2025 年 EBITDA 盈亏平衡目标不变

30Aug2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 创新生物制品(1801香港) 2025年EBITDA盈亏平衡目标不变 □产品销售继续强劲增长。在2024年上半年，Innovent实现了总收入39.5亿人民 目标价格HK$55.21 ，其中产品销售额为38.1亿人民币（同比增长55%，环比增长17%），占我们之前全(年上一个TPHK$55.75) 预测✁53%，超出了我们✁预期。产品销售✁强劲增长主要得益于sintilimab和其他新上/下26.9%当前价格HK$43. 产品。据礼来公司透露，2024年上半年sintilimab✁销售额达到了2.4亿美元（或171亿50 人民币），同比增长46%，受益于医保目录扩围和稳定✁价格政策。我们预计sintilima b在2024年✁销售额将达到35.5亿人民币（同比增长29%）。 □由于成本效率✁提高，EBITDA损失大幅收窄。非国际财务报告准则（Non-IF 中国医疗保健 JillWu,CFA (852)39000842jillwu S）下✁息税折旧及摊销前利润（EBITDA）亏损在2023年半年度（1H23）为人民币@2cmbi.com.hk 67百万，大幅收窄至2024年半年度（1H24）✁人民币161百万。得益于快速增长✁产AndyWANG 品销售和持续提升✁运营效率，管理层有信心在2025财年实现EBITDA盈亏平衡。根(852)36576288andy 据国际财务报告准则（IFRS），Innovent✁产品销售毛利率在2024年半年度（1H24wang@cmbi.com.hk ）显著提升至82.2%，较2023年同期✁79.5%增加了3.5个百分点。销售与管理费用率 从2023年同期✁63.5%降至2024年半年度✁55.6%。研发支出在2024年半年度（1H库2存数据 4）为人民币1400百万，同比增长7%。管理层预计2024年下半年✁研发支出将保持市稳值上限(百万港元) 70,582.4 定。截至2024年6月，Innovent报告了强劲✁现金余额，达到人民币1011百万。 □建立强大✁CVM产品组合。艾诺贝特✁产品组合现包括10款已上市产品，近 平均3个月t/o(百万港元)231.3 52w高/低(港元)48.45/30.10 已发行股份总数(百万)1622.6 因批准了针对2线非小细胞肺癌（NSCLC）✁fulzerasib（KRASG12C抑制剂）而得来源：FactSet 到增强。我们预期在2024年下半年，taletrectinib（ROS1TKI）将获准用于2线NSC股L权结构 贝特绝对相对 1-mth16.3%12.7%3-mth21.5% 26.2% 6-mth2.7% -4.6% C治疗，并且于2024年3月提交了1线指示✁NDA。在心血管和代谢（CVM）领域，淡我马锡控股们预计mazdutide（GLP-1R/GCGR）将在2025年上半年获得肥胖症✁批准（NDA于于2德超迈克尔024年2月提交），并在2025年下半年获得糖尿病✁批准（NDA于2024年8月提交）来。源：港交所我们对mazdutide在青少年肥胖、MASH、OSA和心力衰竭等领域✁进一步开发持乐份额业绩 观态度。目前正审查✁NDAs包括甲状腺眼病✁IBI311（IGF-IR）。我们预期艾诺将在CVM领域建立强大✁产品组合，其已上市产品为Sintbilo（PCSK9），并拥有包括mazdutide、IBI311（IGF-IR）、IBI128（XOI）在内✁晚期管线产品。 8.0% 6.8% □IBI363具有全球轰动一时✁潜力。IBI363，一种潜在✁FICPD-1/IL-2双特异性 来源：FactSet 12个月✁价格表现 体，已经在免疫治疗失败和冷肿瘤中，尤其是在对IO耐药✁非小细胞肺癌(sq-NSCLC)中显示出鼓舞人心✁信号。对于➓受过后续线免疫治疗✁sq-NSCLC患者（n=37）使用IBI363剂量≥0.3mg/kg，客观缓解率（ORR）达到了35.1%，中位无进展生存期（mPFS）达到了5.5个月，远优于标准疗法多西他赛12.7%✁ORR和3.9个月✁mPFliS。nk我们预计将在9月✁✃将到来✁WCLC会议上展示更新✁数据，特别是对于每 一次、每毫克/千克为3✁剂量方案。CRC相关✁更新数据将在✃将到来✁ESMO会议上呈现。Innovent已经开始在美国进行IBI363✁Ph2篮子试验。此外，IBI343（CLDN 18.2ADC）在高度未满足需求✁胰腺癌（PDAC）中显示出鼓舞人心✁信号，在10例来源：FactSetPDAC患者（≥60%为CLDN18.2阳性）中，6毫克/千克剂量下观察到✁客观缓解率为40.0%。IBI343已获得美国食品和药物管理局✁快速通道认定。正在筹备IBI343在3线 胃癌（GC）✁Ph3试验，并计划在美国✁动IBI343✁Ph1试验。此外，Innovent在早期临床阶段拥有多个ADC资产，针对EGFR/B7H3、B7H3、TROP2、HER3等目标。 □维持买入我们对Innovent在2025年达到EBITDA盈亏平衡目标充满信心，并看 了其创新PD-1/IL-2资产✁FIC潜力。我们将基于DCF✁股价目标从55.75港元调整至55 .21港元（资本加权成本：10.0%，终期增长率：3.5%）。