2024年半年报点评：Q2业绩符合预期，看好Q3业绩加速增长

徐工机械（000425） 证券研究报告·公司点评报告·工程机械 2024年半年报点评：Q2业绩符合预期，看好 Q3业绩加速增长 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 93817 92848 103007 117146 134112 同比（%） (19.67) (1.03) 10.94 13.73 14.48 归母净利润（百万元） 4312 5326 6672 8821 11711 同比（%） (47.46) 23.51 25.27 32.20 32.77 EPS-最新摊薄（元/股） 0.36 0.45 0.56 0.75 0.99 P/E（现价&最新摊薄） 18.93 15.33 12.24 9.26 6.97 投资要点 利润增速符合预期，Q3业绩有望加速增长 2024H1公司实现营收496.3亿元，同比-3.2%；归母净利润37.1亿元，同比 +3.2%；扣非归母净利润32.9亿元，同比-2.4%。单Q2公司实现营收254.6亿元，同比-7.0%；单Q2归母净利润21.1亿元，同比+1.9%；扣非归母净利润 18.3亿元，同比-11.7%，业绩符合此前市场预期。上年Q2净利润为汇兑收益导致的高基数，在此背景下公司Q2业绩仍实现正增长，盈利能力明显改善。 （1）分产品来看，2024H1土方机械、起重机械、混凝土机械分别实现收入139/101/52亿元，同比分别+7.0%/-15.2%/-3.5%，土方机械正增长主要受益于挖掘机国内筑底回升+海外份额提升，起重机及混凝土机械下滑主要系国内市场需求较弱。新兴板块高空作业机械、矿山机械上半年营收分别为45/35亿元，同比分别-11.5%/-16.4%，下滑主要系去年同期基数较高&国内需求较弱。（2）分国内外来看，2024H1公司国内收入277.3亿元，同比-8.7%，我们判断主要系国内起重机、混凝土机械行业仍处于下行阶段有所拖累；海外收入219.0亿元，同比+4.8%，其中挖掘机出口收入同比+16%，大幅好于行业出口增速。展望Q3，挖机行业国内外共振叠加去年同期低基数，公司业绩有望继续改善。 混改卓有成效，利润率提升、报表改善 2024H1公司销售毛利率为22.9%，同比持平，其中国内毛利率21.7%，同比- 0.9pct，海外毛利率24.4%，同比+1.2pct。2024H1销售净利率为7.5%，同比 +0.7pct。（1）费用端，2024H1公司期间费用率为15.1%，同比+2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/2.5%/3.6%/2.7%，同比分别-0.4/+0.4/-0.5/+3.3pct，其中财务费用率提高主要系公司汇兑损失同比增加16.9亿元。（2） 减值：2024H1公司信用减值损失1.0亿元，同比压降10.9亿元（其中应收账款坏账损失压降10.2亿元），提振净利率2.1pct。此外，2024H1公司表外按揭与融资租赁担保余额比去年同期压降129亿元，风险管控能力持续增强。上半 年公司在汇兑不利、海运费上涨背景下，盈利能力仍有小幅提升，充分体现公司混改后有效管控风险、报表改善、逐步释放利润的长期趋势。 国际化、电动化战略稳步推进，长期前景可观。 �国际化：上半年公司加强国际事业部、大区能力中心和主机厂之间的高效协 同，实现海外产品终端销量综合占有率同比提升0.6pct，其中挖机、装载机、压路机、高空作业平台等主要产品海外占有率均实现增长。巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外产能布局逐步完善，海外成长空间广阔。②电动化：2024H1公司新能源产品收入同比增长26.8%，电动装载机收入同比增长近2倍，行业销量稳居第一；电动叉车收入同比增长80.6%。电动化为工程机械行业未来大势所趋，公司已布局平台型技术研发中心，围绕新能源形成了自主可控、合资引入、母公司产业链补强的立体零部件产业布局，长期前景可 观。 盈利预测与投资评级：我们维持预测公司2024-2026年净利润为67/88/117 亿元，当前市值对应PE12x/9x/7x，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求回暖不及预期、电动化渗透率不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期。 2024年08月29日 证券分析师周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 股价走势 徐工机械沪深300 32% 27% 22% 17% 12% 7% 2% -3% -8% -13% -18% 2023/8/292023/12/282024/4/272024/8/26 市场数据 收盘价(元)6.68 一年最低/最高价4.91/8.14 市净率(倍)1.36 流通A股市值(百万元)54,242.20 总市值(百万元)78,931.99 基础数据 每股净资产(元,LF)4.89 资产负债率(%,LF)64.01 总股本(百万股)11,816.17 流通A股(百万股)8,120.09 相关研究 《徐工机械(000425)：全品类布局工程机械电动化，为长期成长注入新活力》 2024-07-30 《徐工机械(000425)：2023年年报及2024年一季报点评：混改推进释放业绩弹性，分红回购彰显信心》 2024-04-30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 