半年业绩符合预期；料8-10月销售改善

交银国际研究 公司更新 内地房地产 收盘价 港元3.82 目标价 港元6.60 潜在涨幅 +72.8% 2024年8月29日 越秀地产(123HK) 半年业绩符合预期；料8-10月销售改善 2024上半年业绩符合预期：收入同比增长10.1%至353.4亿元人民币（下同），当中房地产开发/房地产管理收入同比增长10.2%/45.2%至328.0/14.3亿元。毛利率下滑4.1个百分点至13.7%（与我们预测13-14%一致），主要受开发毛利下降拖累。核心净利润同比下降18.8%至17.4亿元，符合我们预测（全年下跌约15%）。核心派息率稳定在40%，半年每 个股评级 买入 1年股价表现 股派息同比减少18.8%至0.173元或约0.189港元，按8月28日收市价3.82123HK恒生指数 港元计算，相当于年化股息率高达~10%。 不下调销售目标，料8-10月销售改善，唯完成目标不易：上半年合同销售同比下跌33.8%至554亿元，为全年销售目标1,470亿元的37.7%。管理层表示8到10月的销售在推盘增加的情况下，会有明显的改善，但要完成全年的销售目标在目前的市场情况下有一定难度，但仍然会在不牺牲利润率的情况下尽量完成目标，所以现不下调销售目标。扣除上半年已去化资源，公司下半年可售资源约为2,146亿元，我们预期越秀2024全年合同销售额为1,160-1,200亿元。截至2024年6月，公司已售未结金额达1,909亿元，我们估算当中超过500亿元可以在2024年下半年结转。另外，公司拥有2,503万平方米土储，当中约40%布局于大湾区。按城市等级分布，约44/50%分布在一/二线城市。 融资成本进一步下降：公司上半年经营性现金流入61亿元，带动现金水平环比上升约20亿元至481.4亿元，净负债比例维持稳定在约58.6%。截至2024年6月底，人民币贷款占比上升至82%（2023年6月：79%），平均融资成本同比下降41个基点至3.57%，在下半年流动性宽松的环境下，我们预计平均融资成本有望进一步下降约10-20个基点。 维持买入，目标价6.60港元：我们维持对越秀地产的买入评级，鉴于1）新土储占比较多以及其大湾区布局更容易在市场好转时抓住购买力、2）财务状况稳健（仍保持三条红线绿档）和融资成本较低，以及3）其国企背景更容易受惠于近期的行业扶持政策，并维持目标价6.60港元。 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)10.20 52周低位(港元)3.58 市值(百万港元)15,309.72 日均成交量(百万)23.77 年初至今变化(%)(39.94) 200天平均价(港元)4.99 资料来源:FactSet 谢骐聪,CFA,FRM philip.tse@bocomgroup.com (852)37661815 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 72,416 80,222 86,787 88,920 92,465 同比增长(%) 26.2 10.8 8.2 2.5 4.0 核心利润(百万人民币) 4,240 3,490 3,273 3,627 3,789 核心每股盈利(人民币) 1.37 0.96 0.81 0.90 0.94 同比增长(%) 2.2 -29.9 -15.2 10.8 4.5 市盈率(倍) 2.5 3.6 4.3 3.9 3.7 每股账面净值(人民币) 15.32 15.29 14.35 14.99 15.63 市账率(倍) 0.23 0.23 0.24 0.23 0.22 股息率(%) 15.7 9.9 9.3 10.3 10.8 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:越秀地产2024年上半年业绩概览 (人民币百万元) 2023年上半年 2024 年上半年 同比(%) 收入 32,095 35,340 10.1 房地产开发 29,774 32,796 10.2 房地产管理 984 1,428 45.2 房地产投资 210 297 41.3 其他 1,128 819 (27.4) 销售成本 (26,395) (30,493) 15.5 毛利润 5,700 4,847 (15.0) 销售及推销费用 (731) (1,092) 49.3 行政费用 (616) (579) (6.1) 其他净收入 (6) 91 不适用 息税前利润 4,347 3,268 (24.8) 净利息费用 99 95 (4.5) 应占联营/合资公司利润 398 461 15.8 税前利润 4,844 3,824 (21.1) 税项 (1,925) (1,262) (34.5) 税后利润 2,919 2,562 (12.2) 少数股东权益 (724) (731) (1.5) 净利润 2,195 1,831 (15.9) 核心净利润 2,150 1,740 (18.8) 每股盈利-呈报(人民币元) 0.63 0.46 (28.3) 每股盈利-核心(人民币元) 0.63 0.53 (18.8) 半年每股股息(人民币元) 0.213 0.173 (18.8) 核心派息率(%) 40.0% 40.0% 0.0个百分点 毛利率 17.8% 13.7% (4.0个百分点) 息税前利率(%) 13.5% 9.2% (4.3个百分点) 净利润率(%) 6.8% 5.2% (1.6个百分点) 核心净利润率(%) 6.7% 4.9% (1.8个百分点) 2023年12月 2024年6月 