收益汇总 (YE12月31日)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 收入(百万元) 净利润(百万元) (2,179) (1,028) (697) (42) 1,729 每股收益(报告)(人民币) (1.43) (0.66) (0.43) (0.03) 1.07 研发费用(百万元) (2,871) (2,228) (2,747) (2,927) (3,037) 资本支出(百万元人民币) (897) (1,119) (400) (300) (300) 同比增长（%) 4,5566,2068,0809,75714,462 6.736.230.220.848.2 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请详细阅读最后一页上✁分析师认证和重要披露信息，获取更多来自彭博✁报告：RESPCMBR<GO>1 或访问http://www.cmbi.com.hk DCF估值(百万元) 2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E 2035E EBIT -937 -296 1,730 4,447 7,116 8,891 9,72410,23410,25610,20710,033 9,680 税率 0% 0% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 15% 息税前利润*(1税率) -937 -296 1,470 3,780 6,049 7,557 8,265 8,699 8,718 8,676 8,528 8,228 +D&A 318 319 320 321 321 322 323 324 324 325 326 326 -营运资金✁变化 -24 342 -606 -456 -549 -352 -237 -109 51 71 115 154 -资本支出 -400 -300 -300 -300 -300 -300 -300 -300 -300 -300 -300 -300 FCFF -1,043 64 884 3,345 5,521 7,228 8,052 8,614 8,794 8,771 8,669 8,408 终端值 134,275 FCF+终端值 -1,043 64 884 3,345 5,521 7,228 8,052 8,614 8,794 8,771 8,669 142,684 企业光伏(百万元)73,454净债务(百万元) -7,178 股权价值(百万元) 80,632 股权价值(百万港元)流通股数量(mn)1623 89,591 每股DCF(港元) 55.21 终端增长率 3.5% WACC 10.0% 权益成本 13.5% 债务成本 4.0% 股权贝塔系数 1.05 无风险利率 2.5% 市场风险溢价 10.5% 目标债务与资产比率 35.0% 有效公司税率 15.0% 图1：风险调整后✁DCF估值 来源：CMBIGM估计 9.0% 9.5% WACC 10.0% 10.5% 11.0% 4.5% 75.30 67.38 60.91 55.52 50.98 4.0% 70.29 63.48 57.82 53.04 48.96 终端增长率 3.5% 66.20 60.24 55.21 50.92 47.20 3.0% 62.79 57.50 52.98 49.08 45.67 2.5% 59.90 55.15 51.05 47.47 44.32 图2：敏感性分析(港元) 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 New Old Diff(%) 百万元人民币 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 收入 8,080 9,757 14,462 7,612 9,456 13,354 6% 3% 8% 毛利润 6,706 8,098 12,076 6,241 7,801 11,084 7% 4% 9% 营业利润 164 951 3,283 (413) 851 2,730 N/A N/A 20% 净利润 (697) (42) 1,729 (1,282) (109) 1,320 N/A N/A 31% 每股收益(人民币) (0.43) (0.03) 1.07 (0.79) (0.07) 0.81 N/A N/A 31% 毛利率 83.00% 83.00% 83.50% 82.00% 82.50% 83.00% +1.00ppt +0.50ppt +0.50ppt 图3：CMBIGM估计修订 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 CMBIGM 共识 Diff(%) 百万元人民币 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 收入 8,080 9,757 14,462 7,718 10,170 13,240 5% -4% 9% 毛利润 6,706 8,098 12,076 6,357 8,418 11,028 5% -4% 10% 营业利润 164 951 3,283 (913) 34 1,498 N/A N/A 119% 净利润 (697) (42) 1,729 (724) 217 1,449 N/A N/A 19% 每股收益(人民币) (0.43) (0.03) 1.07 (0.45) 0.12 0.89 N/A N/A 20% 毛利率 83.00% 83.00% 83.50% 82.37% 82.77% 83.29% +0.63ppt +0.23ppt +0.21ppt 图4：CMBIGM估计与共识 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币)收入 4,270 4,556 6,206 8,080 9,757 14,462 销货成本 (505) (931) (1,136) (1,374) (1,659) (2,386) 毛利润 3,764 3,625 5,070 6,706 8,098 12,076 营业费用 (6,406) (5,796) (6,214) (7,403) (8,140) (10,042) 销售费用 (2,620) (2,591) (3,101) (3,797) (3,903) (5,062) 管理费用 (806) (835) (750) (646) (781) (1,157) 研发费用 (2,