业绩全面超预期，新业务表现亮眼

浦银国际研究 公司研究|互联网行业 赵丹 首席互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852)28086436 杨子超，CFA 互联网分析师charles_yang@spdbi.com(852)28086409 2024年8月29日 评级 目标价（港元）潜在升幅/降幅 目前股价（港元） 52周内股价区间（港元）总市值（百万港元） 近3月日均成交额 130 +26% 102.8 61.1-140 700,321 （百万港元）3,421 市场预期区间 HKD106 HKD102.8 HKD130 HKD200 SPDBI目标价目前价市场预期区间注：截至2024年8月28日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 美团股价(港元) 相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴)200100% 50% 100 0% 0 1/2024 -50% 7/2024 浦银国际 美团（3690.HK）：业绩全面超预期，新业务表现亮眼 业绩全面超预期，持续回购：公司2Q24收入为人民币823亿元，同比增长21%，高于市场预期2.4%；调整后净利润136亿元，同比增长78%，高于市场预期32%，调整后净利润率为16.5%（1Q24为10.2%， 公司研究 2Q23为11.3%）。毛利率改善至41.2%（1Q24为35.1%，2Q23为37.4%），主要得益于零售业务毛利率改善以及配送成本占比下降。此外，公司宣布新的10亿美元回购计划，彰显对长期发展的信心，年初至今公司累计回购约3.6%已发行股票。 配送单量增长稳健，到店竞争相对稳定：二季度，核心本地商业收入同比增长18.5%至607亿元，其中配送/佣金/广告收入分别同比增长13%/20%/20%。配送交易笔数同比增14.2%至61.7亿，“拼好饭”业务增长强劲，成为餐饮外卖订单量的重要驱动，由于采用集中交付模式，运营效率较高。到店酒旅增长强劲，订单量同比增长超60%，其中酒店间夜数稳健增长。目前到店业务竞争格局相对稳定，销售费率同比和环比分别下降3.4和1.0个百分点至18%。公司继续深挖协同效应， 不断提升各业务品类间交叉销售。核心本地商业经营利润152亿元，同比增长37%，好于我们预期，主要由于配送成本优化以及到店业务占比的提升。经营利润率为25.1%，同比提升三个百分点，公司表示下半年有望持续改善。 美团（3690.HK） 新业务表现亮眼，减亏仍是战略重点：二季度，新业务经营亏损为13亿元，亏损率环比改善8.7个百分点至6.1%。在亏损大幅收窄情况下，新业务收入同比增长28.7%至216亿元，较上季度实现提速，好于我们预期，主要得益于小象超市等业务快速增长。新业务减亏仍是公司战略重点，我们预计新业务，尤其是美团优选的亏损在下半年将继续显著收窄。 上调至“买入”评级，调整目标价至130港元：考虑到店业务竞争趋于缓和，以及公司当前估值较为吸引，我们上调至“买入”评级。由于公司利润率改善远超预期，我们将公司2024E/2025E调整后净利润预测分别上调25%和22%，上调目标价至130港元，对应2024E年16xP/E。 投资风险：竞争加剧；业务复苏不及预期。 图表1：盈利预测和财务指标 资料来源：Bloomberg、浦银国际 人民币百万元FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入219,955 276,745 340,825 387,812 435,051 经营利润(5,820) 13,415 38,924 48,537 62,907 调整后净利润2,827 23,253 46,848 54,455 68,964 调整后目标PE(x) 16.0 13.8 10.9 E=浦银国际预测，资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 现金流量表 人民币百万元FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 收入219,955 276,745 340,825 387,812 435,051 除税前盈利 (6,756) 14,022 39,296 47,937 62,307 收入成本(158,202) (179,554) (206,248) (230,748) (256,680) 折旧及摊销 9,730 7,997 9,357 8,905 9,018 毛利61,753 97,191 134,578 157,064 178,371 股权激励费用 8,743 8,383 7,920 8,914 9,772 研发费用(20,740) (21,201) (23,561) (27,147) (28,278) 其他调整项 507 (3,356) - - - 销售费用(39,745) (58,617) (61,823) (69,806) (73,959) 营运资金变动 (813) 13,476 2,887 2,796 2,969 管理费用(9,772) (9,372) (11,604) (13,573) (15,227) 经营现金流 11,411 40,522 59,461 68,552 84,066 其他营业费用2,683 5,414 1,334 2,000 2,000 经营盈利(5,820) 13,415 38,924 48,537 62,907 固定资产 (5,324) (6,578) (8,102) (9,219) (10,342) 利息收益(971) (606) (283) (600) (600) 无形资产 - - - - - 投资及其他收益36 1,213 655 - - 短期投资 (7,782) (18,301) (20,000) (20,000) (20,000) 除税前盈利(6,756) 14,022 39,296 