变化(%) 现金 46.10 48.14 4.4 总借贷 104.37 110.24 5.6 资本负债率 42.6% 44.4% 1.8个百分点 净借贷比率 57.0% 58.6% 1.6个百分点 总资产 401.18 423.54 5.6 股东应占权益 55.63 56.91 2.3 每股股东应占权益(人民币元) 13.82 14.14 2.3 资料来源：公司资料、交银国际 图表2:越秀地产(123HK)目标价及评级 HK$ 11.48 10.70 9.84 10.33 6.60 14.00 12.00 10.00 股价目标价买入中性沽出 8.00 6.00 4.00 2.00 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 0.00 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际房地产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 823HK领展房托买入 36.50 47.70 30.7% 2024年05月29日 香港房地产 16HK新鸿基地产买入 75.90 110.10 45.1% 2024年02月29日 香港房地产 17HK新世界发展买入 7.63 15.80 107.1% 2023年11月29日 香港房地产 12HK恒基地产中性 24.25 23.84 -1.7% 2023年08月23日 香港房地产 1109HK华润置地买入 20.90 24.94 19.3% 2024年08月28日 内地房地产 123HK越秀地产买入 3.82 6.60 72.8% 2024年08月13日 内地房地产 3383HK雅居乐集团买入 0.41 1.16 182.9% 2023年12月01日 内地房地产 6098HK碧桂园服务买入 4.09 6.08 48.7% 2024年08月26日 物业服务 3319HK雅生活服务买入 2.38 3.20 34.5% 2024年08月19日 物业服务 6626HK越秀服务买入 3.00 4.72 57.3% 2024年08月09日 物业服务 2669HK中海物业买入 4.64 10.80 132.8% 2023年03月23日 物业服务 9928HK时代邻里中性 0.49 0.60 23.7% 2023年11月30日 物业服务 资料来源:FactSet，交银国际预测，收盘价截至2024年8月28日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 72,416 80,222 86,787 88,920 92,465 税前利润 11,109 7,422 7,734 8,244 8,629 主营业务成本 (57,610) (67,964) (75,054) (76,510) (79,468) 合资企业/联营公司收入调整 97 (752) (565) (512) (503) 毛利 14,806 12,258 11,733 12,410 12,998 折旧及摊销 429 386 400 420 441 销售及管理费用 (3,811) (4,250) (4,513) (4,624) (4,808) 营运资本变动 1,435 10,091 573 (11,088) (2,481) 其他经营净收入/费用 211 (1,337) (387) (396) (412) 利息调整 (3,882) (3,899) (400) (381) (444) 经营利润 11,206 6,670 6,833 7,390 7,777 税费 (6,766) (7,759) (4,070) (2,811) (2,981) 财务成本净额 (279) 298 (400) (381) (444) 其他经营活动现金流 1,297 3,073 (472) (344) (351) 应占联营公司利润及亏损 (97) 752 565 512 503 经营活动现金流 3,719 8,562 3,200 (6,472) 2,310 负债净变动 5,865 (2,038) (1,287) 5,773 3,660 资产负债简表(百万元人民币) 权益净变动 0 7,510 0 0 0 截至12月31日202220232024E2025E2026E股息 (1,772) (1,859) (1,263) (1,309) (1,451) 现金及现金等价物21,84629,26534,75637,93147,471其他融资活动现金流 (11,807) (4,988) 7,313 7,682 8,051 应收账款及票据25,21938,93534,70235,55536,973融资活动现金流 (7,714) (1,375) 4,764 12,146 10,259 存货31,29336,33536,13635,93635,702 汇率收益/损失 132 12 0 0 0 年初现金 32,766 21,846 29,265 34,756 37,931 年末现金 21,846 29,265 34,756 37,931 47,471 投资物业11,12416,78617,12117,46417,813财务比率 其他非经营净收入/费用 0 0 336 342 349 税前利润 10,830 7,721 7,334 7,863 8,185 税费 (4,692) (3,146) (2,305) (2,438) (2,532) 净利润 6,137 4,575 5,029 5,425 5,653 作每股收益计算的净利润 4,