2024年中报点评：中硼硅延续高增长，盈利能力明显提升

2024年8月28日 公司研究 中硼硅延续高增长，盈利能力明显提升 ——山东药玻（600529.SH）2024年中报点评 要点 事件：山东药玻发布2024年中报，24H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润25.9/4.8/4.6亿元，同比+6.8%/+23.3%/+24.3%。24H1经营性净现金流5.9亿元，同比+41.5%。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润13.2/2.5/2.4亿元，同比+11.2%/+16.2%/+15.7%；经营活动产生的现金流量净额2.9亿元，同比+42.4%。此外，公司拟进行首次中期分红，每10股派发现金红利3.0元（含税），对应分红率为41.9%。 24H1毛利率大幅提升，费用率略增，盈利能力明显提升。 24H1公司营收同比+6.8%，增幅放缓主要系子公司纸制品包装收入下降；其中中硼硅模制瓶产品销量持续保持大幅增长，同时棕色瓶产品、丁基胶塞等主导产品销量同比均有增幅。综合毛利率32.4%，同比+5.4pcts，估计主要系高毛利的中硼硅模制瓶增速较高，以及部分原燃料价格高位回落，燃料煤炭、主要原材料纯碱有所下降。期间费用率8.6%，同比+1.4pcts；销售/管理/财务/研发费用率为2.4%/4.1%/-0.9%/3.0%，同比-0.1/+1.0/+0.1/+0.4pcts，管理费用率提升主要系计提激励基金。最终销售净利率为18.4%，同比+2.5pcts，达到上市以来较高水平。 单Q2毛利率34.1%，同比+3.7pcts；期间费用率8.2%，同比+1.3pcts，销售/管理/财务/研发费用率为2.5%/3.8%/-1.0%/2.9%，同比 -0.5/+0.6/+1.0/+0.2pcts。此外，Q2存货跌价损失增加导致资产减值损失0.3亿元。最终Q2净利率19.3%，同比+0.8pcts。 产能持续释放，有望持续支撑放量。 公司以市场需求为导向，积极扩大相关产品的产能。24年1月技改一台180T窑炉，为棕色瓶市场发展注入新的动力；3月和6月分别点火一台60T中硼硅模制瓶电熔炉，以应对一致性评价和集采持续推动带来的需求增长；4月点火一台90T日化食品瓶窑炉，为不断扩大的日化食品瓶市场持续充能。需求高景气下，公司产能投放为产品持续放量奠定坚实基础，有望支撑长期增长。 盈利预测、估值与评级：公司为国内药用玻璃龙头，一致性评价和集采驱动中硼硅模制瓶持续放量，纯碱等成本端下行带来盈利弹性，产能释放支撑长期增长。我们维持公司24-26年归母净利润预测为10.29/11.74/13.55亿元，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地不及预期，原材料燃料价格上升，海外需求波动，项目推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,187 4,982 5,626 6,416 7,249 营业收入增长率 8.05% 18.98% 12.93% 14.04% 12.98% 归母净利润（百万元） 618 776 1,029 1,174 1,355 归母净利润增长率 4.60% 25.48% 32.65% 14.05% 15.43% EPS（元） 0.93 1.17 1.55 1.77 2.04 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.88% 10.30% 12.40% 12.87% 13.45% P/E 26 20 15 14 12 P/B 2.3 2.1 1.9 1.7 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-27 买入（维持） 当前价：23.93元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)6.64 总市值(亿元)：158.80 一年最低/最高(元)：21.26/31.8 近3月换手率：90.09% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.81 0.91 13.70 绝对 0.76 -7.50 1.78 资料来源：Wind 相关研报 中硼硅需求高景气，业绩持续向上——山东药玻 （600529.SH）2023年年报&2024年一季报点评（2024-04-24） 山东药玻（600529.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,187 4,982 5,626 6,416 7,249 总资产 8,784 9,319 11,263 12,668 14,240 营业成本 3,063 3,585 3,980 4,426 4,933 货币资金 1,352 1,466 3,864 4,326 4,998 折旧和摊销 295 325 396 439 491 交易性金融资产 1,101 1,218 230 230 230 税金及附加 35 47 55 63 71 应收账款 872 970 760 866 979 销售费用 111 148 169 186 217 应收票据 606 676 371 423 478 管理费用 144 188 225 231 275 其他应收款（合计） 2 2 28 32 36 研发费用 139 138 197 205 232 存货 1,210 1,055 1,359 1,520 1,702 财务费用 -44 -36 -24 -27 -30 其他流动资产 101 90 90 90 90 投资收益 2 18 0 0 0 流动资产合计 5,321 5,546 6,833 