47,937 62,307 其他投资现金流 (1,608) 216 - - - 所得税开支70 (165) (822) (2,397) (3,115) 投资现金流 (14,714) (24,664) (28,102) (29,219) (30,342) 持续经营净利润(6,685) 13,857 38,475 45,541 59,192 年度盈利(6,685) 13,857 38,475 45,541 59,192 借款净额 25,845 42,810 - - - 少数股东权益(0) - - - - 其他融资现金流 (35,835) (45,591) (7,000) - - 本公司权益持有人(6,685) 13,857 38,475 45,541 59,192 融资现金流 (9,990) (2,781) (7,000) - - 调整后净利润2,827 23,253 46,848 54,455 68,964 汇率变动影响 938 104 - - - 现金及现金等价物净流量 (12,355) 13,181 24,359 39,334 53,725 年初现金及现金等价物 32,513 20,159 33,340 57,699 97,032 年末现金及现金等价物 20,159 33,340 57,699 97,032 150,757 资产负债表 主要财务比率 人民币百万元FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 现金及现金等价物20,159 33,340 57,699 97,032 150,757 盈利增速 应收款项2,053 2,743 3,378 3,844 4,312 营业收入增速 22.8% 25.8% 23.2% 13.8% 12.2% 短期投资91,873 111,821 131,821 151,821 171,821 毛利润增速 45.4% 57.4% 38.5% 16.7% 13.6% 其他流动资产29,061 35,213 35,107 34,981 34,863 经营利润增速 -74.8% NM 190.1% 24.7% 29.6% 流动资产合计143,145 183,116 228,005 287,678 361,753 净利润增速 -71.6% NM 177.6% 18.4% 30.0% 固定资产22,201 25,978 24,723 25,036 26,360 调整后净利润增速 NM 722.5% 101.5% 16.2% 26.6% 无形资产30,643 30,398 30,398 30,398 30,398 长期投资42,091 47,612 47,612 47,612 47,612 盈利能力比率 其他非流动资产6,400 5,926 5,926 5,926 5,926 毛利率 28.1% 35.1% 39.5% 40.5% 41.0% 非流动资产合计101,336 109,913 108,658 108,972 110,296 经营利润率 -2.6% 4.8% 11.4% 12.5% 14.5% 资产总计244,481 293,030 336,663 396,650 472,048 净利率 -3.0% 5.0% 11.3% 11.7% 13.6% 调整后净利率 1.3% 8.4% 13.7% 14.0% 15.9% 短期借款17,562 19,322 19,322 19,322 19,322 应付账款17,379 22,981 26,397 29,533 32,852 每股指标（元） 其他流动负债41,489 58,572 58,572 58,572 58,572 基本EPS -1.1 2.2 6.2 7.4 9.6 流动负债合计76,430 100,874 104,291 107,426 110,745 摊薄EPS -1.1 2.2 6.1 7.3 9.4 长期借款1,549 610 610 610 610 调整后EPS 0.5 3.7 7.5 8.7 11.0 其他非流动负债37,796 39,589 39,589 39,589 39,589 非流动负债合计39,345 40,199 40,199 40,199 40,199 估值（倍） 负债总计115,775 141,073 144,490 147,625 150,944 调整后目标P/E 16.0 13.8 10.9 目标P/S 2.2 1.9 1.7 股本溢价316,744 325,579 318,579 318,579 318,579 目标P/B 5.2 5.1 5.0 保留盈利及其他(187,982) (173,566) (126,349) (69,498) 2,582 本公司权益持有人应占权益128,762 152,013 192,230 249,081 321,161 非控制性权益(56) (57) (57) (57) (57) 权益总额128,706 151,956 192,173 249,024 321,104 E=浦银国际预测资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 图表2：SPDBI目标价：美团（3690.HK） (港元)美团股价买入持有卖出 326 326 233 202 202 228 180 125 121130 72 94 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 01/2007/2001/2107/2101/2207/2201/2307/2301/2407/24 注：股价截至2024年8月28日收盘资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设 图表3：美团（3690.HK）市场普遍预期 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表4：美团（3690.HK）SPDBI情景假设 乐观 HK$181 基本 HK$130