公司简评报告：暇步士成人装或将在下半年贡献明显增量

公司研究 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 嘉曼服饰（301276）：暇步士成人装或将在下半年贡献明显增量 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 投资要点 ——公司简评报告 2024年08月30日 纺织服饰 联系人龚理 gongli@longone.com.cn 数据日期 2024/08/30 收盘价 17.89 总股本(万股) 10,800 流通A股/B股(万股) 3,850/0 资产负债率(%) 14.12% 市净率(倍) 0.95 净资产收益率(加权) 4.52 12个月内最高/最低价 29.45/15.88 相关研究 1、《嘉曼服饰（301276）：整合成人装，深挖暇步士品牌成长潜力——公司简评报告》2024.04.24 2、《嘉曼服饰（301276）：公司深度报告：收购暇步中国IP，品牌资本化、全品类蓄力成长》2023.12.08 事件：公司发布2024年半年度报告，实现营收/归母净利润4.80/0.92亿元（同比-8.30%/- 4.11%，下同），其中2024Q2实现营收/归母净利润1.93/0.39亿元（-16.13%/+22.97%）。 挺价维护品牌，电商承压。基于公司从今年5月份起逐步收回暇步士成人装自主经营，成人装对上半年营收贡献有限。2024H1线上/直营/加盟实现营收2.80/1.31/0.54亿元，同比- 18.35%/+0.09%/+8.57%，毛利率65.52%/63.29%/54.92%，同比+3.12/+2.23/+0.49pct。 童装有所承压，线上销售下降拖累整体营收表现，其中平台一（预计为唯品会）交易额同比-21%，主因公司维护品牌资产，控制旗下品牌的销售折扣力度，较少参与平台端促销活动，导致销售受损而盈利增强，下半年将灵活控制折扣力度平衡增长和利润。直营门店净增18家至183家，包括水孩儿4家、暇步士57家、Bebelux2家，加盟门店净增20家至394家，预计新增门店数以收回的暇步士成人装门店为主。2024年6月30日开业12个月以上的直营门店平均营业收入与同期相比+9.66%，预计原童装业务门店优化、店效提升。 盈利增强，控费良好。2024H1/2024Q2毛利率62.68%/62.77%（+1.37/+1.60pct），2024H1销售/管理/财务费率为33.89%/9.06%/-0.53%（+0.22/+1.42/-0.21pct），Q2单季销售 /管理/财务费率为35.40%/11.86%/-0.62%（-0.13/+3.07/-0.33pct），2024H1/2024Q1归母净利率19.23%/20.34%（+0.84/+6.47pct）。公司控费良好，商场及平台佣金（-14.03%）、宣传推广费（-11.65%）有不同程度减少。2024Q2归母净利率提升较大主因其他收益中的政府补助3048万元（+44%）。2024H1公司存货4.05亿元（+2.69%），以1年以内存货为主，存货周转天数416天（+42天），存货周转减弱主因收储和备货暇步士成人装。 暇步士成人装或将在下半年贡献明显增量。公司于2023年9月以4.28亿元收购暇步士大中华区品牌IP，今年以来陆续推进暇步士成人装自主经营，至6月底基本实现暇步士成人装并表，门店数约为100+家。为匹配成人装业务线，公司招募新团队约50人，由董事长刘 溦主导，以老带新的方式快速开展业务，目前秋冬款上市，有望下半年放量。针对暇步士非自营品类，公司还以授权费的形式产生其他业务收入0.15亿元，以4%的授权费测算，非自营品类全年营收约为7.5亿元，有望为公司贡献0.30亿元其他业务收入。此外，收购品牌产生1024万元半年度摊销费用。 投资建议：公司品牌资产优越，收购暇步士大中华区品牌IP后，品牌支出由过去的“费用化”转为“资本化”、多品类协同，当前成衣自主经营有序推进，暇步士有望被培育成超级品牌。2024和2025年受外延贡献有望释放较大业绩弹性，2026年回归至内生增长。考 虑到后续消费仍有可能承压、暇步士成人装拓店存不确定性，我们调整2024-2026年归母净利润为2.41/3.05/3.57亿元（原预测值为2.39/3.40/3.76亿元），同比增速为33.84%/26.64%/16.97%，对应P/E为8.0/6.3/5.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：人口出生率下滑的风险；收购整合的风险；线上获客成本高企的风险；授权品牌续约的风险等。