聚焦核心城市，经营保持稳健

证券研究报告|2024年08月29日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 归母净利润下降23.5%。2024上半年公司实现营业收入869亿元，同比下降2.5%；归母净利润103亿元，同比下降23.5%；剔除汇兑损益和物业重估价值等后的核心净利润106亿元，同比下降23%。公司归母净利润下滑的原因主要为投资物业公允价值变动收益减少及合联营公司投资收益减少。公司宣布派发中期股息每股港币30港仙。 销售均价逆势增长，聚焦核心城市。2024上半年公司实现销售金额1484亿元，同比下降17.6%，全年权益销售额排名行业第一；实现销售面积544万平方米，同比下降32.3%。公司销售表现持续跑赢行业，整体市场占有率提高0.49pct至3.15%。上半年公司销售均价27279元/平方米，同比增长21.7%，其中一线城市大项目引领市场，贡献突出，上海顺昌玖里、领邸玖序、深圳深湾玖序、北京京华玖序、广州中海大境开盘热销，引发市场轰动。公司聚焦优势城市，一线和强二线城市实现销售1075亿元，占总销售额的83%。公司聚焦核心，精准投资，2024上半年新增土地投资6宗，总购地金额129亿 元。截至2024上半年末，公司拥有总土储4905万平方米，可以满足公司未 来三年左右的开发需要，其中已售未结转金额2541亿元，较2023年末增长7.1%。 盈利能力优于行业，财务稳健。上半年公司毛利率22.1%，虽同比微跌0.5pct但仍处于行业领先水平。截至2024上半年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为50.0%；净负债率为38.7%；现金短债比为1.9倍，财务保持稳健。公司上半年平均融资成本为3.5%，人民币借贷占比提升至74.8%，同比增长4.5pct。上半年，公司逆势获标普全球上调信用评级至“A-”展望稳定。 风险提示：市场下行超预期、行业政策不及预期、公司销售及结算进度不及预期、毛利率不及预期。 投资建议：考虑到公司土储质量较为优质，部分产品单价较高，且未来核心城市限价逐步打开的大环境下，我们对公司计提减值幅度和毛利率表现进行审慎估计，维持此前的盈利预测，预计公司24-25归母净利润分别为261/267亿元，EPS分别为2.38/2.44元，对应当前股价PE分别为4.1/4.0倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 180322 202524 221561 238178 250564 (+/-%) -25.6% 12.3% 9.4% 7.5% 5.2% 净利润(百万元) 23265 25610 26102 26744 27207 (+/-%) -42.1% 10.1% 1.9% 2.5% 1.7% 每股收益（元） 2.13 2.34 2.38 2.44 2.49 EBITMargin 17.7% 16.9% 20.0% 19.1% 18.3% 净资产收益率（ROE） 6.7% 7.0% 6.8% 6.7% 6.5% 市盈率（PE） 4.5 4.1 4.1 4.0 3.9 EV/EBITDA 20.2 18.6 15.1 15.1 15.7 市净率（PB） 0.30 0.28 0.27 0.26 0.25 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 房地产·房地产服务 证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019 renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001 证券分析师：王静021-60893314 wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价11.64港元 总市值/流通市值127398/127398百万港元 52周最高价/最低价17.38/9.78港元 近3个月日均成交额239.77百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中国海外发展（00688.HK）-归母净利润增长10%，投资保持强度》——2024-04-08 《中国海外发展（00688.HK）-销售高增，全年目标积极》——2023-08-29 《中国海外发展（00688.HK）-央企龙头积极进取，规模与利润兼得》——2023-06-07 中国海外发展（00688.HK） 聚焦核心城市，经营保持稳健 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 归母净利润下降23.5%。2024上半年公司实现营业收入869亿元，同比下降2.5%；归母净利润103亿元，同比下降23.5%；剔除汇兑损益和物业重估价值等后的核心净利润106亿元，同比下降23%。公司归母净利润下滑的原因主要为投资物业公允价值变动收益减少及合联营公司投资收益减少。公司宣布派发中期股息每股港币30港仙。 图1：公司营业收入图2：公司归母净利润 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 销售均价逆势增长，聚焦核心城市。2024上半年公司实现销售金额1484亿元，同比下降17.6%，全年权益销售额排名行业第一；实现销售面积544万平方米，同比下降32.3%。公司销售表现持续跑赢行业，整体市场占有率提高0.49pct至3.15%。上半年公司销售均价27279元/平方米，同比增长21.7%，其中一线城市大项目引领市场，贡献突出，上海顺昌玖里、领邸玖序、深圳深湾玖序、北京京华玖序、广州中海大境开盘热销，引发市场轰动。公司聚焦优势城市，一线和强二线城市实现销售1075亿元，占总销售额的83%。公司聚焦核心，精准投资，2024上半年新增土地投资6宗，总购地金额129亿元。截至2024上半年末，公司拥有 总土储4905万平方米，可以满足公司未来三年左右的开发需要，其中已售未结转 金额2541亿元，较2023年末增长7.1%。 