徐工机械三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 111,060 146,184 149,686 197,321 营业总收入 92,848 103,007 117,146 134,112 货币资金及交易性金融资产 23,410 46,402 54,154 70,856 营业成本(含金融类) 72,064 78,595 88,478 100,219 经营性应收款项 46,742 59,608 56,527 77,266 税金及附加 442 402 462 557 存货 32,378 32,349 29,996 40,804 销售费用 6,702 7,417 8,200 9,120 合同资产 58 64 66 66 管理费用 2,706 2,884 3,163 3,353 其他流动资产 8,471 7,762 8,943 8,327 研发费用 4,000 4,429 5,037 5,767 非流动资产 50,935 45,529 39,542 33,116 财务费用 726 824 937 1,073 长期股权投资 4,510 4,510 4,510 4,510 加:其他收益 724 548 698 842 固定资产及使用权资产 22,709 18,862 14,083 8,551 投资净收益 (4) 92 50 6 在建工程 2,923 1,754 1,052 631 公允价值变动 179 0 0 0 无形资产 7,374 7,374 7,374 7,374 减值损失 (1,471) (1,632) (1,673) (1,685) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 5 (10) (11) (15) 长期待摊费用 45 45 45 45 营业利润 5,640 7,454 9,932 13,171 其他非流动资产 13,374 12,985 12,478 12,004 营业外净收支 37 28 14 14 资产总计 161,995 191,713 189,228 230,436 利润总额 5,678 7,482 9,946 13,185 流动负债 86,366 109,402 98,088 127,588 减:所得税 442 800 1,117 1,476 短期借款及一年内到期的非流动负债 29,127 29,127 29,127 29,127 净利润 5,236 6,682 8,829 11,709 经营性应付款项 41,844 67,315 55,570 83,623 减:少数股东损益 (90) 10 8 (2) 合同负债 4,708 3,930 4,424 5,011 归属母公司净利润 5,326 6,672 8,821 11,711 其他流动负债 10,687 9,030 8,967 9,827 非流动负债 18,142 18,142 18,142 18,142 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.45 0.56 0.75 0.99 长期借款 12,515 12,515 12,515 12,515 应付债券 1,998 1,998 1,998 1,998 EBIT 6,254 10,693 13,390 16,830 租赁负债 96 96 96 96 EBITDA 10,222 16,709 19,670 23,283 其他非流动负债 3,532 3,532 3,532 3,532 负债合计 104,508 127,544 116,230 145,729 毛利率(%) 22.38 23.70 24.47 25.27 归属母公司股东权益 56,145 62,817 71,638 83,349 归母净利率(%) 5.74 6.48 7.53 8.73 少数股东权益 1,342 1,353 1,360 1,358 所有者权益合计 57,487 64,169 72,998 84,707 收入增长率(%) (1.03) 10.94 13.73 14.48 负债和股东权益 161,995 191,713 189,228 230,436 归母净利润增长率(%) 23.51 25.27 32.20 32.77 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,571 24,963 9,582 18,280 每股净资产(元) 4.75 5.32 6.06 7.05 投资活动现金流 1,411 (889) (747) (496) 最新发行在外股份（百万股 11,816 11,816 11,816 11,816 筹资活动现金流 (7,778) (1,082) (1,082) (1,082) ROIC(%) 5.71 9.13 10.58 12.19 现金净增加额 (2,974) 22,992 7,752 16,702 ROE-摊薄(%) 9.49 10.62 12.31 14.05 折旧和摊销 3,968 6,017 6,281 6,452 资产负债率(%) 64.51 66.53 61.42 63.24 资本开支 (5,903) (982) (797) (502) P/E（现价&最新股本摊薄） 15.33 12.24 9.26 6.97 营运资本变动 (7,281) 9,660 (8,230) (2,644) P/B（现价） 1.45 1.30 1.14 0.98 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形