二季度归母净利润增长8%，盈利能力持续优化

证券研究报告|2024年08月30日 核心观点公司研究·财报点评 二季度归母净利润增长8%，营收表现有所下滑。公司2024上半年实现营收 399.59亿元，同比-0.95%，归母净利润14.04亿元，同比+10.28%。其中单Q2季度，营收143.29亿元，同比-9.22%，归母净利润6.02亿元，同比+8.07%。二季度收入端在金价波动导致黄金珠宝终端消费需求有所抑制，但公司通过积极优化经营效益，利润端仍取得稳健增长。 黄金交易业务同比增长26%，门店数量稳步增长。分业务看，公司上半年珠宝首饰业务收入341.96亿元，同比-3.95%，预计受金价高位下抑制了终端 黄金珠宝需求影响。黄金交易业务收入54.82亿元，同比+26%，预计主要受益金价持续上行带来的相关需求提升等因素。门店拓展方面，公司上半年净增门店28家，期末门店总数6022家（含海外银楼15家）。同时公司继续 推进深化改革，完成了下属13家企业第二批第二轮职业经理人的选聘,进一步优化了下属企业经理层成员任期制和契约化管理。 毛利率稳步提升，费用率基本稳定。金价上涨的加持下，公司上半年毛利率提升0.75pct至9.21%。销售费用率/管理费用率分别为1.4%/0.61%，基本稳定。经营性现金流净额51.15亿元，同比-44.16%，主要系金价上涨带来 采购成本增加，以及应收账款有所增加影响。上半年存货周转天数下降10.9 天至48天，整体周转效率进一步提升。 风险提示：黄金珠宝消费不及预期；金价大幅波动；竞争环境恶化 投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放。公司作为黄金珠宝百年龙头，在黄金品类上拥有较强的品牌优势及历史底蕴，并通过持续渠道门店优化，进一步夯实市场份额。同时公司内部治理上也在积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。出于对下半年黄金珠宝终端消费的谨慎考量，我们下调公司2024-2026年归母净利润至25.35/28.45/31.11亿元（前值分别为26.32/29.93/33.43亿元），对应PE分别为10.2/9.1/8.3倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 63,010.14 71,435.64 78,331.79 85,099.29 91,288.11 (+/-%) 7.36% 13.37% 9.65% 8.64% 7.27% 净利润(百万元) 1700.34 2214.40 2534.50 2845.17 3110.79 (+/-%) -9.38% 30.23% 14.46% 12.26% 9.34% 每股收益（元） 3.25 4.23 4.84 5.44 5.95 EBITMargin 5.24% 5.73% 5.99% 6.13% 6.21% 净资产收益率（ROE） 16.79% 19.13% 20.72% 21.79% 22.25% 市盈率（PE） 15.18 11.65 10.18 9.07 8.30 EV/EBITDA 11.91 8.79 8.29 7.34 6.82 市净率（PB） 2.55 2.23 2.11 1.98 1.85 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 商贸零售·专业连锁Ⅱ 证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311 zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价49.33元 总市值/流通市值25805/25805百万元 52周最高价/最低价89.49/46.71元 近3个月日均成交额113.60百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《老凤祥（600612.SH）-一季度业绩延续稳健表现，积极扩张承接行业需求增长》——2024-04-30 《老凤祥（600612.SH）-2023年归母净利润增长30%，稳步推进门店扩张》——2024-03-05 《老凤祥（600612.SH）-单三季度归母净利润增长48.52%，继续深化机制优化》——2023-10-27 《老凤祥（600612.SH）-上半年归母净利润同比增长43%，持续推进机制优化》——2023-08-28 《老凤祥（600612.SH）-子公司拟引入东方明珠为股东，加强渠道、营销合作》——2023-07-13 老凤祥（600612.SH） 二季度归母净利润增长8%，盈利能力持续优化 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司2024上半年实现营收399.59亿元，同比-0.95%，归母净利润14.04亿元，同比+10.28%。单Q2季度，营收143.29亿元，同比-9.22%，归母净利润6.02亿元，同比+8.07%。二季度收入端在金价波动导致黄金珠宝终端消费需求有所抑制，但公司通过积极优化经营效益，利润端仍取得稳健增长。 图1：老凤祥单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：老凤祥单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分业务看，公司上半年珠宝首饰业务收入341.96亿元，同比-3.95%，受终端黄金 珠宝动销有所减弱影响。黄金交易业务收入54.82亿元，同比+26%，受益金价上涨等因素。门店拓展方面，公司上半年净增门店28家，期末门店总数6022家（含海外银楼15家）。同时继续推进深化改革，完成了下属13家企业第二批第二轮职业经理人的选聘,进一步优化了下属企业经理层成员任期制和契约化管理。 