公司业务稳定发展，股东变更带来新期待

天士力（600535） 公司点评 公司业务稳定发展，股东变更带来新期待 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-08-29 收盘价（元） 14.27 近12个月最高/最低（元） 18.00/12.24 总股本（百万股） 1,494 流通股本（百万股） 1,494 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 213 流通市值（亿元） 213 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评天士力：三季度业绩稳健，盈利能力持续提升2023-11-30 2.【华安医药】公司点评天士力：二季度业绩超预期，中药板块持续增长2023-09-03 主要观点： 事件 公司2024年上半年实现营业收入43.72亿元，同比-0.46%；归母净 利润6.62亿元，同比-6.33%；扣非归母净利润7.35亿元，同比 +6.31%。 事件点评 业绩符合预期，财务持续优化 公司2024Q2收入为23.23亿元，同比+0.68%；归母净利润为3.67亿元，同比-17.04%，主要是报告期内公司持有的金融资产公允价值变动损失高于上年同期；扣非归母净利润为4.41亿元，同比+7.05%。24上半年公司整体毛利率为67.46%，同比+1.28个百分点；期间费用率45.51%，同比+0.16个百分点；其中销售费用率33.62%，同比 +0.02个百分点；管理费用率（含研发费用）11.93%，同比+0.35个百分点；财务费用率-0.03%，同比-0.20个百分点；经营性现金流净额为8.87亿元，同比+5.40%。 中药板块完成上半年指标，心脑血管稳定增长 分治疗领域来看，医药工业收入38.96亿元，较去年同期增长4.55%，其中： 心脑血管领域：实现营业收入27.92亿元，同比增长6.60%；毛利率为73.10%，同比下降2.10个百分点。 抗肿瘤领域：实现营业收入1.05亿元，同比增长20.20%；毛利率为72.25%，同比提升11.00个百分点。 感冒发烧领域：实现营业收入1.84亿元，同比下降37.39%；毛利率为64.80%，同比提升1.62个百分点。系报告期内藿香正气滴丸和穿心莲内酯滴丸销量下降所致。 医药商业实现营业收入4.54亿元，同比下降28.08%；毛利率为31.66%，同比提升4.00个百分点。 分板块来看： 中药：实现营业收入31.21亿元，同比增长3.53%，圆满完成上半年各项经营目标；毛利率为70.96%，同比下降1.39个百分点。 化学制剂药：实现营业收入6.31亿元，同比增长12.57%；毛利率为80.46%，同比提升1.54个百分点。 化学原料药：实现营业收入0.37亿元，同比增长3.90%；毛利率为40.81%，同比下降10.03个百分点。 生物药：实现营业收入1.07亿元，同比下降7.75%；毛利率为56.23%，同比下降6.08个百分点。 加速研发创新与强强联合，推动现代中药高质量发展 报告期内，公司持续加大研发投入，2024年上半年研发投入达4.70 亿元，同比增长3.50%。通过现代中药创制全国重点实验室等平台的支持，公司在研产品管线涵盖101款产品，其中40款为1类创新药，35款处于临床试验阶段，25款正在临床II、III期。两款中药经典名方枇杷清肺饮和温经汤已通过生产现场核查，19款创新中药产品进入临床II、III期研究，化药盐酸达泊西汀片获得药品注册批件，生物药注射用重组人尿激酶原提交生产申请。 2024年8月4日，公司控股股东天士力集团与华润三九签署股份转让协议，若交易完成，华润三九将成为公司控股股东。此次合作将相互赋能，巩固天士力在现代中药研发的龙头地位，同时通过华润三九的管理、营销和政策资源支持，天士力将快速提升竞争力，进一步增强公司价值和对股东的回报。 投资建议：维持“买入”评级 我们维持此前盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别98.5/106.4/112.8亿元，分别同比增长13.5%/8.0%/6.0%，归母净利润分别为12.3/13.3/14.8亿元，分别同比增长15.1%/8.0%/10.8%，对应估值为17X/16X/14X。我们维持“买入”投资评级。 风险提示 医药行业政策风险，新产品开发风险，原材料价格风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入8674 9849 10640 11281 收入同比（%）0.4% 13.5% 8.0% 6.0% 归属母公司净利润1071 1233 1332 1477 净利润同比（%）505.3% 15.1% 8.0% 10.8% 毛利率（%）66.8% 65.8% 66.1% 66.3% ROE（%）8.7% 9.1% 8.9% 9.0% 每股收益（元）0.72 0.83 0.89 0.99 P/E23.64 17.29 16.00 14.44 P/B2.06 1.57 1.43 1.30 EV/EBITDA11.86 7.67 6.77 5.81 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 8733 10478 11992 