二季度经调净利润同比增长45%，经营效能再次验证

证券研究报告|2024年08月28日 核心观点公司研究·财报点评 2024年二季度收入同比增长14%，经调净利润增长45%。2024Q2公司收入 127.7亿元/+13.6%，符合彭博预期（同比+13.4%）；Non-GAAP归母净利润 49.8亿元/+45.2%，经调整EBITDA为44.4亿元/+20.6%，好于彭博预期（分别为+4.1%、+11.1%）。其中收入端实现良好增长；Non-GAAP经营利润率同比+2.2pct，再创新高，主要系经调开发费用率同比-3.3pct，好于彭博预期，去年同期相关绩效高基数影响，预计后续延续工资平稳增长态势。在此基础上，Non-GAAP净利率同比+8.5pct，增幅扩大主要来自联营公司盈利10.9亿元，预计系持股公司MakeMyTrip股价上涨及其他持股公司利润增长带动。 国内酒店预定量景气度良好，出境游持续好于运力修复，国际业务快速拓份额。2024Q2住宿预订收入51.4亿元/+20%，交通票务收入48.7亿元/+1%， 旅游度假收入10.3亿元/+42%，商旅管理收入6.3亿元/+8%，其他收入11.2亿元/+31%。我们分析：1）二三季度本系出行高基数，伴随中高星酒店价格降幅扩大，市场对行业需求景气度与公司经营趋势担忧加剧。但在实际验证中，Q2携程平台酒店预定量同比增长20%，估算剔除出境游后国内增长15%左右，超预期，预计主要系目前环境下OTA产业链赋能强化，同时同业竞争更温和，公司依托自身平台流量粘性，以品质服务与AI赋能，把握旅游新热点，国内住宿业务份额获得有效扩张；而短期国内交通业务仍面临来自佣金率高基数与行业价格压力。2）出境游仍然是重要增长驱动，延续快于行业运力的增长，Q2出境酒店和机票预定量已全面恢复至2019年100%水平，比行业国际航班恢复度快20-30%；出境团队游则渐进复苏。此外，同一用户出境游对应更高的客单也从结构上抵消部分行业价格下行压力，公司公开会表示平台单用户GMV同比持平。3）Q2国际平台收入同比增长70%，入境旅游占比提升至25%以上，处于较快拓市场阶段。亚洲75%左右交易来自移动端，类比国内为后续用户粘性显现及营销效率提升奠定基础。 风险提示：消费复苏不及预期，海外竞争加剧，国际业务扩张不及预期等 投资建议：考虑公司经营景气度延续、良好的费用控制以及联营公司贡献等，我们上调2024-2026年Non-GAAP归母净利润至164/192/223亿元（此前为155/187/220亿元），同比增速26%/17%/16%，对应动态PE为14/12/10x。二季度公司经营效能的再次强劲验证及三季度经营指引持续正面展望有望缓解市场对于行业景气度的担忧。前期年内公司与发售可转债动作同步回购约3亿美元以彰显积极姿态，还有2.8亿美元资本回报额度（回购/分红）待实施。看好头部出行预定平台流量粘性与公司出色经营效能，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 20,039 44,510 52,428 61,312 71,044 (+/-%) 0.1% 122.1% 17.8% 16.9% 15.9% 经调整净利润(百万元) 1294 13071 16420 19153 22276 (+/-%) -4.6% 910.1% 25.6% 16.6% 16.3% 每股收益（元） 1.89 19.12 24.02 28.02 32.59 EBITMargin -9.8% 45.6% 25.2% 26.8% 28.1% 净资产收益率（ROE） 1.2% 8.1% 10.5% 11.1% 11.6% 市盈率（PE） 176.8 17.5 13.9 11.9 10.3 EV/EBITDA -492.0 16.1 24.9 21.1 18.2 市净率（PB） 2.04 1.87 1.68 1.49 1.32 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 社会服务·旅游及景区 证券分析师：曾光证券分析师：钟潇 0755-821508090755-82132098 zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003 证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377 zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价366.40港元 总市值/流通市值250445/250445百万港元 52周最高价/最低价452.20/251.40港元 近3个月日均成交额577.39百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《携程集团-S（09961.HK）-拟发行13亿美元可转换优先票据， 积极拓展海外业务》——2024-06-06 《携程集团-S（09961.HK）-公司深度二：打通国内外出行闭环，龙头迈向全新发展周期》——2024-05-31 《携程集团-S（09961.HK）-一季度经调净利润同比增长96%，出境游复苏核心受益龙头》——2024-05-23 《携程集团-S（09961.HK）-2023年盈利逐季验证，2024年出境游有望贡献重要增量》——2024-02-23 《携程集团-S（09961.HK）-旺季盈利强势释放，出境恢复及国际平台增长可期》——2023-11-22 携程集团-S（09961.HK） 二季度经调净利润同比增长45%，经营效能再次验证 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2024年二季度收入同比增长14%，经调净利润增长45%。