表1：老凤祥2024上半年分业务营业收入及营业成本（元） 商品类型 营业收入 营业成本 笔类 107,201,303.44 87,423,499.50 珠宝首饰 34,195,992,897.98 30,720,938,793.52 黄金交易 5,482,266,461.40 5,412,476,600.00 工艺品销售 14,689,148.03 8,296,932.15 其他 4,048,093.13 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 主要财务数据看，金价上涨的加持下，公司上半年毛利率提升0.75pct至9.21%。销售费用率/管理费用率基本稳定，分别为1.4%/0.61%。经营性现金流净额51.15亿元，同比-44.16%，主要系金价上涨带来采购成本增加影响，及应收账款有所增加影响。上半年存货周转天数下降10.9天至48天，周转效率进一步提升。 图3：老凤祥单季度毛利率及净利率（%）图4：老凤祥单季度费用率（%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放。公司作为黄金珠宝百年龙头，在黄金品类上拥有较强的品牌优势及历史底蕴，并通过持续渠道门店优化，进一步夯实市场份额。同时公司内部治理上也在积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。出于对下半年黄金珠宝终端消费的谨慎考量，我们下调公司2024-2026年归母净利润至25.35/28.45/31.11亿元（前值分别为26.32/29.93/33.43亿元），对应PE分别为10.2/9.1/8.3倍，维持“优于大市”评级。 表2：可比公司估值表 代码 公司简称 股价（24-08-29） 总市值亿元 23A 24E EPS 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E ROE（23A） PEG（24E） 投资评级 600612.SH 老凤祥 49.33 205.94 4.23 4.84 5.44 5.95 16.30 10.18 9.07 8.30 19.13 0.70优于大市 002867.SZ 周大生 10.61 116.28 1.20 1.34 1.54 1.73 12.64 7.91 6.91 6.13 20.62 0.67优于大市 002345.SZ 潮宏基 4.47 39.72 0.38 0.45 0.52 0.60 18.15 9.84 8.55 7.47 9.18 0.47优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 5577 9318 11245 10457 11286 营业收入 63010 71436 78332 85099 91288 应收款项 842 348 858 466 649 营业成本 58233 65505 71803 77975 83619 存货净额 16799 12328 12785 13884 14889 营业税金及附加 216 257 29 33 36 其他流动资产 1298 757 1567 2127 1826 销售费用 829 1054 1225 1288 1334 流动资产合计 24747 23046 26750 27229 28943 管理费用 402 490 545 548 581 固定资产 380 422 423 423 419 研发费用 31 37 39 42 45 无形资产及其他 56 53 51 49 47 财务费用 204 141 77 82 73 投资性房地产 821 812 812 812 812 投资收益 (66) (158) (50) (20) (10) 长期股权投资 0 0 2 4 6 资产减值及公允价值变动 (107) 47 (20) (10) (10) 资产总计 26005 24334 28038 28517 30228 其他收入 63 89 (39) (42) (45) 短期借款及交易性金融负债 8205 6668 7721 7531 7306 营业利润 3017 3968 4543 5100 5581 应付款项 815 504 1279 1025 1076 营业外净收支 11 11 0 0 0 其他流动负债 4443 2911 3825 3644 4276 利润总额 3028 3979 4543 5100 5581 流动负债合计 13463 10083 12824 12200 12658 所得税费用 760 1004 1140 1279 1403 长期借款及应付债券 200 200 200 200 200 少数股东损益 568 761 869 975 1067 其他长期负债 360 316 395 389 398 归属于母公司净利润 1700 2214 2535 2845 3111 长期负债合计 560 516 595 589 598 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 14023 10599 13419 12789 13257 净利润 1700 2214 2535 2845 3111 少数股东权益 1853 2161 2387 2670 2987 资产减值准备 (1) (3) 0 0 (0) 股东权益 10128 11574 12232 13058 13984 折旧摊销 45 46 41 47 51 负债和股东权益总计 26005 24334 28038 28517 30228 公允价值变动损失 107 (47) 20 10 10 财务费用 204 141 77 82 73 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E