固定收益点评：如何看待当前债市赎回风险？

近期债市持续下跌，信用债跌幅最大，长端下跌幅度高于短端。市场担忧债市更大范围下跌可能导致资管机构净值回撤，进而带来负债端赎回，形成负反馈效应。

核心观点：

1. 赎回风险有限：大规模负反馈发生需要利率快速且大幅度上升，但当前利率上行速度和幅度均不及2022年以来历次债市大跌，因此赎回风险较为有限。
2. 机构负债端稳定：公募债基的资金来源主要来自于机构投资者，即使银行和保险有赎回操作，在缺资产情况下依然需要再配置债券，反而可能是潜在多头，当前债市赎回更多对债市形成摩擦性冲击。
3. 理财负债端稳定：理财负债端目前也相对稳定，破净率未大幅抬升，破净压力带来的赎回风险相对有限。
4. 央行监管目标：央行监管目标是避免风险，过度上升的利率不符合监管目标，当前10年AAA中票与国债的利差已大幅上升至27.6bp，但央行会控制利率上行幅度，避免再度发生类似风险。
5. 市场修复顺序：从赎回之后市场修复的顺序来看，利率和资金在前，类利率在后，信用债在最后。

关键数据：

• 8月以来，各类债券利率均有所上行，其中信用债的利率上行幅度在20bp左右，较利率债更大。
• 2022年4季度1年AAA存单以及各类信用债、二级资本债累计上行最高幅度都在100bps左右。
• 近期票据利率不断创下年内新低，6个月国股转帖票据利率在8月23日下降至0.81%的低位。
• 理财破净率有小幅抬升，但未大幅抬升。

研究结论： 当前债市赎回风险相对有限，主要对债市形成摩擦性冲击。未来市场修复顺序可能也是先从利率债和存单开始，利率债和存单企稳之后，则二永可能随之修复，而后信用债利差开始收缩修复。