2024年中报点评：Q2业绩兑现超预期，报表质量亮眼

2024年8月29日 公司研究 Q2业绩兑现超预期，报表质量亮眼 ——五粮液（000858.SZ）2024年中报点评 要点 事件：五粮液发布2024年中报，24H1实现营业总收入506.48亿元，同比增加11.3%，实现归母净利润190.57亿元，同比增加11.86%。其中Q2单季总营收 158.15亿元，同比增加10.08%，归母净利润50.12亿元，同比增加11.5%，Q2收入及业绩表现超市场预期。 24H1稳中求进，主品牌发展稳健，浓香产品持续优化。上半年公司保持稳中求进总基调，顺利实现目标任务“双过半”。Q2收入端同比增长10%、超此前预期。1）分产品看，24H1五粮液/其他酒产品营收392.05/79.06亿元，同比 +11.45%/+17.77%。五粮液产品销售量/均价同比+12.1%/-0.6%，量增为主要贡献，八代价格稳定、动销表现稳健，1618、39度通过宴席、扫码红包等活动，动销增长较优。其他酒产品销售量/均价同比-23.9%/+54.7%，销量缩减主因浓香公司持续向中高价位聚焦、低价产品销售量减少，但均价提升明显。公司抢抓销售旺季，发展五粮春等大众价位单品，浓香产品动销表现亮眼，日均开瓶扫码量同比增长超70%。2）截至Q2末五粮液/浓香酒经销商分别为2530/950家，较23年底净减40家/净增136家。五粮液品牌坚定扶商、优商、强商，估计经销商层面优化集中、单经销商收入贡献提升。五粮浓香公司深入推进市场精耕，在空白薄弱市场进行扁平化招商，浓香酒经销商扩充明显。 毛利率有所提升，现金流/预收款亮点明显。1）24Q2销售毛利率75.01%、同比+1.74pct，毛利率提升较为明显，24H1五粮液/其他酒产品毛利率为86.69%/62.23%，同比-0.11/+1.58pct，浓香酒系列结构优化下毛利率继续向上。 24Q2税金及附加项占营收比重为14.62%、同比+0.44pct，销售费用率17.34%、同比+1.97pct，管理及研发费用率4.74%、同比-0.26pct，综合看归母净利率31.69%、同比+0.41pct。2）24Q2销售现金回款278.79亿元、同比+93.4%，经营活动现金流净额129.12亿元、同比+619.73%，销售回款/现金流同比高增，估计与承兑汇票到期收现有关（24Q1承兑汇票影响下现金流同比承压）。截至Q2末合同负债81.58亿元、环比Q1末增加31.1亿元，亦处于23年以来历史高位，普五回款进度相对较快。 盈利预测、估值与评级：维持2024-26年归母净利润预测为339.2/382.8/428.7亿元，折合EPS为8.74/9.86/11.05元，当前股价对应P/E为13/12/10倍。公司Q2业绩兑现超预期、有望提振板块情绪，报表质量颇具亮点。行业需求平淡下普五高流通性优势明显，1618/39度五粮液以及45度/68度新品有望贡献增量，业绩确定性与估值性价比较高，维持“买入”评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，普五挺价不及预期，千元价位白酒竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 73,969 83,272 92,369 102,882 113,715 营业收入增长率 11.72% 12.58% 10.92% 11.38% 10.53% 净利润（百万元） 26,691 30,211 33,919 38,278 42,874 净利润增长率 14.17% 13.19% 12.28% 12.85% 12.01% EPS（元） 6.88 7.78 8.74 9.86 11.05 ROE（归属母公司)（摊薄） 23.41% 23.32% 23.34% 23.01% 22.65% P/E 17 15 13 12 10 P/B 3.9 3.4 3.0 2.7 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-28 买入（维持） 当前价：114.00元 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)38.82 总市值(亿元)：4425.04 一年最低/最高(元)：112.92/162.21近3月换手率：27.10% 股价相对走势 10% 1% -7% -16% -25% 08/2311/2303/2406/24 五粮液沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.06 -11.71 -12.54 绝对 -8.14 -20.76 -25.83 资料来源：Wind 相关研报 24Q1开局顺利，改革动力有望释放——五粮液 （000858.SZ）2023年年报与2024年一季报点评（2024-05-03） 改革变化积极，期待后续挺价成效——五粮液 （000858.SZ）跟踪报告（2024-03-19） 五粮液（000858.