元，同比- 56.87%；扣非后归母净利润12.15亿元，同比-59.39%。经营活动现金流量 净额1.4亿元，同比-95.44%；基本每股收益0.36元/股，同比-56.63%。 二季度，公司实现营业收入60.41亿元，同比-14.11%，环比-1.9%；归母净 利润4.32亿元，同比-66.41%，环比-50.24%；扣非后归母净利润4.35亿元，同比-65.79%，环比-44.2%。 点评： 二季度产量&成本环比改善，下半年煤炭业务有望趋稳。产销量方面：2024H1，公司实现原煤产量1866万吨，同比-21.46%。商品煤销量上半年实现1710万吨，同比-20.73%。其中，块煤销量180万吨，同比 -16.74%；粉煤销量71万吨，同比-17.38%；末煤销量1390万吨，同 比-22.28%；煤泥销量68万吨，同比+3.99%。2024Q2，公司实现煤炭 产量1016万吨，环比+19.5%；实现煤炭销量882万吨，环比+6.4%。 价格方面：2024H1，公司实现综合煤炭售价573元/吨，同比-8.71%。 其中，块煤售价812元/吨，粉煤售价925元/吨，末煤售价536元/吨， 煤泥售价327元/吨。2024Q2，公司实现综合煤炭售价557元/吨，环 比-5.3%。成本方面：2024H1，公司实现煤炭销售成本354元/吨，同 比+9.59%。其中，块煤成本347元/吨，粉煤成本636元/吨，末煤成 本358元/吨，煤泥不单独核算成本。2024Q2，公司实现综合煤炭成本 347元/吨，环比-4%。受山西省治理“三超”的安全监管影响，公司煤炭产量同比下滑幅度较大，展望下半年公司按照核定产能组织安排生产，我们预计下半年产量趋稳，有望与上半年产量相当。 榆树坡产能核增、七元和泊里煤矿建设稳步推进，明后年公司煤炭产量有望迎来较大增长空间。产能核增方面：8月初，榆树坡煤矿顺利取得山西省应急管理厅颁发的500万吨/年矿井提能项目安全生产许可证，产能核增工作稳步推进。在建矿井方面：七元和泊里煤矿设计生产能力均为500万吨/年，七元煤矿预计于2024年12月具备联合试运转条件，泊里煤矿预计于2025年12月具备联合试运转条件。随着榆树坡产能核增和基建煤矿建设进度稳步推进，公司明后年产量有望迎来较大 释放空间。 以较低价格成功竞得于家庄煤炭资源，增强公司持续盈利能力。2024年8月22日，公司以68亿元竞得山西省寿阳县于家庄区块煤炭探矿权。于家庄区块煤炭资源位于山西省晋中市寿阳县境内，毗邻公司控股子公司阳煤集团寿阳景福煤业有限公司，该探矿权拥有资源储量6.3亿吨，公司单吨资源收购价格为10.8元/吨。相较当前矿业权市场成交价格，公司以较低成本成功竞得于家庄探矿权，将进一步增加公司的煤炭 资源储备量，有助于提升公司的核心竞争力，并为持续盈利能力的增强奠定坚实基础。 盈利预测及评级：我们认为华阳股份作为国内无烟煤行业龙头，煤炭资产较为优异、成本管控能力较强，叠加公司产能和煤炭资源储量内生性 增长，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。截至8月29日收盘价，我们预测公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为24.22/27.31/31.62亿元；EPS分别为0.67/0.76/0.88元/股；对应PE为10.77/9.55/8.25倍；以50%分红率测算，2024年股息率约为4.64%/5.24%/6.06%。我们看好公司未来产量增长带动下的盈利能力上升，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；安全监管趋严导致产量下滑风险；新材料业务转型发展的不确定性风险。 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 35,046 28,518 25,907 27,602 29,297 同比(%) -7.9% -18.6% -9.2% 6.5% 6.1% 归属母公司净利润（百万元） 7,024 5,179 2,422 2,731 3,162 同比(%) 98.9% -26.3% -53.2% 12.8% 15.8% 毛利率(%) 46.4% 44.9% 31.8% 32.6% 33.6% ROE(%) 26.6% 18.6% 7.8% 8.0% 8.4% EPS（摊薄）（元） 1.95 1.44 0.67 0.76 0.88 P/E 3.71 5.04 10.77 9.55 8.25 P/B 0.99 0.94 0.84 0.76 0.70 EV/EBITDA 2.51 3.74 4.86 4.26 3.65 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测。注：截至2024年8月29日收盘价。 