2024H1业绩稳健，期待调整成效逐步显现

证券研究报告 非金融公司|公司点评|贝泰妮（300957） 2024H1业绩稳健，期待调整成效逐步显现 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月29日 证券研究报告 |报告要点 产品端：2024年2月公司正式推出第二代“薇诺娜舒敏保湿特护霜”，3月“薇诺娜（Winona）”品牌推“时光修护防晒乳”系列新品，5月“薇诺娜（Winona）”品牌首推“311次抛”精华5月“薇诺娜宝贝”品牌针对儿童市场发布的“薇诺娜宝贝防晒小喷雾”。研发端：2024H1公司完成“短莲飞蓬提取物”等5款新原料备案、启用“贝泰妮X泊美抗衰联合实验室”、发布 《中国敏感性皮肤临床诊疗指南（2024版）》、发布“四位一体美白机制”研究成果，多维度构建长期竞争壁垒。战略升级、组织调整，期待调整成效逐步显现。 |分析师及联系人 邓文慧 李英 SAC：S0590522060001SAC：S0590522110002 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年08月29日 贝泰妮(300957) 2024H1业绩稳健，期待调整成效逐步显现 行业：美容护理/化妆品投资评级：买入（维持）当前价格：41.58元 事件公司发布2024年中报：2024H1营收28.05亿元（同比+18.5%），归母净利润4.84亿元（同比+7.5%），扣非归母净利润4.2亿元（同比+12.3%）。 产品推陈出新，加强科研合作与原料创新 基本数据总股本/流通股本(百万股) 423.60/423.60 分渠道：2024H1线上/线下/OMO渠道营收同比分别增长16.83%/20.99%/23.64%；线上渠道中阿里系/京东系/抖音系/唯品会营收同比分别增长8.94%/56.07%/43.03%/-5.68%。 流通A股市值(百万元) 17,613.29 产品端：2024年2月公司正式推出第二代“薇诺娜舒敏保湿特护霜”，3月“薇诺娜（Winona）”品牌推“时光修护防晒乳”系列新品，5月“薇诺娜（Winona）”品 每股净资产(元) 14.10 资产负债率(%) 20.94 一年内最高/最低(元) 107.90/39.50 股价相对走势 贝泰妮 10% 沪深300 -17% -43% -70% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 1、《贝泰妮（300957）：战略升级/组织优化，期待24Q1积极转变的延续》2024.04.29 2、《贝泰妮（300957）：Q3业绩/盈利改善延续，期待双十一积极表现》2023.10.29 扫码查看更多 牌首推“311次抛”精华，5月“薇诺娜宝贝”品牌针对儿童市场发布的“薇诺娜宝贝防晒小喷雾”。 研发端：2024H1公司完成“短莲飞蓬提取物”等5款新原料备案、启用“贝泰妮X泊美抗衰联合实验室”、发布《中国敏感性皮肤临床诊疗指南（2024版）》、发布“四位一体美白机制”研究成果，多维度构建长期竞争壁垒。 战略升级、组织调整，期待调整成效逐步显现 战略：2024年3月贝泰妮旗下品牌薇诺娜发布2.0战略，满足消费者“敏感肌plus需求”，打造2.0敏感肌护理的全功效系统解决方案。组织：通过强大的中后台体系赋能前台业务，激发一线员工的积极性和组织创新活力。产品：以特护系列为基，同时打造敏感肌防晒、敏感肌美白、敏感肌抗老等核心品类；梳理并精简产品线，做好全渠道控价。渠道：继续发力线下渠道，包括OTC连锁药房、院线等专业渠道以及线下KA、免税商店等渠道，稳步探索线下直营店模式。出海：公司于2023年布局海外市场，在泰国曼谷建立东南亚业务总部，2024年通过建设本地化运营团队，有望真正做到品牌出海。 皮肤学级护肤市场龙头，维持“买入”评级 鉴于公司仍处战略调整期，我们预计公司2024-2026年收入分别为 65.88/77.10/87.89亿元，对应增速分别为19.3%/17.0%/14.0%；归母净利润分别为 9.19/10.83/12.37亿元，对应增速分别为21.4%/17.9%/14.3%；EPS分别为 2.17/2.56/2.92元/股，以8月28日收盘价计，对应2024-2026年PE分别为19.2x 16.3x、14.2x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；销售平台相对集中的风险；销售季节性波动的风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5014 5522 6588 7710 8789 增长率（%） 24.65% 10.14% 19.30% 17.04% 13.99% EBITDA（百万元） 1260 955 1232 1396 1515 归母净利润（百万元） 1051 757 919 1083 1237 增长率（%） 21.83% -28.02% 21.38% 17.85% 14.25% EPS（元/股） 2.48 1.79 2.17 2.56 2.92 市盈率（P/E） 16.8 23.3 19.2 16.3 14.2 市净率（P/B） 3.2 3.0 2.7 2.4 2.2 EV/EBITDA 47.5 27.6 11.5 9.7 8.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月28日收盘价 风险提示 行业竞争加剧的风险：近年来，化妆品行业企业通过线上渠道实现的销售占比逐年提升，国际知名化妆品品牌也开始重视线上渠道的建设，并逐步加大了线上渠道的营销力度。相较于本土化妆品品牌，国际知名化妆品品牌依托强势的品牌地位及强大的资金实力，在市场竞争中占据一定优势。国际化妆品品牌在线上渠道持续的营销投入，将会挤压本土化妆品品牌在线上渠道的销售份额。