7,633 8,676 营业利润 711 916 1,204 1,360 1,582 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 708 911 1,197 1,365 1,575 长期股权投资 0 0 0 0 0 所得税 90 135 168 191 221 固定资产 2,346 2,995 3,085 3,256 3,451 净利润 618 776 1,029 1,174 1,355 在建工程 474 462 922 1,216 1,437 少数股东损益 0 0 0 0 0 无形资产 260 254 268 283 297 归属母公司净利润 618 776 1,029 1,174 1,355 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.93 1.17 1.55 1.77 2.04 其他非流动资产 350 17 17 17 17 非流动资产合计 3,463 3,773 4,430 5,035 5,565 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 1,823 1,784 2,965 3,548 4,167 经营活动现金流 252 1,048 2,374 1,532 1,764 短期借款 5 2 0 0 0 净利润 618 776 1,029 1,174 1,355 应付账款 696 766 1,194 1,328 1,480 折旧摊销 295 325 396 439 491 应付票据 722 628 915 1,018 1,135 净营运资金增加 739 266 -812 292 302 预收账款 0 0 214 244 275 其他 -1,400 -319 1,760 -373 -383 其他流动负债 119 70 70 70 70 投资活动产生现金流 -1,488 -745 -32 -1,045 -1,020 流动负债合计 1,764 1,727 2,607 2,891 3,210 净资本支出 -700 -669 -1,020 -1,020 -1,020 长期借款 0 0 300 600 900 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -789 -75 988 -25 0 其他非流动负债 59 58 58 58 58 融资活动现金流 1,668 -187 56 -26 -72 非流动负债合计 59 58 358 658 958 股本变化 69 0 0 0 0 股东权益 6,962 7,535 8,298 9,120 10,073 债务净变化 5 -3 298 300 300 股本 664 664 664 664 664 无息负债变化 78 -35 882 284 319 公积金 3,157 3,221 3,221 3,221 3,221 净现金流 452 126 2,398 462 672 未分配利润 3,066 3,578 4,342 5,163 6,117 归属母公司权益 6,962 7,535 8,298 9,120 10,073 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 26.8% 28.0% 29.3% 31.0% 32.0% 销售费用率 2.64% 2.96% 3.00% 2.90% 3.00% EBITDA率 24.9% 25.4% 24.5% 27.6% 28.2% 管理费用率 3.44% 3.77% 4.00% 3.60% 3.80% EBIT率 17.9% 18.9% 17.4% 20.8% 21.4% 财务费用率 -1.05% -0.72% -0.42% -0.41% -0.41% 税前净利润率 16.9% 18.3% 21.3% 21.3% 21.7% 研发费用率 3.32% 2.77% 3.50% 3.20% 3.20% 归母净利润率 14.8% 15.6% 18.3% 18.3% 18.7% 所得税率 13% 15% 14% 14% 14% ROA 7.0% 8.3% 9.1% 9.3% 9.5% ROE（摊薄） 8.9% 10.3% 12.4% 12.9% 13.5% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 11.3% 12.6% 13.6% 16.2% 16.9% 每股红利 0.30 0.40 0.53 0.61 0.70 每股经营现金流 0.38 1.58 3.58 2.31 2.66 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 10.49 11.35 12.50 13.74 15.18 资产负债率 21% 19% 26% 28% 29% 每股销售收入 6.31 7.51 8.48 9.67 10.92 流动比率 3.02 3.21 2.62 2.64 2.70 速动比率 2.33 2.60 2.10 2.11 2.17 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 归母权益/有息债务 1338.28 4127.19 27.66 15.20 11.19 PE 26 20 15 14 12 有形资产/有息债务 1632.44 4944.87 36.55 20.59 15.46 PB 2.3 2.1 1.9 1.7 1.6 EV/EBITDA 14 12 10 8 7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 1% 2% 2% 3% 3% 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月