2024年中报点评：Q2业绩符合预期，电动化国际化持续发力

柳工（000528） 证券研究报告·公司点评报告·工程机械 2024年中报点评：Q2业绩符合预期，电动化国际化持续发力 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 26480 27519 30657 35433 41666 同比（%） (7.74) 3.93 11.40 15.58 17.59 归母净利润（百万元） 599.33 867.81 1,456.28 1,938.38 2,727.72 同比（%） (39.90) 44.80 67.81 33.10 40.72 EPS-最新摊薄（元/股） 0.30 0.44 0.74 0.98 1.38 P/E（现价&最新摊薄） 30.91 21.34 12.72 9.56 6.79 投资要点 α属性凸显，Q2业绩位于预告中值以上 2024H1公司实现营业收入160.6亿元，同比增长6.8%；归母净利润9.8亿 元，同比增长60.2%；扣非归母净利润9.0亿元，同比增长73.0%。单Q2来看，公司实现营业收入81.2亿元，同比增长12.1%；归母净利润4.9亿元，同比增长62.5%；扣非归母净利润4.5亿元，同比增长79.5%，业绩位 于预告中值靠上。分产品来看：（1）土石方机械：2024H1营收99.4亿元，同比+15.9%，主要受益于国内份额提升&海外市场扩张；（2）其他工程机械及零部件：2024H1营收46.7亿元，同比-7.5%，我们判断主要系建筑机械等产品国内需求较弱拖累。2024H1公司国内市场土方机械板块销量增速优于行业8.8pct，海外市场销量增速优于行业21.8pct，α属性凸显。 混改降本增效&收入结构改善，盈利能力持续提升 2024H1公司销售毛利率23.4%，同比+3.3pct，其中国内/海外毛利率同比 分别+4.0/+1.1pct；销售净利率6.3%，同比增长2.2pct。单Q2看，公司2024Q2销售毛利率24.0%，同比+2.4pct，销售净利率6.2%，同比+2.1pct，盈利能力持续提升。1）毛利端：毛利率提升一方面得益于公司混改后从制造&采购端降本增效；另一方面得益于高毛利的海外业务收入占比提升， 2024H1海外收入同比+18.8%，高于整体收入增速。2）费用端，2024H1公司期间费用率14.0%，同比+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比 分别+0.8/-0.1/+0.0/+0.4pct，销售费用率提升主要系加大海外渠道铺设，财务费用率提升主要系汇兑影响。 电动化&国际化持续发力，未来成长空间广阔 （1）电动化：2024H1电动装载机销量同增159%，市场占有率行业领先。电装单台价格、毛利率均高于油装且海外认可度较高，有望带动营收利润规模持续扩张。（2）国际化：公司稳健推进国际化进程，积极响应海外多品类需求，2024H1小型工程机械、矿卡、汽车起重机、高机海外收入增速 均超100%；摊铺机、铣刨机销量增速超300%，国际化拓品类成果显著。 混改提升经营质量，股权激励+定增巩固竞争力 2022年公司完成混改并实现整体上市，混改完成后陆续发布股权激励和定 增，有效扩张产能、升级智慧工厂、激发员工积极性，综合竞争力大幅增强：�股权激励：绑定974名高管及核心骨干技术人员，业绩考核指标聚 焦经营质量，彰显公司发展信心。②定增：募资30亿元用于工厂升级、零部件产能扩张、“三化”研发。挖掘机项目投产后工厂将升级为智慧工厂且中大型挖掘机实现产能翻倍；装载机项目投产后布局大型装载机提升竞争力；中源液压业务新工厂全面投产后液压零部件产能大幅扩张，零部件自制率提升有助于降本增效，综合竞争力进一步增强。 盈利预测与投资评级：公司2024H1业绩位于预告中值靠上，我们维持 公司2024-2026年归母净利润预测值为14.56/19.38/27.28亿元，当前市 值对应PE分别为13/10/7x，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期，电动化技术突破不及预期。 2024年08月29日 证券分析师周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 股价走势 柳工沪深300 56% 48% 40% 32% 24% 16% 8% 0% -8% -16% 2023/8/292023/12/282024/4/272024/8/26 市场数据 收盘价(元)9.36 一年最低/最高价6.15/11.85 市净率(倍)1.07 流通A股市值(百万元)13,484.86 总市值(百万元)18,523.38 基础数据 每股净资产(元,LF)8.71 资产负债率(%,LF)60.34 总股本(百万股)1,978.99 流通A股(百万股)1,440.69 相关研究 《柳工(000528)：电动化小微挖引领工程机械电动化浪潮》 2024-08-01 《柳工(000528)：2024年半年度业绩预告点评：Q2业绩符合预期，电动化出海逻辑持续验证》 2024-07-15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 