2024Q2公司收入127.7亿元/+13.6%，符合彭博预期（同比+13.4%）；Non-GAAP归母净利润49.8亿元 /+45.2%，经调整EBITDA为44.4亿元/+20.6%，好于彭博预期（分别为+4.1%、 +11.1%）。其中收入端逆势实现良好增长；Non-GAAP经营利润率同比+2.2pct，再创新高，主要系经调开发费用率同比-3.3pct，好于彭博预期，去年同期相关绩效高基数影响，预计后续延续工资平稳增长态势。在此基础上，Non-GAAP净利率同比+8.5pct，增幅扩大主要来自联营公司盈利10.9亿元，预计系持股公司MakeMyTrip股价上涨及持股公司利润增长带动。 图1：携程集团季度收入及Non-GAAP业绩变化图2：携程集团季度业务拆分 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 国内酒店预定量景气度良好，出境游持续好于运力修复，国际业务快速拓份额。2024Q2住宿预订收入51.4亿元/+20%，交通票务收入48.7亿元/+1%，旅游度假收入10.3亿 元/+42%，商旅管理收入6.3亿元/+8%，其他收入11.2亿元/+31%。我们分析：1）二三季度本系出行高基数，伴随中高星酒店价格降幅扩大，市场对行业需求景气度与公司经营趋势担忧加剧。但在实际验证中，Q2携程平台酒店预定量同比增长20%，估算剔除出境游后国内增长15%左右，超预期，预计主要系目前环境下OTA产业链赋能强化，同时同业竞争更温和，公司依托自身平台流量粘性，以品质服务与AI赋能，把握旅游新热点，国内住宿业务份额获得有效扩张；而短期国内交通业务仍面临来自佣金率高基数与行业价格压力。2）出境游仍然是重要增长驱动，延续快于行业运力的增长，Q2出境酒店和机票预定量已全面恢复至2019年100%水平，比行业国际航班恢复度快20-30%；出境团队游则渐进复苏。此外，同一用户出境游对应更高的客单也从结构上抵消部分行业价格下行压力，公司公开会表示平台单用户GMV同比持平。3）Q2国际平台收入同比增长70%，入境旅游占比提升至25%以上，处于较快拓市场阶段。亚洲75%左右交易来自移动端，类比国内为后续用户粘性显现及营销效率提升奠定基础。 图3：携程旅行季度毛利率和经调净利率变化图4：携程旅行季度三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 风险提示：消费复苏不及预期，海外竞争加剧，国际业务扩张不及预期等 投资建议：考虑公司经营景气度延续、良好的费用控制以及联营公司贡献等，我们上调2024-2026年Non-GAAP归母净利润至164/192/223亿元（此前为155/187/220亿元），同比增速26%/17%/16%，对应动态PE为14/12/10x。二季度公司经营效能的再次强劲验证及三季度经营指引持续正面展望有望缓解市场对于行业景气度的担忧。前期年内公司与发售可转债动作同步回购约3亿美元以彰显积极姿态，还有2.8亿美元资本回报额度（回购/分红）待实施。看好头部出行预定平台流量粘性与公司出色经营效能，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司盈利预测及估值 股票代码 公司名称 总市值（RMB） EPS PE 投资评级 2024-8-2723A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 9961.HK 携程集团-s 2,09819.1 24.0 28.0 32.6 18 14 12 10 优于大市 0780.HK 同程旅行 3061.0 1.2 1.4 1.6 14 11 10 8 优于大市 资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理注：EPS均为经调整后口径。 ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 17000 41592 61475 78211 100240营业收入 20039 44510 52428 61312 71044 应收款项 16655 26046 37058 45018 50412营业成本 4513 8121 9961 11649 13498 存货净额 0 0 0 0 0营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 2235 3346 5085 5947 7104销售费用 4922 4250 11714 13668 15820 流动资产合计 61435 88732 122254 151539 184592管理费用 12564 11838 17524 19555 21770 固定资产 5204 5142 5065 4952 4804财务费用 (567) (532) (108) (206) (424) 无形资产及其他 72898 72577 71851 71133 70421投资收益 (586) 1072 3100 3131 3200 资产减值及公允价值 投资性房地产 1977 3344 3344 3344 3344变动 373 2015 100 100 100 长期股权投资 50177 49342 49342 49392 49442其他收入 541 (11280) 1503 1531 1560 资产总计 191691 219137 251857 280360 312603营业利润 (1065) 12640 18040 21408 25240 短期借款及交易性金融负债 32674 25857 27150 28507 29933营业外净收支 3114 (888) 0 0 0 应付款项 8404 18497 17297 20375 23404利润总额 2049 11752 18040 21408 25240 其他流动负债 20161 28057 46168 53064 60622所得税费用 682 1750 3608 4282 5048 流动负债合计 61239 72411