2024H1线下门店逆势扩张，中期派息率达54%公司研究/公司快报

公司研究/公司快报 2024年8月30日 周大生（002867.SZ）买入-B(维持) 2024H1线下门店逆势扩张，中期派息率达54% 珠宝首饰及钟表 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2024年8月29日 收盘价（元）：10.61 年内最高/最低（元）：20.34/9.97 事件描述 公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%，实现归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%，实现扣非净利润5.85亿元，同比下降17.28%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.3元（含税），派息率54.14%。 事件点评 2024年上半年公司营收小幅增长，Q2以来金价急涨抑制终端需求。营收端，2024H1，公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%。其中，24Q1-24Q2实现营收50.70、31.26亿元，同比增长23.01%、-20.89%。业绩端，2024H1，公司实现归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%。其中，24Q1-24Q2实现归母净利润3.41、2.60亿元，同比下降6.61%、30.51%。2024年上半年，公司营收增长、业绩下滑，主要由于销售费用率有所上升，2 流通A股/总股本（亿股）： 10.80/10.96 季度以来，金价急速上涨，对黄金珠宝终端需求及加盟商进货意愿有所抑制，2季度公司营收同比下滑。 流通A股市值（亿元）：114.57 总市值（亿元）：116.28 基础数据：2024年6月30日 基本每股收益(元)：0.55 摊薄每股收益(元)：0.55 每股净资产(元)：5.73 净资产收益率(%)：9.56 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 2024年上半年公司线下门店净开124家，自营渠道增长靓丽。2024H1，自营线下、线上、加盟渠道营收占比分别为11.75%、14.53%、72.37%。其中，自营线下渠道，2024H1,实现营收9.63亿元，同比增长16.35%，期末门店数量343家，较年初净增12家，自营门店店效285万元，同比下降6.7%，其中镶嵌、素金产品同比下降40.5%、2.9%。线上渠道，2024H1，实现营收11.91亿元，同比增长3.09%，其中镶嵌、素金品类分别实现营收0.9、7.61亿元，同比增长8.54%、-11.08%。加盟渠道，2024H1，实现营收59.32亿元，同比下降0.74%，期末门店数量4887家，较年初净增112家。截至2024H1末，公司线下门店合计5230家，较年初净增加124家。 镶嵌产品延续下滑，黄金产品平稳增长。分产品看，镶嵌产品，2024H1，实现营收 3.72亿元，同比下降29.2%。2024Q1，实现营收1.28亿元，同比下降42.2%。素金产品，2024H1，实现营收69.62亿元，同比增长3.43%。2024H1，镶嵌产品、素金产品毛利率分别为26.02%、9.79%，同比下滑6.22pct、提升1.08pct。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 2024Q2公司毛利率环比提升，销售费用率致使净利率下滑。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率同比下滑0.1pct至18.4%，其中，24Q1-24Q2毛利率为15.6%、22.9%，同比下滑2.3pct、提升3.89pct。2024H1，期间费用率合计提升1.8pct至7.4%，其中销售/管理/研发/财务费用率为6.5%/0.6%/0.1%/0.2%，同比+1.5/+0.1/持平/+0.2pct，销售费 用率提升主要由于自营门店增加及广告投放活动较多使得人员薪资费用、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大所致。综合影响下，2024H1，公司销售净利率7.3%，同比下滑1.8pct。存货方面，截至2024H1末，公司存货为41.82亿元，同比增长17.38%，存货周转天数105天，同比增加11天。经营活动现金流方面，2024H1，公司经营活动现金流净额为12.94亿元，同比增长80.6%，主因营业收入回款同比增长以及支付的采购款项同比下降等因素变化所致。 投资建议 2024年上半年，渠道方面，公司稳步推进线下门店扩张计划，上半年直营、加盟渠道均呈现净开店态势。产品方面，公司持续加大产品研发力度，丰富产品矩阵，优化调整产品结构，2024年2季度，销售毛利率环比回升。考虑2季度以来黄金珠宝行业整体需求有所放缓，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为1.18、1.31、 1.44元，8月29日收盘价对应公司2024-2026年PE为9.0、8.1、7.4倍，维持“买入 -B”建议。 风险提示 黄金价格大幅波动；门店拓展不及预期；电商渠道增速不及预期；诉讼公告影响。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 11,118 16,290 17,555 19,161 20,753 YoY(%) 21.4 46.5 7.8 9.1 8.3 净利润(百万元) 1,091 1,316 1,299 1,440 1,576 YoY(%) -10.9 20.7 -1.3 10.9 9.5 毛利率(%) 20.8 18.1 18.0 18.0 18.0 EPS(摊薄/元) 1.00 1.20 1.18 1.31 1.44 ROE(%) 18.0 20.6 18.6 18.5 18.1 P/E(倍) 10.7 8.8 9.0 8.1 7.4 P/B(倍) 1.9 1.8 1.7 1.5 1.3 净利率(%) 9.8 8.1 7.4 7.5 7.