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1,151.76 1,622.47 2,120.61 2,415.16 增长率（%） 0.76% 40.87% 30.70% 13.89% 归母净利润（百万元） 179.92 240.80 304.96 356.72 增长率（%） 8.55% 33.84% 26.64% 16.97% EPS（元/股） 1.67 2.23 2.82 3.30 市盈率（P/E） 10.71 8.02 6.34 5.42 市净率（P/B） 0.96 0.89 0.78 0.68 资料来源：携宁，东海证券研究所（截至2024年8月30日收盘） 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A2024E2025E2026E 营业总收入 1,152 1,622 2,121 2,415 货币资金 83 -4 14 133 %同比增速 1% 41% 31% 14% 交易性金融资产 1,061 1,279 1,597 1,917 营业成本 463 671 842 947 应收账款及应收票据 38 52 67 75 毛利 688 952 1,279 1,468 存货 424 610 742 815 ％营业收入 60% 59% 60% 61% 预付账款 6 9 11 12 税金及附加 8 10 14 16 其他流动资产 46 192 204 215 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 流动资产合计 1,659 2,137 2,635 3,167 销售费用 389 555 780 892 长期股权投资 0 0 0 0 ％营业收入 34% 34% 37% 37% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 98 118 147 168 固定资产合计 101 137 128 119 ％营业收入 8% 7% 7% 7% 无形资产 416 395 375 355 研发费用 0 0 0 0 商誉 0 0 0 0 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 递延所得税资产 67 59 59 59 财务费用 -4 -4 -4 -4 其他非流动资产 239 107 104 98 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 资产总计 2,481 2,836 3,301 3,798 资产减值损失 -29 -25 -29 -27 短期借款 0 0 0 0 信用减值损失 -1 -1 -1 -2 应付票据及应付账款 345 524 658 740 其他收益 47 49 64 72 预收账款 0 0 0 0 投资收益 13 16 21 24 应付职工薪酬 17 23 29 33 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 25 45 58 66 公允价值变动收益 22 18 18 20 其他流动负债 47 54 61 108 资产处置收益 0 0 0 0 流动负债合计 433 646 806 947 营业利润 251 329 414 485 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 22% 20% 20% 20% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 -7 -4 -2 -3 递延所得税负债 7 8 8 8 利润总额 243 325 412 482 其他非流动负债 32 22 22 22 ％营业收入 21% 20% 19% 20% 负债合计 472 676 836 976 所得税费用 63 85 107 125 归属于母公司的所有者权益 2,009 2,160 2,465 2,822 净利润 180 241 305 357 少数股东权益 0 0 0 0 ％营业收入 16% 15% 14% 15% 股东权益 2,009 2,160 2,465 2,822 归属于母公司的净利润 180 241 305 357 负债及股东权益 2,481 2,836 3,301 3,798 %同比增速 9% 34% 27% 17% 现金流量表 少数股东损益 0 0 0 0 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股） 1.67 2.23 2.82 3.30 经营活动现金流净额 162 257 308 410 基本指标 投资 333 -200 -300 -300 2023A 2024E 2025E 2026E 资本性支出 -468 -57 -11 -14 EPS 1.67 2.23 2.82 3.30 其他 40 13 21 24 BVPS 18.60 20.00 22.82 26.13 投资活动现金流净额 -94 -244 -290 -290 PE 10.71 8.02 6.34 5.42 债权融资 0 -6 0 0 PEG 1.25 0.24 0.24 0.32 股权融资 0 3 0 0 PB 0.96 0.89 0.78 0.68 支付股利及利息 -39 -82 0 0 EV/EBITDA 7.75 5.40 4.29 3.46 其他 -19 -5 0 0 ROE 9% 11% 12% 13% 筹资活动现金流净额 -58 -90 0 0 ROIC 8% 11% 12% 12% 现金净流量 9 -78 18 120 资料来源：携宁，东海证券研究所（截至2024年8月30日收盘） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内上证综指波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于上证指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公