2024年中期业绩点评：上半年业绩好于预期，坚持高质量增长、大额回购彰显信心

2024年8月28日 公司研究 上半年业绩好于预期，坚持高质量增长、大额回购彰显信心 ——安踏体育（2020.HK）2024年中期业绩点评 买入（维持） 当前价：71.65元港币 作者分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)28.33 总市值(亿港元)：2029.57 一年最低/最高(港元)：60.2/96.0近3月换手率：22.9% 股价相对走势 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 -30% 安踏体育恒生指数 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -2.2 -13.4 -13.5 绝对 2.8 -16.6 -14.9 资料来源：Wind 相关研报Q2流水表现稳健、经营健康，期待多品牌继续高质量增长——安踏体育（2020.HK）2024年二季度经营情况点评（2024-07-10）Q1流水顺利增长、经营保持健康，期待多品牌继续协同发力（2024-04-18） 23年业绩超预期，奥运年期待多品牌龙头延续高质量增长（2024-03-27） 要点 事件： 上半年收入同比+13.8%、包括/不包括AMER影响归母净利润同比+62.6%/+17.0%安踏体育发布2024年中期业绩。公司上半年业绩超预期，实现营业收入337.4亿元，同比增长13.8%，归母净利润（包括合营公司AMER影响）77.2亿元，同比大幅增长62.6%，不包括合营公司影响的归母净利润为61.6亿元，同比增长17.0% EPS为2.75元，拟每股派发中期现金红利1.18港币、派息率达50.1%。 上半年不包括合营公司影响的利润端增速快于收入主要系毛利率提升及费用率相对平稳贡献，此外，包括合营公司影响的利润端增幅较大主要系AMER上市所得15.8亿收益，以及公司应占合营公司亏损同比减少贡献，上半年公司应占合营公司亏损为0.19亿元，去年同期为亏损5.16亿元。 利润率指标方面，24年上半年毛利率同比提升0.8PCT至64.1%；经营利润率为25.7%，同比持平；归母净利率（不包括AMER影响）同比提升0.5PCT至18.3%、追平21年上半年水平、为20年来最好水平之一，归母净利率（包括合营公司AMER影响）同比提升6.9PCT至22.9%。 零售流水方面，24年上半年累计主品牌安踏/FILA/其他品牌分别同比增长中单位数 /高单位数/35~40%；分季度来看，24Q1/Q2主品牌安踏分别增长中单位数/高单位数，FILA分别增长高单位数/中单位数，其他品牌分别增长25~30%/40~45%。 点评： 上半年安踏/FILA/其他品牌收入同比+13.5%/+6.8%/+41.8%，线上收入+25.1% 分品类来看：上半年收入中鞋类/服装/配饰各占43.4%/53.6%/3.0%，收入分别同比+18.0%/+10.8%/+10.1%。 分品牌来看：上半年安踏品牌/FILA/其他品牌收入各占47.7%/38.7%/13.6%，收入分别同比+13.5%/+6.8%/+41.8%。其中安踏品牌中DTC/电商/传统批发及其他上半年收入占比分别为55.6%/34.6%/9.8%，收入分别同比+10.5%/+20.1%/+8.5%，电商领先增长。 分线上线下来看：公司电商业务上半年收入同比增长25.1%，收入占比为33.8%、占比同比提升3.0PCT，推算线下业务收入合计同比增长约9%。线下渠道方面，截至6月末安踏品牌（含儿童）/FILA/迪桑特/可隆门店数各为9904/1981/197/160家，较年初分别+73/+9/+10/-4家。 毛利率提升，费用率平稳，存货增加，经营净现金流减少 毛利率：上半年毛利率同比提升0.8PCT至64.1%。分品牌来看，安踏品牌/FILA/其他品牌毛利率各为56.6%/70.2%/72.7%，分别同比+0.8/+1.0/-0.7PCT。其中安踏品牌毛利率提升主要系鞋类毛利率提升、毛利率较低的批发渠道收入占比下降、及存货减值损失转回贡献；FILA品牌毛利率提升主要系品牌加强产品功能和质量、存货减值损失转回贡献。 费用率：上半年期间费用率同比提升0.2PCT至38.7%，其中销售/管理//财务费用率分别为35.0%/5.8%/-2.1%，分别同比+1.0/+0.1/-0.9PCT，销售费用率提升系广告及宣传费用增加所致，财务费用率下降系利息收入增加贡献。 从费用类型来看，上半年广告及宣传费用/员工成本/研发费用占收入的比重分别为7.5%/15.5%/2.7%，分别同比+0.4/持平/+0.4PCT。其中广告及宣传费用率同比提升主要系奥运年背景下品牌宣传活动增加、公司加大品牌市场资源投放、以及持续在一线城市开店及店铺升级致相关支出增加所致。 营业利润率：上半年公司营业利润率为25.7%，同比持平。分品牌来看，安踏 /FILA/其他品牌营业利润率分别为21.8%/28.6%/29.9%，分别同比 +0.8/-1.1/-0.4PCT，其中安踏品牌利润率提升主要系毛利率提升以及费用管控较好贡献，FILA品牌利润率下降主要系上半年有较多国际跨界联名合作，同时品牌在产品面料、研发等方面增加投入所致。 其他财务指标：1）存货24年6月末较24年初增加11.1%至80.1亿元，同比 增加23.5%；存货周转天数为114天，同比减少10天。2）应收账款24年6 月末较24年初减少9.9%至33.6亿元，同比增加22.6%；应收账款周转天数为19天，同比增加2天。3）经营净现金流上半年为85.0亿元，同比减少16.4%。 