图3：公司销售金额图4：公司销售面积 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 盈利能力优于行业，财务稳健。上半年公司毛利率22.1%，虽同比微跌0.5pct，但仍处于行业领先水平。截至2024上半年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为50.0%；净负债率为38.7%；现金短债比为1.9倍，财务保持稳健。公司上半年 平均融资成本为3.5%，人民币借贷占比提升至74.8%，同比增长4.5pct。上半年，公司逆势获标普全球上调信用评级至“A-”展望稳定。 风险提示：市场下行超预期、行业政策不及预期、公司销售及结算进度不及预期、毛利率不及预期。 投资建议：考虑到公司土储质量较为优质，部分产品单价较高，且未来核心城市限价逐步打开的大环境下，我们对公司计提减值幅度和毛利率表现进行审慎估计，维持此前的盈利预测，预计公司24-25归母净利润分别为261/267亿元，EPS分别为2.38/2.44元，对应当前股价PE分别为4.1/4.0倍，维持“优于大市”评级。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 109709 105344 110910 116456 122279营业收入 180322 202524 221561 238178 250564 应收款项 47496 47172 51661 55536 58424营业成本 141928 161371 170669 185636 197093 存货净额 488813 487641 547901 576613 622672营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 13345 9883 13605 13124 14596销售费用 3919 2784 4431 4764 5011 流动资产合计 664400 654652 728688 769107 829775管理费用 2603 5160 2216 2382 2506 固定资产 4945 4903 4258 3565 2824财务费用 1029 3698 9646 9761 9740 无形资产及其他 1763 1636 1402 1169 935投资收益 0 0 1904 1766 1835 资产减值及公允价值 投资性房地产 10828 20812 20812 20812 20812变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 33069 33215 29537 27772 25050其他收入 2676 11379 0 0 0 资产总计 913254 923604 993084 1030810 1087782营业利润 33519 40890 36504 37401 38048 短期借款及交易性金融负债 30558 23150 46022 43446 55735营业外净收支 2488 230 0 0 0 应付款项 114064 119495 130847 139440 149625利润总额 36007 41120 36504 37401 38048 其他流动负债 136529 143056 155862 166166 178164所得税费用 11451 14074 9126 9350 9512 流动负债合计 281151 285701 332731 349052 383524少数股东损益 1291 1437 1275 1307 1329 长期借款及应付债券 231028 216696 216696 216696 216696归属于母公司净利润 23265 25610 26102 26744 27207 其他长期负债 27977 28296 31645 33479 36071 长期负债合计 259005 244992 248341 250175 252767现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 540156 530692 581072 599227 636290净利润 23265 25610 26102 26744 27207 少数股东权益 18618 19894 20723 21572 22437资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 354480 373018 391289 410010 429055折旧摊销 67 0 1239 1287 1334 负债和股东权益总计 913254 923604 993084 1030810 1087782公允价值变动损失 0 0 0 0 0 财务费用 1029 1032 9646 9761 9740 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E营运资本变动 (31620) 7249 (40963) (11375) (25644) 每股收益 2.13 2.34 2.38 2.44 2.49其它 1291 1437 829 849 864 每股红利 0.00 0.00 0.72 0.73 0.75经营活动现金流 (6996) 34296 (12792) 17505 3761 每股净资产 32.39 34.08 35.75 37.46 39.20资本开支 (1883) 42 (360) (360) (360) ROIC 6% 6% 8% 8% 7%其它投资现金流 (5037) 425 0 (2767) (4427) ROE 7% 7% 7% 7% 6%投资活动现金流 581 322 3318 (1361) (2065) 毛利率 21% 20% 23% 22% 21%权益性融资 0 0 0 0 0 EBITMargin 18% 17% 20% 19% 18%负债净变化 33726 (14332) 0 0 0 EBITDAMargin 18% 17% 21%