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6235 6448 8067 7938 9636 营业收入 11118 16290 17555 19161 20753 现金 1735 852 1756 1916 2075 营业成本 8808 13334 14404 15714 17028 应收票据及应收账款 817 1498 932 1755 1136 营业税金及附加 106 147 184 186 201 预付账款 11 14 19 14 21 营业费用 748 944 1176 1274 1370 存货 3342 3643 4943 3819 5992 管理费用 93 106 116 123 133 其他流动资产 329 442 417 433 410 研发费用 12 12 18 21 25 非流动资产 1372 1564 1829 1745 1785 财务费用 -13 4 17 16 -14 长期投资 155 155 205 273 312 资产减值损失 0 -9 -10 -11 -12 固定资产 15 14 156 254 312 公允价值变动收益 -28 7 7 7 7 无形资产 403 386 364 343 321 投资净收益 18 -86 -10 -12 -15 其他非流动资产 798 1010 1104 875 840 营业利润 1409 1695 1675 1859 2037 资产总计 7607 8012 9896 9683 11421 营业外收入 12 15 16 14 14 流动负债 1477 1569 2848 1856 2668 营业外支出 1 2 3 1 2 短期借款 0 200 480 577 248 利润总额 1420 1708 1688 1872 2049 应付票据及应付账款 271 149 1012 95 951 所得税 333 396 394 436 477 其他流动负债 1206 1220 1357 1184 1468 税后利润 1087 1313 1295 1436 1572 非流动负债 81 59 80 67 62 少数股东损益 -3 -3 -4 -4 -4 长期借款 18 18 14 11 7 归属母公司净利润 1091 1316 1299 1440 1576 其他非流动负债 63 41 66 57 55 EBITDA 1407 1738 1715 1921 2094 负债合计 1558 1628 2929 1923 2730 少数股东权益 7 3 -0 -4 -8 主要财务比率 股本 1096 1096 1096 1096 1096 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 1327 1327 1327 1327 1327 成长能力 留存收益 4105 4444 5083 5766 6484 营业收入(%) 21.4 46.5 7.8 9.1 8.3 归属母公司股东权益 6042 6381 6968 7764 8699 营业利润(%) -10.8 20.3 -1.2 11.0 9.5 负债和股东权益 7607 8012 9896 9683 11421 归属于母公司净利润(%) -10.9 20.7 -1.3 10.9 9.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 20.8 18.1 18.0 18.0 18.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 9.8 8.1 7.4 7.5 7.6 经营活动现金流 1018 139 1726 713 1251 ROE(%) 18.0 20.6 18.6 18.5 18.1 净利润 1087 1313 1295 1436 1572 ROIC(%) 17.0 19.4 17.0 16.9 17.2 折旧摊销 38 42 44 72 80 偿债能力 财务费用 -13 4 17 16 -14 资产负债率(%) 20.5 20.3 29.6 19.9 23.9 投资损失 -18 86 10 12 15 流动比率 4.2 4.1 2.8 4.3 3.6 营运资金变动 -176 -1397 346 -800 -398 速动比率 1.7 1.5 1.0 2.0 1.2 其他经营现金流 99 91 14 -23 -4 营运能力 投资活动现金流 101 -230 -331 22 -130 总资产周转率 1.5 2.1 2.0 2.0 2.0 筹资活动现金流 -673 -875 -872 -671 -633 应收账款周转率 14.8 14.1 14.4 14.3 14.4 应付账款周转率 28.6 63.5 24.8 28.4 32.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.00 1.20 1.18 1.31 1.44 P/E 10.7 8.8 9.0 8.1 7.4 每股经营现金流(最新摊薄) 0.93 0.13 1.58 0.65 1.14 P/B 1.9 1.8 1.7 1.5 1.3 每股净资产(最新摊薄) 5.51 5.82 6.36 7.08 7.94 EV/EBITDA 7.1 6.4 6.1 5.4 4.7 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告