线上销售渠道仍将是公司2024年度及未来数年实现销售收入最重要的销售渠道，若公司未能及时应对上述变化，将会对公司的销售收入增长产生不利影响，甚至可能导致公司的销售收入出现下滑，进而可能会对公司整体经营业绩产生不利影响。 销售平台相对集中的风险：近年来，公司紧跟电子商务发展的趋势，快速拓展线上销售渠道，与天猫、抖音、唯品会、京东、快手等知名电商平台进行深度合作，并借助微信平台搭建进行产品销售。公司通过天猫（包括天猫超市）、抖音、薇诺娜专柜服务平台（腾讯生态微信平台）、京东等大平台实现的销售收入占其主营业务收入比重逐年上升，上述平台对公司的影响较大。如果公司未来出现与上述平台之间的合作关系发生变化、平台流量下滑、平台销售政策及收费标准出现调整等情况，将有可能对公司在上述平台的业务开展产生不利影响。同时，若公司未能及时拓展其他具有竞争力的平台，则上述情况将会对公司的经营业绩带来不利影响。 销售季节性波动的风险：公司通过电子商务渠道实现的销售占比较高，受经营业绩“6·18”、“双11”等主要的大型促销活动影响较大，公司的销售收入可能在大型促销期间快速增长，导致公司第二、四季度销售收入占比相对较高，公司的销售收入及利润存在季节性波动，经营业绩存在一定季节性波动的风险。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 2514 2091 2948 3735 4586 营业收入 5014 5522 6588 7710 8789 应收账款+票据 509 743 698 816 931 营业成本 1243 1441 1811 2100 2370 预付账款 42 69 71 83 95 营业税金及附加 56 65 46 54 62 存货 671 904 994 1153 1301 营业费用 2048 2610 3063 3585 4087 其他 1980 1715 1878 1987 2092 管理费用 598 712 791 925 1055 流动资产合计 5715 5523 6589 7774 9004 财务费用 -14 -21 -32 -47 -59 长期股权投资 83 212 216 220 224 资产减值损失 -19 -20 -17 -20 -23 固定资产 316 768 653 538 421 公允价值变动收益 -6 -17 0 0 0 在建工程 349 40 34 27 20 投资净收益 81 64 59 59 59 无形资产 78 193 161 129 97 其他 73 136 113 110 108 其他非流动资产 178 771 723 675 674 营业利润 1212 878 1065 1242 1419 非流动资产合计 1005 1984 1787 1589 1436 营业外净收益 2 -9 -2 -2 -2 资产总计 6720 7507 8376 9363 10440 利润总额 1214 869 1063 1240 1417 短期借款 0 104 0 0 0 所得税 163 110 143 156 179 应付账款+票据 372 402 575 667 753 净利润 1051 759 920 1084 1238 其他 619 785 956 1110 1255 少数股东损益 -1 2 1 1 2 流动负债合计 992 1291 1531 1777 2007 归属于母公司净利润 1051 757 919 1083 1237 长期带息负债 51 68 68 68 68 长期应付款 11 9 9 9 9 财务比率 其他 64 123 123 123 123 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 125 200 200 200 200 成长能力 负债合计 1117 1491 1731 1977 2207 营业收入 24.65% 10.14% 19.30% 17.04% 13.99% 少数股东权益 49 155 156 157 159 EBIT 19.02% -29.34% 21.59% 15.82% 13.78% 股本 424 424 424 424 424 EBITDA 20.93% -24.20% 28.94% 13.32% 8.52% 资本公积 2846 2846 2846 2846 2846 归属于母公司净利润 21.83% -28.02% 21.38% 17.85% 14.25% 留存收益 2283 2591 3219 3959 4804 获利能力 股东权益合计 5602 6016 6645 7386 8232 毛利率 75.21% 73.90% 72.51% 72.77% 73.04% 负债和股东权益总计 6720 7507 8376 9363 10440 净利率 20.95% 13.75% 13.96% 14.06% 14.09% ROE 18.93% 12.91% 14.16% 14.98% 15.32% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 42.68% 34.73% 26.88% 33.70% 37.54% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1051 759 920 1084 1238 资产负债率 16.63% 19.86% 20.67% 21.12% 21.14% 折旧摊销 61 108 201 202 157 流动比率 5.8 4.3 4.3 4.4 4.5 财务费用 -14 -21 -32 -47 -59 速动比率 4.5 3.2 3.2 3.3 3.4 存货减少（增加为“-”） -207 -234 -90 -159 -148 营运能力 营运资金变动 -103 -186 134 -153 -148 应收账款周转率 9.9 7.7 9.6 9.6 9.6 其它 -74 117 56 123 113 存货周转率 1.9 1.6 1.8 1.8 1.8 经营活动现金流 713 543 1189 1051 1152 总资产周转率 0.7 0.7 0.8