13742 营业收入 8674 9849 10640 11281 现金 4451 5093 6592 7997 营业成本 2880 3367 3608 3805 应收账款 688 902 909 998 营业税金及附加 129 148 160 169 其他应收款 11 12 13 14 销售费用 2984 3368 3682 3892 预付账款 66 80 84 90 管理费用 342 463 532 553 存货 1748 1848 2085 2143 财务费用 -19 0 -7 -22 其他流动资产 1769 2543 2309 2500 资产减值损失 -5 0 0 0 非流动资产 7982 7745 7596 7427 公允价值变动收益 -172 0 0 0 长期投资 1415 1881 2309 2756 投资净收益 -111 0 0 0 固定资产 3389 2947 2476 1974 营业利润 1228 1528 1612 1767 无形资产 574 623 707 773 营业外收入 3 1 1 1 其他非流动资产 2604 2293 2105 1924 营业外支出 10 7 8 7 资产总计 16714 18223 19589 21168 利润总额 1221 1522 1605 1761 流动负债 2370 2681 2714 2832 所得税 204 289 273 299 短期借款 723 723 723 723 净利润 1017 1233 1332 1462 应付账款 444 580 589 638 少数股东损益 -54 0 0 -15 其他流动负债 1203 1377 1403 1471 归属母公司净利润 1071 1233 1332 1477 非流动负债 1655 1625 1625 1625 EBITDA 2008 2467 2575 2760 长期借款 1414 1414 1414 1414 EPS（元） 0.72 0.83 0.89 0.99 其他非流动负债 241 211 211 211 负债合计 4024 4305 4339 4457 主要财务比率 少数股东权益 322 322 322 307 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 1500 1494 1494 1494 成长能力 资本公积 958 958 958 958 营业收入 0.4% 13.5% 8.0% 6.0% 留存收益 9911 11144 12476 13952 营业利润 867.0% 24.5% 5.5% 9.6% 归属母公司股东权 12368 13596 14928 16404 归属于母公司净利 505.3% 15.1% 8.0% 10.8% 负债和股东权益 16714 18223 19589 21168 获利能力毛利率（%） 66.8% 65.8% 66.1% 66.3% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 12.3% 12.5% 12.5% 13.1% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 8.7% 9.1% 8.9% 9.0% 经营活动现金流 2576 1417 2257 2169 ROIC（%） 8.0% 7.4% 7.4% 7.5% 净利润 1071 1233 1332 1477 偿债能力 折旧摊销 516 945 977 1006 资产负债率（%） 24.1% 23.6% 22.2% 21.1% 财务费用 47 44 44 44 净负债比率（%） 31.7% 30.9% 28.5% 26.7% 投资损失 99 0 0 0 流动比率 3.69 3.91 4.42 4.85 营运资金变动 694 -792 -81 -327 速动比率 2.92 3.19 3.62 4.06 其他经营现金流 525 2011 1399 1772 营运能力 投资活动现金流 -2109 -695 -715 -720 总资产周转率 0.52 0.54 0.54 0.53 资本支出 -668 -249 -397 -383 应收账款周转率 12.61 10.92 11.71 11.30 长期投资 -134 -466 -328 -347 应付账款周转率 6.49 5.81 6.13 5.96 其他投资现金流 -1307 20 10 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1196 -80 -44 -44 每股收益 0.72 0.83 0.89 0.99 短期借款 539 0 0 0 每股经营现金流薄） 1.72 0.95 1.51 1.45 长期借款 38 0 0 0 每股净资产 8.25 9.10 9.99 10.98 普通股增加 0 -6 0 0 估值比率 资本公积增加 -498 0 0 0 P/E 23.64 17.29 16.00 14.44 其他筹资现金流 -1274 -74 -44 -44 P/B 2.06 1.57 1.43 1.30 现金净增加额 -731 642 1499 1405 EV/EBITDA 11.86 7.67 6.77 5.81 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务