应收账款 1,841 1,972 1,859 1,854 1,867 销售费用 115 124 104 110 117 预付账款 420 411 389 409 428 管理费用 1,357 1,495 1,295 1,380 1,465 存货 700 677 687 724 756 研发费用 232 703 518 552 586 其他 1,338 566 750 792 833 财务费用 497 391 424 469 431 非流动资产 48,167 53,448 56,896 60,101 63,160 减值损失合计 -21 -21 -220 -220 -220 长期股权投资 1,246 1,255 1,375 1,500 1,630 投资净收益 72 64 60 63 67 固定资产（合计） 23,244 28,846 32,836 36,336 39,447 其他 -135 -111 -170 -162 -154 无形资产 6,322 6,282 6,682 7,082 7,482 营业利润 11,550 7,927 3,754 4,235 4,902 其他 17,355 17,065 16,003 15,183 14,601 营业外收支 -719 -39 0 0 0 资产总计 69,900 71,571 76,148 79,456 83,184 利润总额 10,831 7,888 3,754 4,235 4,902 流动负债 25,116 25,908 22,851 23,783 24,635 所得税 2,868 1,838 939 1,059 1,225 短期借款 4,791 2,780 2,780 2,780 2,780 净利润 7,963 6,050 2,816 3,176 3,676 应付票据 1,600 1,659 1,570 1,654 1,728 少数股东损益 939 870 394 445 515 应付账款 9,429 9,715 9,079 9,561 9,990 归属母公司净利润 7,024 5,179 2,422 2,731 3,162 其他 9,296 11,754 9,421 9,788 10,137 EBITDA 14,350 10,759 6,526 7,203 7,984 非流动负债 15,195 13,497 17,398 16,398 15,398 EPS(当年)(元) 1.95 1.44 0.67 0.76 0.88 长期借款 10,047 11,042 15,042 14,042 13,042 其他 5,147 2,455 2,356 2,356 2,356 现金流量表 单位:百万元 负债合计 40,311 39,405 40,249 40,181 40,033 少数股东权益 3,214 4,303 4,697 5,142 5,657 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 经营活动现金 流 9,970 6,9385,148 7,296 7,814 归属母公司股东 权益 26,37527,86331,20234,13337,495净利润7,9636,0502,8163,1763,676 负债和股东权益69,900 71,571 76,14879,45683,184 折旧摊销2,4252,5202,3482,5002,651 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -72 -64 -60 -63 -67 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -1,909 -2,304 -1,045 540 446 营业总收入 35,046 28,518 25,907 27,602 29,297 其它 903 152 520 520 520 同比（%） -7.9% -18.6% -9.2% 6.5% 6.1% 投资活动现金流 -4,969 -7,027 -5,757 -5,662 -5,663 归属母公司净利润 7,024 5,179 2,422 2,731 3,162 资本支出 -4,549 -6,573 -5,600 -5,600 -5,600 同比（%） 98.9% -26.3% -53.2% 12.8% 15.8% 长期投资 -21 -46 -50 -50 -50 毛利率（%） 46.4% 44.9% 31.8% 32.6% 33.6% 其他 -399 -408 -107 -12 -13 ROE% 26.6% 18.6% 7.8% 8.0% 8.4% 筹资活动现金流 -3,484 -3,341 1,679 -1,624 -1,587 EPS(摊薄)(元) 1.95 1.44 0.67 0.76 0.88 吸收投资 5 270 0 0 0 P/E 3.71 5.04 10.77 9.55 8.25 借款支付利息或股 -114 -1,016 4,000 -1,000 -1,000 财务费用660585569624587 息 -2,121-2,884-3,159 -624 -587 P/B 0.99 0.94 0.84 0.76 0.70 EV/EBITDA 2.51 3.74 4.86 4.26 3.65 现金流净增加额 1,528-3,4281,06911564 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 21,73318,123 19,252 19,35520,024 营业总收入 35,04628,518 25,907 27,60229,297 货币资金 17,43514,497 15,566 15,57716,141 营业成本 18,77615,713 17,668 18,60619,439 应收票据 00 0 0 0 营业税金及附加 2,4342,097 1,814 1,932 2,051 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专