1H24 首推 ： 受 GPM 和销售费用拖累的强劲收入增长

29Aug2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 比亚迪(285香港) 1H24首推：受GPM和销售费用拖累的强劲收入增长 BYDE✲告了2024年1H✁收入增长为40%，基本符合预期，主要得益于苹果市场份额✁增长、安卓市场✁复苏、Jabil✁整合以及新能源汽车（NEV）部门✁强劲表现。净利润年同比仅增长0.1%，低于我们✁预测及市场共识约21%和15%，主要原因是毛利率下滑1个百分点以及销售费用大幅增加211%。管理层将在香港时间今天上午9:30举行分析师简✲会，我们将关注以下几点内容：1 ）苹果业务展望（iPad/iPhone），2）毛利率及销售费用✁指导性预测，3）NEV产品的研发管道，以及4）人工智能服务器业务的最新动态。 目标价格45.28港元涨/跌53. 5%当前价格HK$29.50 中国技术 亚历克斯NG (852)39000881al exng@cmbi.com.hk 李汉青 1H24强劲的收入被较低的GPM和较高的销售费用所抵消。 lihanqing@cmbi.co 库存数据 BYDE在2024年上半财年✁强劲40%✁收入同比增长，基本符合预期，得益于m.hk 市值上限(百万港元) 强大✁苹果和安卓OEM/组件整合以及旺盛✁新能源车需求。按业务板块划分 ，组装/部件/新智能/汽车销售分别实现了36%/206%/-16%/26%✁同比增长。平均23个月t/o(百万港元) 024年上半财季✁毛利率下降了1个百分点至6.8%，销售费用激增211%至人5民2w高/低(港元) 币902百万，导致净利润同比增长仅为0.1%，低于我们✁预测21%、共识估已计发行股份总数(百万)15%。对于2024年第二季度，收入同比增长41%，而净利润则下降了14%。来源：FactSet 股权结构 GoldenLinkWorldwideLtd金蜻蜓有限公司 2H24展望：iPhone/iPad势头强劲，捷普盈利能力提升，新能源汽车产来源：港交所 品发布和利息成本降低。展望2H24，我们预计iPhone/iPad✁升级周期、坚份额业绩 66,469.5 318.7 40.00/23.60 2253.2 65.8% 5.0% 支1-mth-4.1%-7.7% 3美-mth-15.1% -9.7% 6-mth2.8% -3.9% ✁Android需求、Jabil协同效应、汽车管道以及AI服务器✁贡献将驱动2H24✁强劲收入增长。此外，我们预期毛利率将在2H24环比复苏，2H24E✁利息 出将从2H24✁RMB309mn降至RMB154mn，因为BYDE将逐步在2024年从 元贷款转换为人民币贷款。 绝对相对 预计分析师会议上收入/利润率指导的细节；维持买入总。✁来说，我们对 来源：FactSet 12个月的价格表现 BYDE在FY24/25E财年✁业务展望保持积极看法，尽管短期内受到费用✁影响 。在今天✁分析师会议上，我们将关注以下细节：1）iPad和iPhone✁业务展望及市场份额增长情况；2）2024财年下半年✁毛利率和销售费用指引；3）新能源汽车（NEV）新产品发布情况；4）AI服务器业务✁最新动态（ODM/组 件）。维持买入评级。短期内✁催化剂包括iPhone/iPad出货量和NEV/AI服务 器产品的推出。 (YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收益汇总 收入(百万元) 107,186129,957171,957192,691218,831 来源：FactSet 相关报告： 1)1H24E预览：预计iPad/iPhone周期，Android复苏和新能源汽车订单将实现强劲增长-2024年7月29)日 （link 2)CMBICorpDay外卖：iPad/iPhone周期，NEV，AI服务器和机器人技术-2024年7月2日 (link) 3)第24季度稳步推进；Android恢复 ，Jabil协同，高端新能源汽车和AI服务器成为亮点-2024年5月2日 (link) 4)重申在2024年-2024年3月2 9日买入多种增长动力(link) 同比增长（%) 20.4 21.2 32.3 12.1 13.6 净利润(百万元) 1,857.6 4,041.4 5,063.1 6,899.4 8,477.0 同比增长（%) (19.6) 117.6 25.3 36.3 22.9 每股收益(报告)(人民币) 0.82 1.79 2.25 3.06 3.76 共识每股收益(人民币) - - 2.23 2.93 3.47 P/E(x) 32.7 15.0 12.0 8.8 7.2 P/B(x) 2.4 2.1 3.2 2.6 2.1 收率(%) 0.6 2.0 2.5 3.4 4.2 ROE(%) 7.5 14.7 21.1 32.6 31.9 净资产负债率（%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请参阅最后一页上的分析师认证和重要披露，来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或访问http://1 www.cmbi.com.hk 2Q24业绩回顾 CMBI 共识 百万元人民币 1H23 2H23 1H24 YoY 1H24E Diff(%) 1H24EDiff(%) 收入 56,180 73,777 78,581 40% 74,361 6% 75,9224% 毛利润 4,409 6,025 5,379 22% 5,812 -7% 5,775-7% 营业利润 1,029 2,676 1,208 17% 1,670 - 净利润 1,516 2,526 1,518 0.1% 1,910 -21% 1,784-15% 每股收益(人民币) 0.67 1.12 0.67 0.1% 0.85 0.671% 毛利率 7.8% 8.2% 6.8% -1ppt 7.8% -1ppt 7.6%-0.8ppt 营业利润率 1.8% 