柳工三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 33,275 51,801 47,743 50,436 营业总收入 27,519 30,657 35,433 41,666 货币资金及交易性金融资产 10,486 7,233 12,509 15,876 营业成本(含金融类) 21,790 24,132 27,652 32,158 经营性应收款项 8,784 21,017 16,321 15,910 税金及附加 172 184 213 250 存货 8,482 16,242 12,278 11,974 销售费用 2,251 2,545 2,906 3,375 合同资产 208 369 280 277 管理费用 814 950 1,098 1,292 其他流动资产 5,315 6,940 6,355 6,399 研发费用 907 1,073 1,205 1,417 非流动资产 13,303 13,110 12,544 12,007 财务费用 152 238 336 179 长期股权投资 669 669 669 669 加:其他收益 240 245 375 476 固定资产及使用权资产 6,208 5,964 5,573 5,108 投资净收益 102 92 106 125 在建工程 586 293 147 73 公允价值变动 6 0 0 0 无形资产 1,451 1,451 1,451 1,451 减值损失 (786) 0 0 0 商誉 165 165 165 165 资产处置收益 180 92 106 83 长期待摊费用 14 14 14 14 营业利润 1,177 1,964 2,611 3,680 其他非流动资产 4,210 4,553 4,525 4,526 营业外净收支 33 (10) (10) (20) 资产总计 46,578 64,911 60,287 62,443 利润总额 1,209 1,954 2,601 3,660 流动负债 22,274 38,771 32,040 31,232 减:所得税 268 371 494 695 短期借款及一年内到期的非流动负债 7,465 7,887 7,887 7,887 净利润 942 1,583 2,107 2,965 经营性应付款项 11,423 24,144 18,771 18,003 减:少数股东损益 74 127 169 237 合同负债 575 1,130 824 835 归属母公司净利润 868 1,456 1,938 2,728 其他流动负债 2,811 5,610 4,558 4,507 非流动负债 6,307 6,553 6,553 6,553 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.44 0.74 0.98 1.38 长期借款 1,257 1,257 1,257 1,257 应付债券 3,001 3,001 3,001 3,001 EBIT 1,076 2,192 2,938 3,839 租赁负债 76 76 76 76 EBITDA 1,775 2,729 3,475 4,377 其他非流动负债 1,973 2,219 2,219 2,219 负债合计 28,581 45,324 38,593 37,785 毛利率(%) 20.82 21.28 21.96 22.82 归属母公司股东权益 16,532 17,996 19,934 22,662 归母净利率(%) 3.15 4.75 5.47 6.55 少数股东权益 1,464 1,591 1,760 1,997 所有者权益合计 17,997 19,587 21,694 24,659 收入增长率(%) 3.93 11.40 15.58 17.59 负债和股东权益 46,578 64,911 60,287 62,443 归母净利润增长率(%) 44.80 67.81 33.10 40.72 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,629 (3,408) 5,598 3,734 每股净资产(元) 8.42 9.05 10.02 11.40 投资活动现金流 (504) 12 196 152 最新发行在外股份（百万股 1,979 1,979 1,979 1,979 筹资活动现金流 1,537 113 (548) (548) ROIC(%) 2.99 5.76 7.24 8.79 现金净增加额 2,677 (3,283) 5,246 3,338 ROE-摊薄(%) 5.25 8.09 9.72 12.04 折旧和摊销 699 537 538 538 资产负债率(%) 61.36 69.83 64.02 60.51 资本开支 (388) 82 96 63 P/E（现价&最新股本摊薄） 21.34 12.72 9.56 6.79 营运资本变动 (911) (5,823) 2,607 (129) P/B（现价） 1.11 1.03 0.93 0.82 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任