上半年各品牌表现可圈可点，产品、渠道等多点发力 上半年公司继续坚持“单聚焦、多品牌、全球化”战略，业绩表现好于预期，在终端零售相对波动背景下，公司收入实现稳健增长，同时在库存健康（各品牌库销比均在5个月以内）、严控折扣、积极控费贡献下，公司经营质量亦有所提升。 具体来看，安踏品牌聚焦大众定位、专业突破、品牌向上的核心战略，品牌专业跑鞋矩阵逐渐成熟，并注重产品性能提升，上半年跑鞋流水同比增长双位数、占比超40%。渠道端，电商上半年增长亮眼，线下安踏继续加强高端市场及核心商圈布局，一二线城市主流商场流水同比实现双位数增长，此外品牌针对细分市场加强安踏冠军、安踏作品集等垂类店铺开设，针对大众市场推出超级安踏店。 FILA品牌继续深耕顶级品牌、顶级商品、顶级渠道的策略，聚焦网球、高尔夫、滑雪和户外四大运动，品牌持续提升产品功能性，鞋类商品占比逐步提升，上半年鞋类流水同比增速超20%。同时FILA调整现有店铺，优化渠道结构，大货店效上半年超100万元。 迪桑特和可隆品牌定位细分户外运动领域，上半年迪桑特收入同比增速超30%，可隆收入同比增速超55%。迪桑特线下门店店效上半年为228万元，新拓展的儿童品类店效超55万元、截至6月末已开设7家门店，品牌活跃会员人数超100万人；可隆品牌认知度呈提升趋势，且经营更加健康、上半年折扣改善6-7PCT。 合营公司AMER上半年业绩表现亦好于预期，其上半年收入同比增长14%，Q1/Q2收入分别+13%/+16%，同时上半年实现净利润0.05亿美元、扭亏为盈。其上调全年业绩指引，收入预计同比增长15~17%（此前预计为中双位数增长），摊薄每股收益为0.40~0.44美元（此前预计为0.30~0.40美元）。其中核心品牌始祖鸟、萨洛蒙均实现较快增长，威尔胜网球球拍及鞋服业务亦有较好表现。 另外，截至2024年6月末，公司净现金达324.0亿元，现金储备充裕、抗风险能力较强。 期待高质量增长继续，大额回购彰显龙头实力和未来信心 全年来看，公司维持安踏品牌全年流水10~15%的增速目标，FILA全年流水增速目标下调至高单位数，迪桑特和可隆维持全年流水增长目标，增速分别不低于20%/30%。门店方面，公司计划24年安踏品牌成人及儿童目标分别为 7100~7200家、2800~2900家，FILA目标为2100~2200家，迪桑特目标为 220~230家，可隆目标为190~200家。 我们继续看好作为国内运动龙头，公司在波动的零售环境中彰显突出的管理效率及终端零售运营能力，合理有效地把控库存、折扣及各项费用，同时各品牌协同发展，稳步提升市场份额。另外，公司拟在未来18个月内使用不超过100亿港币回购股份并予以注销，彰显未来发展信心。 考虑上半年公司控费成效好于预期、合营公司AMER业绩超预期、以及公司更加注重经营质量提升，我们上调公司24~26年归母净利润（较前次预测分别上调6%/3%/1%），对应24/25/26年EPS分别为4.88/5.03/5.63元人民币，PE分别为13/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求持续疲软；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者AMER盈利改善不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 53651 62356 70323 78808 87426 营业收入增长率 8.8% 16.2% 12.8% 12.1% 10.9% 净利润（百万元） 7590 10236 13835 14256 15935 净利润增长率 -1.7% 34.9% 35.2% 3.0% 11.8% EPS（元） 2.68 3.61 4.88 5.03 5.63 ROE（归属母公司)（摊薄） 22.1% 19.9% 24.2% 21.7% 21.3% P/E 24 18 13 13 12 P/B 5 3 3 3 2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-27，港币汇率采用1HKD=0.9127RMB计算 附表：公司主要品牌零售表现 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 单季度 安踏品牌 增长15~20% 下滑中单位数 增长中单位 数 下滑高单位数 增长中单位数 增长高单位数 增长高单位数 增长15~20% 增长中单位数 增长高单位数 FILA品牌 增长中单位数 下滑高单位数 增长10~15% 下滑10~15% 增长高单位数 增长15~20% 增长10~15% 增长25~30% 增长高单位数 增长中单位数 其他品牌 增长40~45% 增长20~25% 增长40~45% 增长10~15% 增长75~80% 增长70~75% 增长45~50% 增长55~60% 增长25~30% 增长40-45% 累计 安踏品牌 增长15~20% 增长中单位数 - 增长低单位数 增长中单位数 增长中单位数 - 增长高单位数 增长中单位数 增长中单位数 FILA品牌 增长中单位数 下滑低单位数 - 下滑低单位数 增长高单位数 增长10~20%中 段 - 增长15~20% 增长高单位数 增长高单位数 其他品牌 增长40~45% 增长30~35% - 增长20~25% 增长75~80% 增长70~75% - 增长60~65% 增长25~30% 增长35~40% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 53651 6