Q2收入端承压，毛利率提升带动利润端增长

证券研究报告|公司点评报告 2024年08月30日 Q2收入端承压，毛利率提升带动利润端增长 老凤祥(600612.SH)2024年中报点评 评级： 买入 股票代码： 600612 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 89.49/46.71 目标价格： 总市值(亿) 258.05 最新收盘价： 49.33 自由流通市值(亿) 156.43 自由流通股数(百万) 317.11 事件概述 老凤祥发布2024年中报，2024H1，公司实现营收399.59亿元/-0.95%，归母净利润14.04亿元/+10.28%，扣 非归母净利润14.60亿元/+12.93%；单Q2来看，公司实现营收143.29亿元/-9.22%，归母净利润6.02亿元 /+8.07%，扣非归母净利润6.25亿元/+11.77%。 分析判断: ►Q2金价高位抑制黄金珠宝消费需求，公司收入端承压 2024Q1/Q2公司营收同比分别+4.36%/-9.22%，Q2在金价持续快速上涨下，黄金珠宝终端动销受到抑制，导致公司营收有所下滑；据国家统计局数据，4-6月限额以上企业金银珠宝类社零同比分别-0.1%/-11.0%/-3.7%。终端动销承压，叠加金价上涨导致开店成本上升，对公司开店节奏也有一定影响，2024H1，公司净增门店28 家（据2023年年报，2024年全年开店目标不少于300家）。 ►金价上涨带动毛利率提升，从而驱动净利率提升 2024H1，公司净利率4.55%/+0.38pct，毛利率9.21%/+0.75pct；费用端，公司管理费用率0.69%/+0.08pct，主要系子公司老凤祥有限装修费用增加，销售费用率1.34%/-0.06pct，财务费用率0.20%/-0.03pct，研发费用率0.04%/同比持平。2024Q2，公司净利率5.34%/+0.60pct，毛利率10.71%/+1.57pct，管理费用率/销售费用率/财务费用率/研发费用率分别为1.05%/1.51%/0.14%/0.05%，同比分别+0.43pct/+0.13pct/-0.07pct/-0.01pct。 投资建议 考虑到目前金价仍处于高位震荡，黄金珠宝终端零售仍有所承压，我们调整此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为750.50/806.67/855.67亿元（原预测786.41/863.65/924.29亿元），归母净利润分别为24.15/26.21/27.85亿元（原预测25.62/28.82/31.47亿元），EPS分别为4.62/5.01/5.32元（原预测 4.90/5.51/6.02元），最新股价（8月29日收盘价49.33元）对应PE分别为11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 黄金价格大幅波动，行业竞争加剧，门店拓展不及预期。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 63,010 71,436 75,050 80,667 85,567 YoY（%） 7.4% 13.4% 5.1% 7.5% 6.1% 归母净利润(百万元) 1,700 2,214 2,415 2,621 2,785 YoY（%） -9.4% 30.2% 9.1% 8.5% 6.3% 毛利率（%） 7.6% 8.3% 8.5% 8.4% 8.3% 每股收益（元） 3.25 4.23 4.62 5.01 5.32 ROE 16.8% 19.1% 18.6% 16.8% 15.2% 市盈率 15.18 11.65 10.68 9.85 9.27 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：许光辉分析师：王璐 邮箱：xugh@hx168.com.cn邮箱：wanglu2@hx168.com.cnSACNO：S1120523020002SACNO：S1120523040001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 71,436 75,050 80,667 85,567 净利润 2,975 3,245 3,522 3,742 YoY(%) 13.4% 5.1% 7.5% 6.1% 折旧和摊销 240 27 29 31 营业成本 65,505 68,635 73,912 78,474 营运资金变动 3,585 -3,684 -1,249 341 营业税金及附加 257 270 290 307 经营活动现金流 7,212 -59 2,515 4,328 销售费用 1,054 1,066 1,129 1,155 资本开支 -149 -11 -33 -44 管理费用 490 563 581 582 投资 -264 0 0 0 财务费用 141 154 167 173 投资活动现金流 -306 -161 -33 -44 研发费用 37 38 40 43 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 0 0 0 债务募资 -1,530 -710 0 0 投资收益 -158 -150 0 0 筹资活动现金流 -3,174 -1,944 -214 -214 营业利润 3,968 4,340 4,710 5,005 现金净流量 3,737 -2,165 2,268 4,070 营业外收支 11 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,979 4,340 4,710 5,005 成长能力 所得税 1,004 1,095 1,188 1,262 营业收入增长率 13.4% 5.1% 7.5% 6.1% 净利润 2,975 3,245 3,522 3,742 净利润增长率 30.2% 9.1% 8.5% 6.3% 归属于母公司净利润 2,214 2,415 2,621 2,785 盈利能力 YoY(%) 30.2% 9.1% 8.5% 6.3% 毛利率 8.3% 8.5% 8.4% 8.3% 每股收益 4.23 4.62 5.01 5.32 净利润率 3.1% 3.2% 3.2% 3.3% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 9.1% 9.3% 8.8% 8.3% 货币资金 9,318 7,153 9,421 13,492 净资产收益率ROE 19.1% 18.6% 16.8% 15.2% 预付款项 53 48 52 55 偿债能力 存货 12,328 16,209 17,563 17,316 流动比率 2.29 2.59 2.93 3.28 其他流动资产 1,348 1,365 1,394 1,417 速动比率 0.99 0.82 1.04 1.44 流动资产合计 23,046 24,776 28,429 32,280 现金比率 0.92 0.75 0.97 1.37 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 43.6% 38.7% 34.4% 30.8% 固定资产 355 367 382 404 经营效率 无形资产 53 53 53 53 总资产周转率 2.84 2.98 2.89 2.70 非流动资产合计 1,287 1,280 1,285 1,297 每股指标（元） 资产合计 24,334 26,056 29,714 33,577 每股收益 4.23 4.62 5.01 5.32 短期借款 5,624 5,624 5,624 5,624 每股净资产 22.13 24.79 29.80 35.13 应付账款及票据 504 572 616 654 每股经营现金流 13.79 -0.11 4.81 8.27 其他流动负债 3,955 3,387 3,479 3,562 每股股利 1.95 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 10,083 9,582 9,718 9,839 估值分析 长期借款 200 200 200 200 PE 11.65 10.68 9.85 9.27 其他长期负债 316 312 312 312 PB 3.12 1.99 1.66 1.40 非流动负债合计 516 512 512 512 负债合计 10,599 10,095 10,231 10,352 股本 523 523 523 523 少数股东权益 2,161 2,991 3,892 4,849 股东权益合计 13,735 15,961 19,483 23,225 负债和股东权益合计 24,334 26,056 29,714 33,577 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的