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 73,969 83,272 92,369 102,882 113,715 总资产 152,715 165,433 199,017 227,419 259,386 营业成本 18,178 20,157 21,643 23,357 25,152 货币资金 92,358 115,456 118,553 142,821 170,825 折旧和摊销 505 515 658 749 812 交易性金融资产 0 0 10 10 10 税金及附加 10,749 12,532 13,421 15,052 16,523 应收账款 36 43 208 215 224 销售费用 6,844 7,796 8,313 9,259 10,234 应收票据 120 0 25,863 27,778 29,566 管理费用 3,068 3,319 3,695 4,115 4,549 其他应收款（合计） 31 40 0 0 0 研发费用 236 322 277 329 341 存货 15,981 17,388 22,688 24,027 25,381 财务费用 -2,026 -2,473 -1,400 -1,600 -1,700 其他流动资产 28,904 14,086 14,086 14,086 14,086 投资收益 93 58 100 100 100 流动资产合计 137,566 147,182 181,671 209,193 240,371 营业利润 37,174 42,004 46,738 52,736 59,073 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 37,104 41,913 46,723 52,727 59,058 长期股权投资 1,986 2,020 2,020 2,020 2,020 所得税 9,133 10,392 11,447 12,918 14,469 固定资产 5,311 5,188 7,634 8,553 9,345 净利润 27,971 31,521 35,276 39,809 44,589 在建工程 3,771 5,621 4,366 3,949 3,749 少数股东损益 1,280 1,310 1,357 1,531 1,715 无形资产 519 2,057 2,065 2,073 2,081 归属母公司净利润 26,691 30,211 33,919 38,278 42,874 商誉 2 2 2 2 2 EPS(元) 6.88 7.78 8.74 9.86 11.05 其他非流动资产 973 825 825 825 825 非流动资产合计 15,149 18,251 17,346 18,225 19,016 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 36,031 33,084 49,519 55,397 62,680 经营活动现金流 24,431 41,742 21,862 41,478 47,708 短期借款 0 0 0 0 0 净利润26,69130,21133,91938,27842,874 应付账款7,2478,8645,4115,8396,288 折旧摊销 505 515 658 749 812 应付票据 888 732 1,082 1,168 1,258 净营运资金增加 12,589 398 25,804 9,991 8,890 预收账款 16 18 18,474 21,605 26,154 其他 -15,354 10,619 -38,519 -7,540 -4,869 其他流动负债 1,545 664 664 664 664 投资活动产生现金流 -1,716 -2,932 -2,123 -1,525 -1,500 流动负债合计 35,759 32,683 49,263 55,142 62,425 净资本支出 -1,734 -2,955 -2,050 -1,550 -1,550 长期借款 0 0 0 0 0 长期投资变化 1,986 2,020 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -1,969 -1,997 -73 25 50 其他非流动负债 254 253 253 253 253 融资活动现金流 -13,105 -16,300 -16,642 -15,685 -18,204 非流动负债合计 271 400 255 255 255 股本变化 0 0 0 0 0 股东权益 116,684 132,349 149,498 172,022 196,706 债务净变化 16 -361 85 0 0 股本 3,882 3,882 3,882 3,882 3,882 无息负债变化 1,786 -2,586 16,349 5,878 7,283 公积金 31,115 36,271 36,271 36,271 36,271 净现金流 9,609 22,511 3,097 24,268 28,003 未分配利润 79,029 89,405 105,197 126,190 149,160 归属母公司权益 114,025 129,558 145,350 166,343 189,313 少数股东权益 2,659 2,791 4,148 5,679 7,394 盈利能力（%） 202220232024E2025E2026E 费用率 202220232024E2025E2026E 毛利率75.4%75.8%76.6%77.3%77.9% EBITDA率48.2%48.1%49.8%50.3%51.1% EBIT率47.5%47.4%49.1%49.6%50.3% 税前净利润率50.2%50.3%50.6%51.2%51.9% 归母净利润率36.1%36.3%36.7%37.2%37.7% ROA18.3%19.1%17.7%17.5%17.2% ROE（摊薄）23.4%23.3%23.3%23.0%22.6% 经营性ROIC23.7%25.9%24.5%25.6%26.9% 偿债能力 202220232024E2025E2026E 资产负债率24%20%25%24%24% 流动比率3.854.503.693.793.85 速动比率3.403.973.233.363.44 归母权益/有息债务303.518927.391453.501663.431893.13 有形资产/有息债务399.2511091.771968.882252.782572.35 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 销售费用率9.25%9