3.6% 1.5% -0.3ppt 2.2% 净利润 2.7% 3.4% 1.9% -0.8ppt 2.6% -0.6ppt 2.3%-0.4ppt 图1：1H24结果回顾 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 百万元人民币 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 YoY QoQ 收入 26,375 29,805 35,964 37,813 36,480 42,100 60% 15% 毛利润 2,030 2,379 3,494 2,532 2,509 2,870 41% 14% 净利润 459 1057 1528 998 610 907 98% 49% 每股收益(人民币) 0.20 0.47 0.68 0.44 0.27 0.40 102% 49% 毛利率 7.7% 8.0% 9.7% 6.7% 6.9% 6.8% -0.9ppt -0.1ppt 净利润 1.7% 3.5% 4.2% 2.6% 1.7% 2.2% 0.4ppt 0.5ppt 收入(同比) 26.0% 30.9% 31.0% 4.9% 38.3% 41.3% 毛利润(同比) 77.4% 101.0% 94.5% 13.7% 23.6% 20.7% 净利润(同比) 154.9% 132.9% 153.4% 60.7% 33.0% -14.1% 图2：第二季度业绩回顾 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 （百万元人民币) FY22 1H23 2H23 FY23 1H24 装配 68,054 36,062 47,721 83,783 48,057 ...YoY 22% 36.4% 14.7% 23% 33.3% 部件(金属/玻璃/塑料) 14,155 4,986 8,651 13,637 15,246 ...YoY -10% -25.7% 16.2% -4% 205.8% 金属 7,304 3,104 3,104 6,208 2,706 塑料 3,221 1,132 1,672 2,803 1,132 玻璃/陶瓷 5,130 2,472 2,671 5,143 1,148 捷普组件 - 7,668 新智能 15,207 8,999 9,442 18,441 7,521 ...YoY 22% 30.1% 13.9% 21% -16.4% AI服务器 - - 电子烟 1,540 450 1,612 2,062 495 家用储能 1,500 555 2,220 2,775 583 其他新型智能产品 13,604 6,443 汽车智能 9,263 6,133 7,963 14,096 7,757 ...YoY 146% 89% 32% 52% 26% Total 107,186 56,180 73,777 129,957 78,581 ...YoY 20% 29% 16% 21% 40% 图3：收入明细 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 以45.28港元✁TP维持买入 我们维持买入评级，并基于SOTP估值方法来反映BYDE多元化业务及其不同✁增长轨迹和可见度。 我们✁目标价为45.28港元，基于对24财年预测市盈率✁加权平均目标倍数18.3倍。我们将组装EMS业务和组件业务✁市盈率分别设定为15倍，与台湾/香港上市✁同行保持一致 ，考虑到Android业务利润率✁恢复以及苹果业务✁扩张。我们为新智能和新能源汽车（NEV）细分市场赋予20倍✁市盈率，以反映其增长潜力和更高✁盈利可见度。 业务部门 FY24E利润✁百分比2016财年每股收益(人民币目)标市盈率 图4：比亚迪-SOTP估值 装配ComponentsJabil组件 口罩新智能 汽车智能Others 合计(人民币)/隐含市盈率TP(HK$) 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 19%0.42 41%0.92 19%0.42 0%- 20%0.46 24%0.54 -22%(0.50) 2.25 15x15x15x8x20x20x10x 18.3x 45.28 Market Up/ 图5：同行估值 CapPriceTPDownP/E(x)P/B(x)ROE(%) CompanyTicker额定值(US$mn)(LC)(LC)-sideFY24EFY25EFY24EFY25EFY24EFY25EBYDE 285HK BUY 8,522 29.50 45.3 53% 11.8 8.6 3.2 2.5 27.0 29.2 通达 698HK BUY 99 0.08 0.13 67% 4.9 3.6 0.1 0.1 2.2 2.9 AAC技术 2018HK BUY 5,071 33.00 37.8 15% 21.0 16.8 1.5 1.4 7.0 8.2 TK集团 2283HK BUY 184 1.72 2.8 64% 5.1 4.0 0.8 0.7 15.2 17.4 鞠腾 3336HK NR 163 1.06 NA NA - - - - - - Everwin 300115CH NR 2,057 10.85 NA NA 18.8 15.7 2.0 1.8 11.1 11.6 镜头技术 300433CH NR 11,561 16.54 NA NA 21.4 16.7 1.7 1.6 8.0 9.7 富士康 2354TT NR 3,053 69.00 NA NA 24.0 23.5 0.6 0.6 3.8 3.8 守望者 2474TT NR 5,023 236.00 NA NA 11.9 14.9 1.0 1.0 8.4 6.4 Average 14.9 13.0 1.4 1.2 10.3 11.2 来源：彭博社，CMBIGM估计 图6：12M正向P/E波段 3月14日3月15日3月16日3月17日 Sep-14 60 50 3月18日9月18日3月19日 40 30 Sep-1